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Mayers Weltwirtschaft : Wie ist der Zins gestorben?

  • Aktualisiert am

Thomas Mayer Bild: Thilo Rothacker

Viele behaupten, schwaches Wachstum und hohe Ersparnisse hätten den Zins verschwinden lassen. In Wahrheit sind die Zentralbanken schuld.

          3 Min.

          Starb der Zins auf natürliche Weise oder wurde er umgebracht? Die Antwort entzweit die Zunft der Volkswirte. Eine Minderheit sieht die Zentralbanken als Täter. Mit ihrer Politik der Zinssenkungen bis unter den Nullpunkt hätten sie auch die Sparzinsen erledigt. Die Mehrheit macht widrige Umstände dafür verantwortlich. Eine „Ersparnisschwemme“ und chronische Wachstumsschwäche, „säkulare Stagnation“ genannt, hätten den Zentralbanken keine andere Wahl gelassen als die Geld- und Kreditzinsen bis unter Null zu senken. Diese Fraktion bemüht das ihr genehme Keynesianische Modell der Wirtschaft, um damit den in der Wirklichkeit nicht zu beobachtenden „natürlichen Zins“ zu errechnen, an dem die Zentralbanken ihre Zinspolitik orientieren. Dieser „natürliche Zins“ sei aufgrund der erwähnten Umstände gefallen. Mein Kollege Gunther Schnabl von der Universität Leipzig und ich haben uns die Argumente der beiden Lager genauer angesehen (und dazu eine Studie veröffentlicht, die auf der Website unseres Instituts steht).

          Dabei sind wir zu den folgenden Ergebnissen gekommen. Erstens haben uns die Berechnungen des natürlichen Zinses nicht überzeugt. Diese Berechnungen sind so schlüssig wie das Keynesianische Wirtschaftsmodell, mit dem sie angestellt werden. Und das hat gravierende Mängel. So ist es blind für die Rolle von Banken und Zentralbanken bei der Kreditgewährung und daraus folgenden Geldschaffung, und für die des Kapitalmarkts bei der Bewertung von Vermögenswerten. Bleibt die Inflation aufgrund realwirtschaftlicher Gründe, wie zum Beispiel technischen Fortschritts und globaler Handelsintegration, niedrig, zeigt das Modell einen Verfall des natürlichen Zinses an und empfiehlt der Zentralbank, die Marktzinsen nach unten zu schleusen. Dass die Banken dann über Kreditvergabe neues Geld zur Finanzierung von Real- und Finanzinvestitionen schöpfen, Überinvestitionen finanzieren und es zu Vermögenspreisinflation kommen kann, bleibt außen vor. Der aus dem Keynesianischen Modell abgeleitete „natürliche Zins“ ist also alles andere als natürlich.

          Zweitens haben wir keine empirischen Beweise für die Behauptung einer Sparschwemme aufgrund der Alterung von Bevölkerungen gefunden. Betrachtet man die Veränderung des Sparverhaltens der privaten Haushalte und den Anstieg des Anteils der Rentner an der Gesamtbevölkerung in den OECD-Ländern von 1995 bis 2018, dann sieht man, dass die Alterung eher mit einer Abnahme als einer Zunahme der Sparquote verbunden ist. Bezeichnend dafür ist Japan, das Land mit der am schnellsten alternden Bevölkerung. Dort ist die Sparquote der Haushalte dramatisch gefallen, wofür empirische Untersuchungen vor allem den von der Zentralbank erzwungenen Rückgang der Sparzinsen verantwortlich machen.

          Drittens haben wir keine Anhaltspunkte für einen durch „säkulare Stagnation“ bewirkten Rückgang der Grenzleistungsfähigkeit des Kapitals in den Industrieländern gefunden, die aus Sicht der neoklassischen Schule der Ökonomie den realen Zins bestimmt. Die von der Europäischen Kommission berechneten Daten zeigen für die Vereinigten Staaten, Japan und Deutschland eine im Zeitraum von 1990 bis 2018 im Schnitt stabile Grenzleistungsfähigkeit. Die Unternehmen in diesen Ländern haben anscheinend die niedrigen Zinsen für Fremdkapital nicht genutzt, um Überinvestitionen zu finanzieren. Nur in China ist die Grenzleistungsfähigkeit des Kapitals über diesen Zeitraum aufgrund von mit billigem Geld finanzierten Überinvestitionen von Staatsunternehmen gefallen.

          Dagegen haben wir in den von uns untersuchten Ländern eine Zunahme von mit Schulden finanzierten Finanzinvestitionen der Unternehmen gefunden. Vor allem in den Vereinigten Staaten haben Unternehmen ihre Verschuldung durch den Rückkauf von Aktien und die Übernahme anderer Unternehmen erhöht. Außerdem zeigt unsere Analyse der Daten, dass die mit der Niedrigzinspolitik der Zentralbank verbundene Subventionierung von Unternehmen mit geringer Produktivität und Verhinderung von Strukturbereinigungen in den Vereinigten Staaten, der Eurozone und Japan zu einem Fall des potentiellen Bruttoinlandsprodukts und (in der Eurozone und Japan ausgeprägten) Rückgang Potenzialwachstums geführt haben.

          Wir schließen uns folglich dem Minderheitsvotum an und halten die Zentralbanken für den Tod des Zinses verantwortlich. Der Kreditzins ist der wichtigste Preis in einer Volkswirtschaft, denn er bringt die Zeitpräferenz einer Gesellschaft mit ihrer Fähigkeit, auf effiziente Weise Kapital zu schaffen, in Einklang. Es ist Anmaßung von Wissen, wenn Bürokraten in Zentralbanken behaupten, den richtigen Wert für diesen Zins festlegen zu können.

          Thomas Mayer ist Gründungsdirektor des Flossbach von Storch Research Institute und Professor an der Universität Witten/Herdecke.

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