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Gastbeitrag : Eine Lektion zur Europäischen Zentralbank

  • -Aktualisiert am

Was darf die Europäische Zentralbank? Bild: dpa

Ist das umstrittene OMT-Anleihekaufprogramm der Europäischen Zentralbank nun Geldpolitik oder (verbotene) Staatsfinanzierung? Eine Erklärung Schritt für Schritt - bis zum schwarzen Gürtel der Finanzmarktökonomie.

          Bis Sommer 2012 stiegen die Zinsen in einigen Euroländern gefährlich an, Staatsbankrotte und Euroaustritte wurden ernsthaft diskutiert. Am 26. Juli 2012 versprach der Präsident der Europäischen Zentralbank, Mario Draghi, zu tun, „what ever it takes“, um den Euro zu erhalten. Am 6. September verkündete er das „Outright Monetary Transactions“- oder OMT-Programm und damit die Bereitschaft, gegebenenfalls unbegrenzt Staatsanleihen von Euroländern in Schwierigkeiten zu kaufen, um deren Zinsen zu senken. Die Bedingungen sind: nur Staaten, die sich einem Programm des Rettungsfonds ESM unterwerfen, nur Anleihen bis drei Jahre Laufzeit, nur Käufe auf dem Sekundärmarkt. Dennoch: Die Märkte, auch viele Ökonomen im Ausland, applaudierten. Endlich hat Draghi die „große Bazooka“ herausgeholt! Die Zinsaufschläge sanken, die Märkte haben sich beruhigt. Vielleicht ist der Spuk jetzt vorbei. Wunderschön!

          Vielleicht aber nicht. Vielleicht kommt die Krise zurück. Vielleicht muss die EZB ihr Versprechen einlösen, und vielleicht kommt es dann zu gewaltigen Transfers von solventen Ländern wie Deutschland in die Krisenländer und zur Staatenfinanzierung durch die Notenbank. Das wäre schlimm. Darum stößt das OMT-Programm auf Widerstand vor allem in Deutschland inklusive der Bundesbank. Darum beschäftigt sich nun das Bundesverfassungsgericht mit der Frage: Ist das OMT-Programm noch Geldpolitik (was die EZB darf) oder schon Staatenfinanzierung (was die EZB nicht darf)? Wo ist die Linie im Sand? Und gibt es vielleicht eine leichte Modifikation des OMT-Programms, so dass die EZB noch Geldpolitik machen kann, wie sie behauptet, aber nicht mehr Staatenfinanzierung wie mancher in Deutschland befürchtet?

          Die Antwort ist: Es gibt diese Modifikation und diese Linie. Die Modifikation ist: Das OMT braucht eine strikte Bindung an Sekundärmarktpreise, die wiederum von einem substantiellen Anteil (sagen wir: zwanzig Prozent) gleicher Anleihen ermittelt werden, die bis zur Auszahlung im freien Markt gehandelt werden. Die Linie ist: der Kauf oberhalb von Sekundärmarktpreisen oder der fast vollständige Kauf eines Marktes. Das haben Sie jetzt nicht verstanden? Lassen Sie es mich erklären!

          Marktdisziplin schiebt der Staatsfinanzierung einen Riegel vor

          Ganz einfach ist die Sache nicht. Sie wollen weiterblättern? Geduld, geneigter Leser! Nehmen Sie sich ein Blatt Papier und einen Bleistift, gutes Kopfrechnen reicht auch: So schwer ist es nämlich auch wieder nicht. Ich teile es in kleine Stufen auf. Nach jeder Stufe bekommen Sie einen farbigen Gürtel, genauso wie ein Judo-Kämpfer. Am Ende haben Sie dann den schwarzen Gürtel der Finanzmarktökonomie! Schön, oder? Und Sie werden etwas verstanden haben, was vielen, auch so manchem Experten, entgangen ist. Machen Sie die Probe mit Ihrem neuen Wissen, legen Sie Ihre Kollegen argumentativ flach mit Ihrem Schwarzgurt! Mal ehrlich: deswegen lesen Sie die F.A.Z. doch, oder? Na also. Los geht’s.

          Der Vertrag über die Arbeitsweise der Europäischen Union (AEUV) sagt: Die EZB darf Anleihen nicht direkt vom Staat kaufen, also dem Primärmarkt, sondern allenfalls auf dem darauf folgenden Markt der Marktteilnehmer untereinander, dem Sekundärmarkt. Die Idee ist, dass die EZB auf dem Primärmarkt Fabelpreise zahlen und damit Staatenfinanzierung betreiben könnte, während sie sich am Sekundärmarkt der Marktdisziplin gehandelter Preise unterwerfen muss und dies der Staatenfinanzierung irgendwie einen Riegel vorschiebt. Macht das wirklich einen Unterschied und, wenn ja, wann? Wie wichtig ist die Klausel, die EZB möge immer „im Einklang mit dem Grundsatz einer offenen Marktwirtschaft mit freiem Wettbewerb“ handeln? Ich behaupte: Wenn sich die EZB daran hält, was hier für einen Ökonomen klar und deutlich gesagt ist, dann ist alles in Ordnung. Wenn nicht, dann hat sie die Linie im Sand überquert. Der Reihe nach.

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