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Finanzaktivisten-Kommentar : Die Unruhestifter

Aktivisten verändern Unternehmen: So attackieren sie zum Beispiel die Siemens-Wettbewerber General Electric und ABB. Bild: FLUEELE/EPA-EFE/REX/Shutterstock

Neuartige Aktionäre sind in der letzten Zeit in die Unternehmen gedrungen. Manchmal schleichen sie sich leise hinein, früher oder später poltern sie. Sie haben drei Dinge im Sinn.

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          Eine besondere Spezies Anleger marschiert in die Säle der Hauptversammlungen oder schreibt garstige Briefe an den Vorstand. Die „aktivistischen Investoren“ sind Managements, Investmentbankern und Anwälten schon seit Jahren geläufig. Aber inzwischen spricht sich auch außerhalb der Kapitalmärkte herum, dass neuartige Aktionäre in die Unternehmen gedrungen sind. Manchmal schleichen sie sich leise hinein, früher oder später poltern sie. Das spüren die Leute, die in den Unternehmen arbeiten oder mit ihnen zu tun haben. Ob das der Pharmakonzern Stada ist oder der Stahlkonzern Thyssen-Krupp, der Werbekonzern Ströer oder der Maschinenbauer Gea – sie alle haben oder hatten Aktivisten im Haus. Das bedeutete vor allem eines: Unruhe.

          Der Trend kommt aus angelsächsischen Ländern. In Europa werden allein Aktivisten aus den Vereinigten Staaten dieses Jahr etwa 50 Vorstöße („Kampagnen“) in Unternehmen lanciert haben, so viel wie nie, schätzt die Investmentbank JP Morgan. Deren Ko-Europachef im Übernahmegeschäft Dirk Albersmeier nennt 2017 als das Jahr, in dem die Aktivisten in Deutschland richtig angekommen sind. Er steht nicht allein.

          Erstens: Abfindungen herauspressen

          Aktivistische Aktionäre sind in drei Kategorien einteilbar. Da sind jene Spezialfonds, die in laufende Übernahmen grätschen: Sie kaufen ein Anteilspaket, stellen sich quer und pressen eine Abfindung heraus, um sich wieder zu verabschieden. Wie kein anderer steht in Deutschland für dieses Modell der amerikanische Hedgefonds Elliott. 2003 führte er es hier erstmals im großen Stil im Fall Wella vor und machte ihn so zum Präzedenzfall: Procter&Gamble erwarb den Shampoo-Hersteller, unterschätzte die Finessen des Übernahmerechts und bezahlte das teuer. Abfindungen an obstruktive Fonds treiben den Preis in die Höhe – dafür zahlt immer irgendjemand, ob Lieferant, Kunde oder Mitarbeiter.

          Zweitens: Zerschlagen oder verkaufen

          Kategorie zwei sind die Aktivisten, die auf grundlegende Veränderungen in Unternehmen zielen. Cevian etwa geriert sich als ein solcher, hierzulande in Thyssen-Krupp und Bilfinger, mit mäßigem Erfolg. Langfristig orientierte Aktivisten können sinnvoll sein, wenn der Vorstand ein Unternehmen erkennbar in eine falsche Strategie steuert. Oft schielen die Investoren aber auf ganz andere Faktoren, schmähen etwa hohe Barbestände als Zeichen einer „ineffizienten Bilanz“ und wollen sie ausgeschüttet sehen.

          Manchmal flüchten sich Unternehmen schon in überteuerte Übernahmen, weil der Kapitalmarkt eine hohe Cash-Position nicht mehr toleriert. Andere Aktivisten dringen auf die Zerschlagung oder den Verkauf von Unternehmen. Der Aktivist AOC hat gerade einen Pionierfall in Deutschland geliefert: Seine Attacken auf ein, allerdings tatsächlich dreist fehlwirtschaftendes, Management führten dazu, dass Stada in die Hände von Private Equity gerät. Elliott hat sich mit einem Anteil in Gea eingekauft, Ausgang noch unklar. Von den Aktivisten profitiert auch eine Schar Berater: Fusionsfachleute, Anwälte, PR-Agenturen.

          Drittens: Manipulation per Kursverfall

          Als dritte Kategorie sind die Dreckschleudern unter den Aktivisten zu nennen. Sie sind auf Leerverkäufe spezialisiert, leihen sich also Aktien, verkaufen sie und hoffen, sie bis Ende der Leihfrist billiger zurückzukaufen. Der Clou: Mit negativen Behauptungen über das Unternehmen erzeugen sie in der Zwischenzeit den Kursverfall selbst. Formal nachzuweisen ist die Manipulation kaum. Aber die Indizien sind erdrückend, dass ein Fonds genau dies mit der Münchener Beteiligungsgesellschaft Aurelius tat. Ein anderer ging auf Ströer los.

          Während diese dritte Spielart offenkundig unethisch ist, finden die anderen Aktivisten Anhänger, in erster Linie unter Befürwortern der reinen Aktionärsorientierung (Shareholder Value). Interessanterweise stoßen sie aber auch bei manchen durchaus kapitalmarktaffinen Akteuren auf Skepsis. „Zu kritisieren ist, dass viele Aktivisten ausschließlich auf die kurzfristige Gewinnmaximierung fokussiert sind“, urteilt etwa Rainer Langel, Deutschland-Chef der Investmentbank Macquarie. Die längerfristigen negativen Folgen würden billigend in Kauf genommen.

          Was die in Übernahmen hinein grätschenden Hedgefonds angeht, ist nach seiner Auffassung der Gesetzgeber gefordert. Manche Institute nehmen keine Mandate von Aktivisten an, zum Beispiel die Fusionsberater der amerikanischen Citi. „Wir sehen uns als Partner für Unternehmen und nicht Aktivisten“, sagt ihr oberster deutscher Fusionsberater Holger Knittel. Genau so hält es die Unternehmensberatung McKinsey, wie ihr Partner Jan Krause sagt.

          Aktivisten sehen es global gerne auf Konglomerate ab, weil die am Kapitalmarkt seit Jahren nicht beliebt sind. Sie sind wegen ihrer Mischung zwar gegen branchenspezifische Risiken besser geschützt; aber Investoren pochen auf hochspezialisierte Unternehmen. Aktivistische Investoren attackieren etwa die Siemens-Wettbewerber General Electric und ABB. Aber auch da, wo sie (noch) nicht sichtbar sind, verändern Aktivisten Unternehmen. Diese handeln nämlich oft schon im vorauseilenden Gehorsam. Siemens-Chef Joe Kaeser teilt den von ihm geführten Dax-Konzern immer mehr auf. Kaeser sei der bedeutendste Aktivist, unken Frankfurter Investmentbanker.

          Klaus Max Smolka

          Redakteur in der Wirtschaft.

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