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Blenderwirtschaft : Analysten hinter Chinese Walls

  • -Aktualisiert am

Analysten sind die Götter der Hausse und die Teufel der Baisse. Falsche Prognosen und befangene Studien sorgen für Missmut bei den Investoren.

          Konsumenten wissen genau, dass bei der Reinheitskraft des Waschpulvers, der Rasiergenauigkeit der Klinge oder dem Gesundheitswert von Jogurts in der Werbung maßlos übertrieben wird. Nur die Aktienempfehlungen haben sie für bare Münze genommen. Dabei hat eine positive Aktienstudie kein anderes Ziel als eine Reklame für Zahnpasta: Der Konsument soll kaufen und dem Unternehmen - in diesem Fall der Bank - Umsätze und Gewinne bringen.

          Mit Freude verkündeten die Analysten dann auch die neue Ära an der Börse zum Jahrtausendwechsel. Lieferten die Zukunftspotenziale von E-Commerce, Network-Solutions und UMTS doch die besten Kaufargumente für Aktien. Kein Wunder, dass die vermeintlichen Experten am Ende des Technologiebooms vergaßen, die Anleger an den Verkauf ihrer Depotbestände zu erinnern.

          Statt dessen blieb der Großteil der Analysten auch im mehr als zweijährigen Abwärtstrend standhaft bei ihren optimistischen Ratings. Nicht selten kamen die Verkaufsempfehlungen zeitgleich mit den Insolvenzanträgen der Gesellschaften, etwa bei Enron, Comroad, Global Crossing oder Phenomedia. Zu spät für die meisten Anleger, die auf die Expertise derjenigen setzten, die schließlich den ganzen Tag Bilanzen studieren, Geschäftsmodelle beurteilen und daraus Zukunftsperspektiven ermitteln.

          Ein Berufsstand am Pranger

          Die nicht aufgegangenen Prognosen und ein bedenklicher Herdentrieb stellen die gesamte Zunft nun an den Pranger. Anlegern ist aufgegangen, dass Analysten weniger im Dienst der Investoren stehen, als diese es annehmen. Vielmehr ist ihre Arbeit geprägt von den Interessen des Arbeitgebers. Frei nach dem Motto, „wessen Brot ich esse, dessen Lied ich singe“, sind Aktienbeurteilungen oftmals das Resultat einer Geschäftsbeziehung zwischen den Finanzinstituten und dem Unternehmen. Die Chancen oder Risiken für die Aktie spielen gar eine untergeordnete Rolle.

          Als Robin Hood der Anleger prescht der New Yorker Staatsanwalt Eliot Spitzer gegen namhafte Börsengurus vor und öffnet die Augen. So riet der Analyst Henry Blodget von Merrill Lynch zum Kauf von Aktien, die er intern als „Piece of Shit“ bezeichnete. Jack Grubman von Salomon Smith Barney blieb bei seinen positiven Einschätzungen für die Telekommunikations-Aktien, auch als diese längst im freien Fall waren. Dabei beschränkte er sich keineswegs darauf, die Telekom-Aktien zu analysieren, vielmehr griff er selbst in die Geschicke der Unternehmen ein. Er beriet beispielsweise Worldcom bei der feindlichen Übernahme von MCI und rekrutierte den Vorstandschef von Qwest. Auf seine Doppelrolle hin befragt, antwortete Grubman: „Was früher ein Konflikt war, bringt heute Synergien.“ Objektivität sei ein anderes Wort für Unwissenheit.

          Löcher in den Chinese Walls

          Die Beispiele von Grubman und Blodget decken vor allem die Schwachstellen im System der Analysten auf: Die Banker sind weniger diskret als gewünscht. Dabei gelten die so genannten »Chinese Walls« als Grundvoraussetzung für ein vertrauenswürdiges und zuverlässiges Investmentbanking. Die Trennung von einzelnen Geschäftsbereichen soll gewährleisten, dass innerhalb einer Bank oder zwischen Brokern keine Informationen weitergegeben werden.

          Die Praxis sieht auch in Deutschland oft anders aus, wie das Beispiel Deutsche Telekom zeigt. Die Begleitung der zweiten und dritten Tranche der T-Aktie war für die Investmentbanker eines der lukrativsten Geschäfte in den Jahren 1999 und 2000. Aber: Wer die Aktie nicht zum Kauf empfahl, der konnte sich ausrechnen, dass er nicht mit im nächsten Konsortium sitzen würde. Kein Wunder also, dass es dort lange Zeit kaum Verkaufsempfehlungen zu vermelden gab, obwohl die Bewertung aus fundamentaler Sicht mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von über 100 kritische Regionen erreichte. Die BHF-Bank gab bereits früh eine Verkaufsempfehlung für die T-Aktie ab und saß prompt auch nicht im Konsortium bei der dritten Emission im Juni 2000.

          Reform der Strukturen

          Die Aktienanalyse wird oft zum Handlanger der Investmentbanker. Diese verweisen auf eine positive Haltung des eigenen Hauses zur Aktie des Kunden, um so Betreuungsmandate für Börsengänge oder Übernahmen zu erlangen. Solange die Aktienkurse stiegen, störte sich auch niemand an möglichen Schwachstellen in den Chinese Walls. Mit dem geplatzten Traum der New Economy kippte jedoch die Stimmung und die Anleger fühlen sich betrogen. Nun dreht sich die Kritik - wie nach jedem Crash - um die Struktur der Finanzbranche.

          Die Gesetzgeber diesseits und jenseits des Atlantiks sind eifrig bemüht, künftige Verfehlungen auszuschließen. In Deutschland zieht das Vierte Finanzmarktförderungsgesetz, das seit dem 1. Juli 2002 in Kraft ist, die Analysten stärker in die Verantwortung. Aber Börsenaufsicht und Regierung können freilich nicht jeden Missbrauch verhindern. Auch Anleger müssen ihre Haltung ändern und für Unabhängigkeit bezahlen. Wenn Investoren erst einmal bereit sind, für gute Studien auch in die Tasche zu greifen, könnte sich das Angebot innerhalb der Branche verschieben: Zum einen dürften die unabhängigen Organisationen Auftrieb bekommen, oder Institutionelle bauen wieder eigene Research-Abteilungen auf.

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