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Kommentar : Ein Jahr mit Überraschungen

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Das Jahr 2004 wird ein gutes Jahr - das ist zumindest die dominierende Einschätzung unter Analysten. Die Konjunktur wird sich ihrer Meinung nach erholen, der Welthandel wachsen, die europäische Wirtschaft wächst mit rund 2 Prozent, die amerikanische Wirtschaft sogar mit 3 bis 4 Prozent.

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          Das Jahr 2004 wird ein gutes Jahr - das ist zumindest die dominierende Einschätzung unter Analysten. Die Konjunktur wird sich ihrer Meinung nach erholen, der Welthandel wachsen, die europäische Wirtschaft wächst mit rund 2 Prozent, die amerikanische Wirtschaft sogar mit 3 bis 4 Prozent. Und wenn alles glatt läuft, werden die Aktienmärkte das erwartete Gewinnwachstum auch in Kursgewinne von 15 bis 20 Prozent umsetzen. Ernst-Ludwig Drayss, Partner der Vermögensverwaltung Berlin & Co., kennt diese Prognosen, doch für ihn fängt die eigentliche Arbeit nicht mit der Prognose an, sondern mit der Frage danach, wo die Prognosen denn falsch sein könnten.

          "Ist es nicht seltsam, daß für Aktien so gut wie immer Werte von 15 bis 20 Prozent prognostiziert werden?" fragt er rhetorisch. Als aktiver Portfolioverwalter interessiert er sich dafür, wo der Markt die Analystengemeinde überraschen könnte. "Erst wenn ich mir überlege, wo die Konsensmeinung danebenliegen könnte, kann ich mich vom Durchschnitt des Marktes absetzen", sagt er. Und auf der Suche nach Überraschungen muß man seiner Ansicht nach nicht weit gehen - die größte Überraschung könnte 2004 Deutschland den Anlegern bieten, meint Drayss.

          "Ich glaube, daß die Aussichten noch besser sind, als wir es derzeit in den Prognosen erwarten", meint er. Und den Grund dafür sieht er in der Reformdiskussion, die in Deutschland in Gang gekommen ist. "Den Parteiführern ist klargeworden, daß derjenige, der zaudert, die nächsten Wahlen verliert", glaubt Drayss. Das könnte zu der erhofften Überraschung führen: eine großangelegte Reform und Vereinfachung des Steuersystems und der Sozialsysteme, eine Entrümpelung der Bürokratie. "Wenn die Reformdiskussion an Fahrt gewinnt wie bisher, wird der Dax im kommenden Jahr stärker steigen als von der Konsensmeinung erwartet", lautet sein Fazit.

          Und was ist mit der Aufwertung des Euro? "Natürlich gibt es ein Risiko, wenn die weitere Dollar-Abwertung einseitig nur von Europa getragen werden muß", sagt Drayss. Doch könne es sein, daß die Folgen überschätzt würden: "Als der Euro stark abgewertet hat, hat das der europäischen Konjunktur auch nicht geholfen"; gibt er zu bedenken. Für Investoren jedoch ist die Abwertung des Dollar allemal ein Thema - Drayss hat in seinen Portfolios das Wechselkursrisiko zu 100 Prozent abgesichert.

          Ebenso gelassen wie beim Dollar gibt sich Drayss bei der bereits abebbenden Deflationsdiskussion: "Die Liquidität, welche die Notenbanken in die Finanzsysteme gepumpt haben, macht sich allmählich bemerkbar." Und die amerikanische Zentralbank Fed werde die leicht anziehende Inflation auch nicht bekämpfen, könnten die Amerikaner doch auf diesem Weg ihr Schuldenproblem besser in den Griff bekommen. Zinserhöhungen würden deswegen wohl eher später als früher kommen. Aber könnte all diese Überschußqualität nicht auch zu einer weiteren spekulativen Blase führen? "Das ist nicht auszuschließen, aber das größere Risiko ist eine Deflation wie in Japan. Und ein Teil der Überschußliquidität schlummert in asiatischen, neuerdings vor allem chinesischen Währungsreserven", antwortet Drayss. Die Chinesen, erklärt er, finanzieren durch ihre Dollar-Käufe, zum Beispiel durch den Kauf amerikanischer Anleihen, das amerikanische Leistungsbilanzdefizit. Das sei eine Gefahr, wenn nämlich Kapitalgeber wie die Chinesen auf einmal aufhören würden, amerikanische Staatsanleihen zu kaufen. "Eine ähnliche Überlegung gab es 1988 mit den Japanern." Doch Drayss hält die Gefahr, wie damals, für gering.

          Ein anderer Teil der Überschußliquidität wird im amerikanischen Immobilienmarkt vermutet - droht hier Gefahr? Hier wird argumentiert, daß die amerikanischen Konsumenten ihren Konsum einschränken, weil sinkende Immobilienpreise ihr Vermögen reduzieren und es nicht mehr die Möglichkeit gibt, sich über immer billigere Hypothekendarlehen zu finanzieren. "Das ist möglich - aber nicht notwendigerweise negativ", sagt Drayss. Sollte in den Vereinigten Staaten der Konsum zurückgehen, würde das helfen, das Ungleichgewicht in der amerikanischen Handelsbilanz zu schließen. "Wir sprechen doch die ganze Zeit davon, daß die Amerikaner mehr sparen müssen", sagt er. Dies sei vor allem dann kein Problem, wenn die europäische Konjunktur anspringe und nicht mehr auf Impulse aus Amerika angewiesen sei.

          Drayss' Optimismus schlägt sich auch in seinen Portfolios nieder: Eine höhere Gewichtung in Aktien, speziell in europäischen Titeln, wird abgerundet durch Rohstoffpositionen etwa in Gold. Festverzinsliche Anlagen haben kurze Laufzeiten. Und als Ersatz für Anleihen hat er auch Hedge-(Dach-)Fonds in sein Portfolio genommen, von denen er sich eine Rendite von fünf bis acht Prozent bei niedrigen Kursschwankungen verspricht. Ein Portfolio, gerüstet für positive Überraschungen. "Aber auch mit der notwendigen Flexibilität", meint Drayss.

          HANNO BECK

          Ernst-Ludwig Drayss Berlin & Co.

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