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Mayers Weltwirtschaft : Die Mär von der Stagnation

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Thomas Mayer ist Gründungsdirektor des Flossbach von Storch Research Institutes und Professor an der Universität Witten/Herdecke. Bild: Thilo Rothacker

Viele Ökonomen und Zentralbanker sagen der Welt ein Zeitalter des niedrigen Wachstums voraus. Wenn sie sich da mal nicht irren.

          Ende 2013 sagte der ehemalige amerikanische Finanzminister und Starökonom Larry Summers auf einer Konferenz des Internationalen Währungsfonds IWF, es komme ihm so vor, als ob sich die Weltwirtschaft in einer säkularen Stagnation befinde. Das Wachstum sei schwach, die Inflation hoch, und der Gleichgewichtszins liege vermutlich unter null. Später führte Summers mangelnden technischen Fortschritt und eine Ersparnisschwemme als Gründe für die von ihm diagnostizierte Stagnation an. Seine These fand weltweit Beachtung. So diskutiert eine Gruppe deutscher Universitätsprofessoren seither per E-Mail akribisch die Frage, ob es denn eine Ersparnisschwemme gäbe und ob der Gleichgewichtszins negativ wäre – bisher ohne definitives Ergebnis.

          Summers’ These ist nicht neu. Im Jahr 1938, neun Jahre nach dem Crash an Amerikas Aktienmarkt, diagnostizierte Alvin Hansen ebenfalls eine säkulare Stagnation der Wirtschaft. Hansen wurde recht schnell widerlegt, denn die Wirtschaft erlebte nach dem Krieg einen lang andauernden Aufschwung. Von säkularer Stagnation war keine Rede mehr, bis eben nach der nächsten großen Finanzkrise von 2007/2008. Nun sieht es so aus, als ob auch Summers widerlegt sei.

          An den Märkten für Kapitalanlagen ist Summers’ These schon seit längerem krachend durchgefallen. Wäre der Rückgang der realen Zinsen auf einen entsprechenden Rückgang des realen Wachstums zurückzuführen gewesen, dann hätten die Preise von Aktien und Immobilien nicht steigen können. Die Preise von Kapitalanlagen spiegeln den Gegenwartswert künftiger Erträge wider. Ein niedrigeres Wachstum von Dividenden und Mieteinnahmen wäre mit niedrigeren Zinsen diskontiert worden, so dass sich die Preise kaum geändert hätten. Tatsächlich sind die Hauspreise in den Vereinigten Staaten seit Summers’ Rede aber um mehr als 20 Prozent gestiegen. Die Aktienpreise, gemessen am Index S&P 500, sind sogar um 47 Prozent gewachsen, wobei mehr als die Hälfte des Anstiegs auf die Ausweitung des Kurs-Gewinn-Verhältnisses und der Rest auf den Anstieg der Unternehmensgewinne zurückzuführen war. Der beobachtete Anstieg der Preise für reale Kapitalanlagen ist konsistent mit einer wachsenden Wirtschaft und einem von den Zentralbanken unter dem Wachstum gehaltenen Zins.

          S&P 500

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          Inzwischen ist auch die wirtschaftliche Erholung nicht mehr zu übersehen. Seit Summers’ Bemerkungen ist Amerikas Wirtschaft mit einer Jahresrate von rund zwei Prozent gewachsen, und die Arbeitslosigkeit ist von sieben auf vier Prozent gefallen. Auch die Weltwirtschaft wächst mit mehr als 3,5 Prozent pro Jahr und damit etwas schneller als ihr langjähriger Durchschnitt. Stützten in den vergangenen Jahren vor allem die Vereinigten Staaten und China das globale Wachstum, so treibt nun die Eurozone dieses voran. Gegen Ende 2017 erreichte der Einkaufsmanagerindex, der die wirtschaftliche Aktivität misst, einen historischen Höchststand. Innerhalb der Eurozone nimmt die deutsche Wirtschaft einen Spitzenplatz ein.

          Niedrige Inflation der Verbraucherpreise

          Als einziger Strohhalm, an den sie sich noch klammern können, bleibt den Vertretern der Stagnationsthese die niedrige Konsumentenpreisinflation. Daraus schließen sie, dass immer noch genügend Angebotsreserven vorhanden sind, um die Nachfrage nach Gütern und Arbeitskräften zu befriedigen. Andererseits könnte jedoch auch die Reaktion der Preise auf Überschussnachfrage träger geworden sein, wenn Anbieter aufgrund größerer Preistransparenz vor Preiserhöhungen zurückschrecken und Arbeitnehmer aus Angst vor der Digitalisierung die Forderung nach höheren Löhnen aufschieben. In diesem Fall würde sich Überschussnachfrage als Angebotsknappheit äußern, ohne die Preise zu treiben.

          Obwohl sie sich zu der Stagnationsthese nie öffentlich bekannten, haben die großen Zentralbanken so gehandelt, als ob sie daran glaubten. Seit Summers Bemerkungen sind die Leitzinsen in Japan und in der Eurozone gesunken und in Amerika nur moderat gestiegen. Inzwischen haben sich alle Wirtschaftsakteure an die Niedrigzinsen gewöhnt und ihre Pläne darauf abgestellt. Die Verschuldung ist weltweit auf Rekordniveau gestiegen. Deshalb würde eine Korrektur der auf einer falschen Diagnose beruhenden Geldpolitik höchstwahrscheinlich große Verwerfungen auf den Finanzmärkten und der Wirtschaft hervorrufen.

          Die Zentralbanken sind nicht mehr in der Lage, sich aus der von ihnen geschaffenen Zwangslage selbst zu befreien. Das geht so lange gut, bis die Inflation mal wieder steigt. Ludwig von Mises hat beschrieben, was dann folgt: Es kommt zum „Crack-up-Boom“, in dem die Anleger in Sachwerte fliehen, weil sie das Vertrauen in die Werthaltigkeit des von den Zentralbanken und Geschäftsbanken geschaffenen Papiergelds verlieren.

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