Angestoßen wurde die Debatte über die Target2-Salden des Eurosystems hierzulande von Professor Hans-Werner Sinn, der auch die spezifisch deutsche Sichtweise geprägt hat, die von internationalen Ökonomen wie Willem Buiter oder Karl Whelan - zu Recht - kritisiert wurde. Im Folgenden werden die Kernthesen dieser deutschen Sichtweise hinterfragt:

These 1: „Target2-Positionen sind unnötig und müssen beschränkt werden.“

Eine Beschränkung der Target-Positionen oder eine regelmäßige Glattstellung gegen Devisenreserven, wie Sinn sie vorschlägt, würde die Währungsunion infrage stellen und aus ihr effektiv ein System fester Wechselkurse machen. In einem solchen System ist die internationale Zahlungsfähigkeit eines Landes durch den Gold- und Devisenbestand seiner Notenbank beschränkt. Etwaige Regelungen, die innerhalb einer Währungsunion grenzüberschreitende Zahlungen unmöglich machen würden, sodass ein Euro nicht mehr einen Euro wert wäre, sind mit einer gemeinsamen Währung unvereinbar.

These 2: „Target2-Salden sind Fiskalpolitik.“

Die Entwicklung der Target2-Salden reflektiert inner-europäische Zahlungsströme, die hauptsächlich von Geschäftsbanken, Unternehmen oder Privatpersonen initiiert werden und keine gesonderte politische Maßnahme darstellen. Gemäß dem Vertrag über die Arbeitsweise der EU sind die EZB und das Europäische System der Zentralbanken für die Förderung des reibungslosen Zahlungsverkehrs im europäischen Währungsraum verantwortlich.

These 3: „Target2-Salden verdrängen die Kreditvergabe in Deutschland.“

Fakt ist: Die deutschen Banken verfügen zurzeit - dank der in den Target2-Salden widergespiegelten Kapitalzuflüsse - über Überschussliquidität. Aufgrund ihrer üppigen Liquiditätsausstattung haben sie also - wenn überhaupt - einen zusätzlichen Anreiz, Kredite an private Haushalte oder Unternehmen zu vergeben. Umgekehrt verhält es sich in jenen Ländern, in denen die Banken erhebliche Abflüsse von Einlagen verzeichneten, keinen Zugang zum Kapitalmarkt hatten und sich deshalb Sorgen um ihre Liquidität machen müssen. Es besteht das Risiko, dass diese Banken ihre Kreditvergabe zurückfahren - und somit eine Kontraktion der Wirtschaft auslösen. Eine sorgfältige ökonomische Analyse führt also zur Schlussfolgerung, dass nicht Deutschland (und andere sichere Häfen für Kapitalzuflüsse) eine Kreditklemme befürchten muss, sondern die von Kapitalbewegungen negativ betroffenen Länder, also jene Staaten, deren Zentralbanken Target2-Verbindlichkeiten aufgebaut haben.

These 4: „Die automatische Finanzierung durch Target2 verleitet Länder dazu, über ihre Verhältnisse zu leben.“

Ungleichgewichte in der Leistungsbilanz sind weder eine hinreichende noch eine notwendige Voraussetzung für die Entstehung von Target2-Salden. Grenzüberschreitende Finanztransaktionen haben die gleiche Auswirkung auf diese Salden wie Leistungsbilanzdefizite. Empirisch können die vierteljährlichen Veränderungen der Salden ohne Weiteres mit den Leistungsbilanzzahlen verglichen werden. Das Ergebnis: Es gibt keine quartalsweise Korrelation, und der starke Anstieg der Salden in den vergangenen 18 Monaten kann zum deutlich überwiegenden Teil nur durch Kapitalbewegungen erklärt werden. Es ist deshalb unangebracht, diesen Anstieg als Beweis dafür zu propagieren, dass die Peripherieländer weiterhin auf Kosten Deutschlands über die eigenen Verhältnisse leben und keine Konsolidierungsbemühungen unternommen haben.

These 5: „Fünf vor zwölf: Das Eurosystem kann eine Überschussliquidität der deutschen Banken nicht bewältigen.“

Sinn prognostizierte für 2013, dass die deutschen Banken zu viel Liquidität aufbauen würden und es dann zu einem „Problem“ käme, welches die EZB unter „enormen Handlungsdruck“ bringen würde. Allerdings kam es schon im Schlussquartal 2011 zu einer weitgehenden Überschussliquidität der deutschen Banken, ohne dass, wie befürchtet, der „Munitionsvorrat" der EZB zur Neige ging. Das war auch wenig überraschend, weil weltweit die meisten Notenbanken in einem Umfeld operieren, in dem die Banken Überschussliquidität bei der Notenbank deponieren. Das Eurosystem verfügt, wie andere Notenbanken, über die notwendigen Instrumente, um eine stabilitätsorientierte Geldpolitik unabhängig von der Liquiditätssituation der Banken durchzuführen und etwa Liquidität zum gewählten Zinssatz über die Einlagefazilität zu absorbieren.

These 6: „Je mehr Geld fließt, desto länger leben die überschuldeten Länder über ihre Verhältnisse, und desto mehr ist für den deutschen Steuerzahler verloren.“

Sinns Vorschlag, die Target-Salden zu beschränken, ist unvereinbar mit der Existenz einer gemeinsamen Währung und eines einheitlichen Währungsgebietes. Notwendige Anpassungen in der Fiskalpolitik und den Wettbewerbspositionen müssen von nationalen Handlungsträgern in die Wege geleitet werden. Eine Beschränkung der Salden ist hierfür ungeeignet, würde die Märkte nur zusätzlich verunsichern und weitere Kapitalbewegungen auslösen. Die finanziellen Risiken werden dadurch minimiert, dass die EU/IWF-Programme und die Anstrengungen aller Mitgliedstaaten eine Rückkehr zu Wachstum, Wettbewerbsfähigkeit und soliden Staatsfinanzen ermöglichen. Eine elastische Bereitstellung von Zentralbankliquidität und ein klares Bekenntnis zur Währungsunion können zu einem Überwinden der sich selbst erfüllenden Vertrauens- und Liquiditätskrise beitragen.

Von Ulrich Bindseil.

Zu den hier angesprochenen Positionen von Hans-Werner Sinn.