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EZB-Chefvolkswirt Philip Lane : „Höhere Inflation länger als gedacht“

Philip Lane ist Chefvolkswirt der Europäischen Zentralbank (EZB). Bild: EZB

EZB-Chefvolkswirt Philip Lane spricht über eine mögliche Normalisierung der Geldpolitik in Europa, Folgen der Ukraine-Krise für die Teuerung – und seine persönlichen Erfahrungen mit steigenden Preisen.

          8 Min.

          Herr Lane, rückt die Normalisierung der Geldpolitik in der Eurozone näher?

          Gerald Braunberger
          Herausgeber.
          Christian Siedenbiedel
          Redakteur in der Wirtschaft.

          In einer Zeit mit hoher Volatilität und viel Unsicherheit sollte man keine absoluten Aussagen treffen. Die Daten sprechen aber durchaus dafür, dass wir näher an unser mittelfristiges Inflationsziel rücken könnten.

          Hat sich Ihre Einschätzung zur notwendigen Geldpolitik durch die Zuspitzung der Ukraine-Krise verändert?

          Wir werden bei unserer Sitzung im März eine umfassende Beurteilung der wirtschaftlichen Aussichten vornehmen. Dazu gehören auch die jüngsten geopolitischen Entwicklungen. Diese haben nicht nur Auswirkungen auf die Öl- und Gaspreise, sondern auch auf das Vertrauen der Anleger und der Verbraucher, auf den Handel und so weiter. Was die Inflation anbetrifft, gibt es daher nicht nur den mechanischen Effekt durch die Rohstoffpreise. Im Hinblick auf die mittelfristigen Inflationsaussichten müssen auch die gesamtwirtschaftlichen Auswirkungen berücksichtigt werden. Die geopolitischen Spannungen sind aktuell ein sehr bedeutsamer Risikofaktor, vor allem für Europa. Darauf hatten wir bereits bei unserer Februar-Sitzung hingewiesen.

          Die März-Sitzung des EZB-Rates könnte also spannend werden. Wie wird es weitergehen mit den Anleihekäufen und den Leitzinsen?

          Es ist wichtig, die Entscheidung des EZB-Rates im März nicht vorwegzunehmen. Bis dahin kann noch viel passieren, und es gibt viel Unsicherheit in der Welt. Aber unsere Strategie ist eindeutig: Wir wollen die Inflation mittelfristig bei 2 Prozent stabilisieren. Auf dem Weg dahin gibt es drei Möglichkeiten. Wenn die mittelfristigen Inflationsvorhersagen weitaus niedriger sind als unser Ziel, muss die EZB eine akkommodative, also lockere Geldpolitik betreiben. Liegt die Inflation mittelfristig über unserem Ziel, müssen wir die Geldpolitik straffen. Die dritte Möglichkeit ist, die Inflation nähert sich unserem Ziel an, dann reicht, wie wir es sagen, eine Normalisierung der Geldpolitik.

          Was davon sehen Sie im Moment?

          Im Moment sind die Inflationsraten hoch, im Januar bei 5,1 Prozent. Aber wir erwarten, dass sie im Jahresverlauf sinken werden. Es ist allerdings unsicher, wie schnell und wie weit. Für die Geldpolitik ist entscheidend, wie sich die Inflation auf mittlere Sicht entwickelt. Wenn die Raten sich nun mittelfristig auf unser Ziel zubewegen, wofür gerade mehr spricht – anstatt wie vor der Pandemie bei weit unter 2 Prozent zu liegen – werden wir die Geldpolitik anpassen. Denn dann würden wir zum Beispiel keine Anleihekäufe mehr benötigen, um die Inflation auf mittlere Sicht bei unserem Zielwert zu stabilisieren. Im Dezember war das noch anders, als Umfragen noch die Erwartung widergespiegelt haben, dass wir die Anleihekäufe noch bis Mitte nächsten Jahres beibehalten müssten. Aber dieser Zeitplan könnte kürzer sein als damals erwartet.

          Manche Kritiker meinen, die EZB wird ein Ende der Anleihekäufe nicht wagen, wenn dann die Zinsen für die Schulden einiger Staaten steigen und eine Fragmentierung am Anleihenmarkt droht, fast wie damals in der Staatsschuldenkrise...

          Unsere Geldpolitik wird ganz von unserem Mandat bestimmt. Wenn die Inflation sich in die Nähe unseres Ziels bewegt, werden wir die quantitative Lockerung auslaufen lassen. Richtig ist, dass wir in der Pandemie mit dem Krisenprogramm PEPP eine Menge Flexibilität geschaffen haben. Wir müssen die Transmission der Geldpolitik sicherstellen, damit unsere Zinspolitik nicht untergraben wird durch Fragmentierungen des europäischen Anleihemarktes und der daraus resultierenden stark unterschiedlichen Finanzierungsbedingungen in den Mitgliedsländern. Im Dezember haben wir mitgeteilt, dass wir flexibel in der Durchführung unserer Geldpolitik sein werden, wenn das erforderlich ist. Und wir haben auf eine besondere Anwendung der Flexibilität hingewiesen: Selbst wenn die Nettokäufe unter dem PEPP enden, können wir bei der Wiederanlage des Portfolios flexibel sein. Das kann helfen, wenn Risiken der Fragmentierung aufkommen sollten. Die Situation ist aber ohnehin völlig anders als in der Finanzkrise vor 13 Jahren. Die Welt erwartet jetzt zu recht keine Rückkehr zu dem Zinsniveau von vor 15 Jahren. Wenn die Zinsen von einem sehr niedrigen Niveau auf ein etwas höheres steigen sollten, wären die Folgen nicht mit damals vergleichbar.

          In den vergangenen Monaten sind die Renditen der Staatsanleihen schon etwas angestiegen. Bis zu welcher Grenze wird die EZB das hinnehmen?

          Wir nehmen eine umfassende Bewertung vor, insbesondere in unseren vierteljährlichen Sitzungen, wie auch im März. Die Wirtschaftslage ist insgesamt so, dass eine starke Erholung der europäischen Wirtschaft erwartet wird. Die Zinssätze sind von einem sehr niedrigen Niveau aus gestiegen, bleiben aber im Vergleich zu historischen Durchschnittswerten niedrig. Natürlich spielen die Finanzierungsbedingungen eine Rolle für die Erholung. Wir werden immer wachsam sein, wir achten auf Risiken der Fragmentierung.

          Wo sehen Sie denn jetzt Aufwärtsrisiken für die Inflation?

          Wir haben nach unserer Februar-Sitzung mitgeteilt, dass wir im Vergleich zur Dezember-Sitzung mehr Aufwärtsrisiken sehen. Vieles davon betrifft vor allem die kurze Frist: Die Energiepreise sind weiter gestiegen, die Störungen der Lieferketten könnten länger dauern als gedacht. Das alles sind aber keine dauerhaften Phänomene, sie gehören zum vorübergehenden Teil der Inflation.

          Aber macht es Ihnen keine Sorgen, dass fast alle, Notenbanken, Journalisten, Ökonomen, mit Ausnahme vielleicht des Amerikaners Larry Summers, die Höhe und Dauerhaftigkeit der Inflation unterschätzt haben?

          Die Inflationsraten sind in der Tat höher als erwartet, und diese werden auch länger anhalten als ursprünglich gedacht. Das liegt vor allem an den Energiepreisen und den Lieferengpässen. Doch je länger der Ursprung des Schocks bestehen bleibt, desto stärker wird das Preisniveau insgesamt beeinflusst. Also revidieren wir unsere Einschätzung der Dauerhaftigkeit der Inflation in dieser Hinsicht. Jedoch brauchen unsere Instrumente neun, zwölf oder 18 Monate um sich auf die Wirtschaft auszuwirken: Deshalb betonen wir die mittelfristige Ausrichtung der Geldpolitik. Viele Faktoren, die jetzt die Inflationsraten treiben, werden in zwölf oder 18 Monaten eine geringere Rolle spielen. Die Wirtschaft befindet sich nicht in einer Überhitzungszone. Wir glauben, dass der größte Teil der derzeitigen Inflation abklingen wird.

          EZB-Direktorin Isabel Schnabel hat auf Aufwärtsrisiken für die Inflation auch durch die Klimaschutzpolitik hingewiesen. Rechnen Sie damit, dass es zusätzlichen Druck auf die Preise durch „Greenflation“ geben wird?

          Die Wirkung auf die Inflation wird natürlich davon abhängen, wie dieser Prozess der grünen Transformation verläuft. Das wird ein gradueller Prozess. Viel hängt auch davon ab, was die Staaten mit den Einnahmen aus einem CO2-Preis machen. Ein Recycling von Steuereinnahmen kann die Wirtschaft ankurbeln. Im Moment aber sind es vor allem globale Faktoren, die die Energiepreise hochtreiben, und weniger etwa die nationale CO2-Besteuerung in Deutschland.

          Spielt denn für den hohen Ölpreis eine Rolle, dass Investoren wegen der Zweifel an der Zukunft der fossilen Energien weniger Kapital in Ölunternehmen gesteckt haben?

          Der enorme Anstieg der Öl- und Gaspreise ist nicht auf die Umwandlung hin zu einer CO2-armen Wirtschaft zurückzuführen. Der Ölpreis hat eher eine Art „Pandemie-Zyklus“ durchlaufen. Im ersten Pandemie-Jahr 2020 waren die Energiepreise ungewöhnlich tief gefallen. In der zweiten Hälfte von 2021 gab es einen starken Preisanstieg. Es gab viele verschiedene Versorgungsengpässe, aber diese werden sich letztendlich auflösen. Als Zentralbank müssen wir keine Position einnehmen, wohin sich solche Preise entwickeln. Aber wir müssen agil sein und auf Entwicklungen reagieren.

          Wenn das alles eine eher zyklische Entwicklung rund um die Pandemie ist, meinen Sie dann, wir werden danach wieder in eine Vorkrisenwelt zurückkehren, mit sehr niedrigen Realzinsen, sehr niedrigem Wirtschaftswachstum, sehr niedriger Inflation und geringen Produktivitätszuwächsen? Oder haben sich in der Pandemie womöglich auch die längerfristigen Inflationstrends verändert?

          Ich glaube nicht, dass wir in den nächsten Jahren zur Situation von 2019 zurückkehren werden. Es ist aber nicht so klar, welche Auswirkungen die Veränderungen unter dem Strich haben werden. Die Digitalisierung beispielsweise hat in der Pandemie einen Schub bekommen. Das ist aus meiner Sicht aber eher eine inflationsdämpfende Entwicklung, das senkt die Kosten. Ein Beispiel ist der Ersatz von Dienstreisen durch günstigere Videokonferenzen. Im Gegenzug könnten aber Unternehmen hinsichtlich ihrer Lieferketten durch die Erfahrungen in der Krise vorsichtiger sein und mehr auf Resilienz, also gleichsam ihre Zuverlässigkeit achten und weniger auf die Kosten. Das könnte die Preise treiben. Absehbar ist zudem, dass die demografische Entwicklung weitergeht, die Bevölkerung altert. Es stellt sich auch die Frage, ob die Internationalisierung der europäischen Arbeitskräfte zurückkehrt. Weniger Arbeitskräfte können höhere Löhne bedeuten, aber auch weniger gesamtwirtschaftliche Nachfrage, so dass die Nettoeffekte für die Inflation nicht eindeutig sind.

          Erwarten Sie denn tatsächlich, dass die Gewerkschaften auf einen Ausgleich für die aktuell hohen Inflationsraten verzichten werden? Oder ist es realistischer, irgendwann mit dem Beginn einer Lohn-Preis-Spirale zu rechnen?

          Wir erwarten durchaus, dass die Löhne steigen. Die Frage ist nur, wie stark. Wenn wir eine Inflationsrate von 2 Prozent anstreben und von einem Anstieg der Arbeitsproduktivität um 1 Prozent ausgehen, wäre eine Lohnsteigerung in der Eurozone im Schnitt um 3 Prozent kompatibel mit unserem Inflationsziel. Wir beobachten die Lohnentwicklung genau. Es könnte einen gewissen Nachholbedarf geben, aber wir sind nicht mehr in den 1970er Jahren; die Notenbanken haben ihre Lektion gelernt. Wenn eine Lohn-Preis-Spirale drohen würde, würden wir handeln. Das wissen auch die Tarifpartner.

          In Deutschland vertrauen immer noch viele Menschen der Quantitätstheorie: Die EZB habe über Jahre so viel Geld gedruckt, deshalb gebe es Inflation, und sie drucke weiter viel Geld, deshalb werde die Inflation weiter steigen. Was ist falsch an dieser Sichtweise?

          Die Theorie stellt auf die inländische Nachfrage ab. Wir haben bislang aber viel importierte Inflation. Diese Theorie würde auch folgendes nahelegen: Die Leute haben zu viel Geld auf ihren Bankkonten, welches zu einem großen Andrang auf Konsum und Investitionen führt, der die Preise treibt. Das sehen wir nicht. Es ist wichtig, sich genau anzuschauen, welche Preise steigen. Besonders spektakulär ist es bei den Preisen für Gas und Strom. Auch Lebensmittel und andere Produkte, für deren Herstellung man Energie benötigt, werden teurer. Wir sehen aber in Europa, anders als in den Vereinigten Staaten, keinen allgemeinen Nachfrage-Schub, lediglich gewisse Corona-Nachholeffekte. Was wir bis jetzt haben, ist vor allem importierte Inflation über Preise wie die für Öl und Gas. Die Pandemie führte allerdings zu einer hoher Nachfrage nach Liquidität. Die EZB hatte zwei Möglichkeiten: Entweder diese Nachfrage zu bedienen und einen starken Zuwachs der Liquidität im System zuzulassen. Oder aber einen Anstieg der Kapitalmarktzinsen zu dulden und dann zusätzlich zu den Pandemie-Problemen auch noch Finanz-Probleme in der Wirtschaft zu bekommen.

          Wie unterscheidet sich denn die Entwicklung in Bezug auf die Inflation in den Vereinigten Staaten von der hierzulande?

          Sowohl in Europa, als auch in Amerika spielen globale Faktoren wie der steigende Ölpreis eine wichtige Rolle für die Inflation. In Amerika kommen aber mehr heimische Faktoren hinzu. Das ist unter anderem eine hohe Nachfrage als Folge der Fiskalpolitik. Der Stimulus durch das Paket des amerikanischen Präsidenten Joe Biden war viel stärker als der fiskalische Stimulus in Europa und hatte mehr Auswirkungen auch auf den Arbeitsmarkt. Entsprechend sind die Inflationsraten dort auch noch höher. Deshalb kann man die Situation der amerikanischen Notenbank Federal Reserve im Moment nicht mit der Situation der EZB vergleichen.

          Amerikas Fed hat ihre Pläne für Zinserhöhungen ja schon angekündigt. Wie könnte die EZB da denn vorgehen?

          In unserer geldpolitischen Strategie, die wir im Juli veröffentlicht haben, waren wir überaus deutlich. Für uns gibt es eine Reihenfolge, das „Sequencing“: Zuerst werden die Anleihekäufe reduziert und dann beendet. Danach werden die Leitzinsen nur dann über ihren aktuellen Stand steigen, wenn die Bedingungen im Sinne unseres mittelfristigen Inflationsziels erfüllt sind. Bevor wir also über eine mögliche Zinsentscheidung sprechen, müssen wir die Nettoankäufe von Vermögenswerten beenden. Und wir müssen den Markt auch darauf vorbereiten, dass sie schließlich enden.

          Wo spüren Sie selbst denn gerade die hohen Inflationsraten in Ihrem täglichen Leben?

          Wie alle Menschen merken wir natürlich auch, dass die Nebenkostenabrechnung höher wird, das Tanken sich verteuert und auch viele Preise im Supermarkt steigen. Allerdings sind wir uns bewusst, dass dieser Preisanstieg Menschen mit geringerem Einkommen viel stärker trifft und die Auswirkungen des Energieschocks auf die Menschen sehr unterschiedlich sind.

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