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Geldpolitik : Die EZB kann warten

Ja, die Inflation ist noch geringer geworden. Aus guten Gründen brauchen die Euro-Währungshüter heute darauf dennoch nicht zu reagieren. Ohnehin blieben ihnen nur extreme Maßnahmen.

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          Während in Europa der Frühling anbricht, ziehen über der Europäischen Zentralbank dunkle Wolken auf. Die im März nochmals gesunkene Inflation nährt die Deflationsdebatte. Dabei haben verschiedene Sondereffekte dazu beigetragen, dass die Preise auf Jahressicht nur noch um ein halbes Prozent gestiegen sind. Zum einen dämpfen die gesunkenen Energiepreise die Teuerung. Zum anderen hat der milde Winter die Preise für einige Nahrungsmittel gebremst.

          Die Inflationsrate dürfte ihren Tiefpunkt damit durchschritten haben und im April wieder steigen. EZB-Präsident Mario Draghi hat bislang standhaft betont, er sehe keine Deflation. Nicht jedes Sinken der Inflationsrate ist eine Deflation. Eine echte Deflation wäre eine sich selbst verstärkende Abwärtsbewegung der Preise quer durch den Euroraum. Davon kann keine Rede sein. Die Verbraucher verschieben auch keine Einkäufe in der Hoffnung auf sinkende Preise. In einigen Südländern, etwa Griechenland und seit kurzem auch Spanien, sinkt zwar das Preisniveau. Das ist aber, wie Draghi klarstellte, sogar willkommen, denn die Krisenländer müssen ihre Lohnstückkosten kürzen, um wieder wettbewerbsfähig zu werden. Das ist schmerzhaft, aber notwendig.

          Der Zins ist schon nahe Null

          Nach dem Basisszenario der Notenbank wird die Inflation im Zuge der konjunkturellen Erholung Europas im Laufe dieses Jahres wieder anziehen. Solange keine bedeutende Abweichung von diesem Pfad erkennbar ist, sollte die EZB daher die Geldpolitik jetzt nicht lockern. Eine Reaktion auf der geldpolitischen Sitzung des EZB-Rats an diesem Donnerstag erwarten nur sehr wenige Analysten. Sie würde wie Aktionismus wirken, nicht als ein Ausdruck von Stärke.

          Allzu viele Instrumente hat die EZB ohnehin nicht mehr in ihrem Arsenal. Die klassischen Möglichkeiten der Geldpolitik sind ausgereizt, denn der Leitzins liegt mit 0,25 Prozent nahe an der Nullzins-Grenze. Eine Senkung etwa auf 0,1 Prozent hätte allenfalls kosmetische Wirkung, die Konjunktur stimulierte sie kaum. Seit Monaten wird in der EZB über einen negativen Einlagenzins für Banken diskutiert. Die Unsicherheit ist groß, was für Effekte ein solcher Strafzins für Banken hätte, die Geld bei der EZB parken. In Dänemark hat die Zentralbank mit einem negativen Zins gemischte Erfahrungen gemacht. Viele Banken gaben die gestiegenen Kosten an ihre Kunden weiter, die Kreditzinsen stiegen also tendenziell, statt wie erhofft zu fallen.

          Allerdings könnte ein negativer Einlagenzins den Kapitalstrom nach Europa abschrecken und einer Aufwertung des Euro entgegenwirken. Besonders die Südländer und auch Frankreich stöhnen über den Euro-Wechselkurs von derzeit 1,38 Dollar. Bei realistischer Betrachtung ist die Aufwertung freilich gar nicht so stark. Seit Jahresbeginn hat der Euro gegenüber den anderen Währungen der Welt handelsgewichtet nur um ein halbes Prozent zugelegt. Für den Süden ist der Euro dennoch zu stark, für Deutschland aber eigentlich zu schwach.

          Falls die Deflationssorgen in den kommenden Monaten zunehmen, wird eine breite Debatte über eine „Quantitative Lockerung“ (QE) losbrechen, also den massenhaften Ankauf von Staats- und Unternehmensanleihen durch die EZB. Dies wäre in der Tat ein schweres Geschütz. In Amerika hat die Zentralbank auf diese Weise Hunderte Milliarden Dollar in den Markt gepumpt, um so die realen Zinsen noch tiefer zu drücken. Ob das Gelddrucken die Realwirtschaft angeregt hat, ist aber zweifelhaft. Unzweifelhaft hat diese Lockerung die Börsenkurse in die Höhe getrieben. Wer kein Wertpapierdepot hat, der profitierte von der Geldschwemme nicht. Sie führt also zu einem fragwürdigen Umverteilungseffekt zugunsten der Reichen.

          Geldkanone mit perversen Folgen

          Ebenso fragwürdig ist der Effekt, den die Langfristkredite (LTRO) der EZB vor zwei Jahren hatten. Damals konnten sich Europas Banken zum Mini-Zins gut eine Billion Euro über drei Jahre Laufzeit leihen. Statt aber mehr Kredite an die Privatwirtschaft zu vergeben, etwa an darbende Mittelständler, kauften die Banken lieber Staatsanleihen. Vor allem in Spanien und Italien haben die Banken sich mit Staatspapieren eingedeckt und die Zinsdifferenz eingesteckt. Das hat die Verflechtung von Bank- und Staatsinsolvenzrisiken verstärkt - eine perverse Folge von Draghis Geldkanone „Dicke Bertha“, wie er selbst einmal eingestanden hat. Durch das billige Geld können sich zudem Zombie-Banken am Leben erhalten, die auf einem Berg fauler Kredite sitzen.

          Die Kreditvergabe im Euroraum lahmt nicht, weil es den Banken an Liquidität mangelt. Vielmehr ist der Bankensektor durch Misstrauen gelähmt. Im Interbankenmarkt, wo sich Banken gegenseitig Geld leihen, hakt es. Keiner weiß, ob der andere im Keller Leichen versteckt hat. Das Misstrauen kann nur durch eine tiefgreifende und strenge Prüfung der Bankbilanzen beseitigt werden, bei der die faulen Kredite aufgedeckt werden. Die Europäische Zentralbank hat damit begonnen. Nur durch eine echte Bereinigung des Bankensektors kann die Blockade überwunden werden. Alle anderen unkonventionellen Geldpolitik-Instrumente sind dagegen zu zweifelhaft und riskant - die EZB sollte die Finger davon lassen.

          Philip Plickert

          Wirtschaftskorrespondent mit Sitz in London.

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