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Target-Salden : Irreführende Verharmlosung

  • -Aktualisiert am

Die überschuldeten Staaten der Eurozone konnten ihre verbrieften Staatsschulden gegenüber privaten Investoren, die auch schon mal lästig werden können, durch Target-Schulden beim Eurosystem und damit indirekt vor allem bei der Bundesbank ersetzen, und die Anleger der Welt erhielten die Möglichkeit, ihre Bestände an südeuropäischen Staatspapieren gegen deutsche Aktien, Firmen, Wertpapiere, Bankkonten und andere Vermögenstitel einzutauschen. Sicherlich waren unter den geretteten Portfolios auch ein paar deutsche, was manche deutsche Fondsmanager jubeln ließ. Die hätte man jedoch wesentlich billiger direkt retten können, wenn man es gewollt hätte. Die in Südeuropa engagierten Pensionsfonds der ganzen Welt mit zu retten, war nicht erforderlich. Der Jubel, den das QE-Programm an der Wall Street und in London auslöste, sollte zu denken geben. 

Die Risiken dieser Politik für Deutschland sind erheblich. Sie gibt es sogar, wenn alle Länder im Euroverbund bleiben und die einzelnen Zentralbanken (wie es bei ELA-, ANFA und PSPP-Krediten vorgesehen ist) selbst haften sollen. Es lässt sich zeigen, dass diese Selbsthaftung bei einer Kreditgeldschöpfung im normalen, proportionalen Umfang möglich ist, weil das Land dann so viele Zinsen in den gemeinsamen Topf geben muss, wies es zurück erhält. Wenn es jedoch so viel Kreditgeld in Umlauf gebracht hat, dass dadurch Target-Schulden entstehen konnten, die das (meist nur sehr geringe) Eigenkapital überschreiten, dann kann eine Notenbank im Innenverhältnis des Eurosystems zahlungsunfähig werden.

Draghi: Italien muss Target-Schulden vollständig begleichen

Gefahren drohen aber insbesondere, wenn einzelne oder alle Länder das Eurosystem verlassen. Sollte das Eurosystem insgesamt kollabieren, sitzt der deutsche Teil des Währungsgebietes auf einem Riesenhaufen Zentralbankgeld, der für ihn allein viel zu groß ist und gewaltige Inflationsgefahren birgt. Die Bundesbank müsste dann einen Währungsschnitt machen und/oder das Geld wieder einsammeln und verbrennen, zum Beispiel indem sie Staatspapiere verkauft, die sie vorher vom deutschen Fiskus geschenkt bekommt. Dieses Szenarium ist der Drohpunkt, mit Hilfe dessen Deutschland in den nächsten Jahren in eine Transferunion gedrängt werden könnte. Die Verluste werden sich dann unmittelbar im Staatsbudget zeigen.  

Unangenehm wird es bereits dann, wenn nur ein einzelnes Land wie Italien mit dem Austritt droht. In einem Brief von Mario Draghi an zwei Cinque-Stelle-Abgeordnete hieß es, Italien müsse seine Target-Schulden im Fall des Austritts „vollständig“ begleichen. Nach Meinung von Martin Hellwig gibt es dafür aber gar keine Rechtsgrundlage, und tatsächlich könnte die Banca d'Italia ihren Verpflichtungen im Innenverhältnis auch gar nicht nachkommen, selbst wenn sie es müsste, weil ihre Aktiva aus abgewerteten Lire bestehen und auf der Passivseite der Bilanz die Euro-Target-Schulden stehen. So oder so träfe die Bundesrepublik ein anteiliger Verlust in Höhe von 31% der nicht beglichenen italienischen Target-Schulden, während man weder den Rückkauf der  Staatspapiere durch die Banca d'Italia noch die Übereignung deutscher Vermögenstitel und Güter an Ausländer annullieren kann.

Ob der italienische Staat in diesem Fall solvent ist, spielt im Gegensatz zu Hellwigs Meinung keine Rolle, denn die Staatspapiere, die die Banca d'Italia erworben hat, gehören ja ihr ganz allein, und sie sind auch nicht dem Eurosystem sicherungsübereignet. Es geht tatsächlich vor allem um die Target-Salden selbst.  

Es wäre mir lieber gewesen, es hätten sich anstelle der Technokraten des Eurosystems irgendwann einmal in der Geschichte der Eurozone demokratisch gewählte Abgeordnete mit dem Target-System beschäftigt, damit die Öffentlichkeit wenigstens weiß, was hier abläuft.

Hans-Werner Sinn

Der Autor war bis 2016 Präsident des ifo Instituts und ist emeritierter Professor der Ludwig-Maximilians-Universität in München. Kürzlich hat er bei Herder seine Autobiographie "Auf der Suche nach der Wahrheit" veröffentlicht.  

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