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Aktienrückkauf : Wie die Lemminge

  • -Aktualisiert am

Die Krise entlarvt so manche Kapitalmarktmode. Der Rückkauf eigener Aktien gehört dazu. Wie Lemminge folgten manche Manager deutscher Konzerne angelsächsischen Vorbildern. Heute sind alle klüger.

          3 Min.

          An den Kapitalmärkten wechseln manche Moden schneller als die Kurse ihre Richtung. Gestern noch galt der Aktienrückkauf als Gebot der Stunde. Deutsche Bank, Daimler und viele andere Dax-Konzerne kauften im großen Stil eigene Aktien zurück, angeblich zum Wohl der Aktionäre, aber gewiss nicht zum Nachteil der Manager, deren Vergütung mit dem Aktienkurs gestiegen ist. Heute suchen einige dieser Gesellschaften verzweifelt nach Investoren, die bereit sind, ihnen Eigenkapital zu geben.

          Ein wichtiges Argument für Aktienrückkäufe war die Kurspflege - nach innen wie nach außen. Mit Nachdruck forderten vor allem angelsächsische Großanleger auch von deutschen Börsengesellschaften die Rückzahlung angeblich überschüssiger Liquidität. Ihr Ziel war, von den dadurch ausgelösten Kurssprüngen zu profitieren, die sie durch hektische Portfolioumschichtungen abschöpfen wollten. Von solcher Kurspflege wird in Zeiten stürzender Aktienkurse nicht mehr gesprochen. Im Gegenteil: Heute sind jedes Unternehmen und jeder Investor froh, wenn sie über genügend Liquidität verfügen, um eine tiefe und lange Krise ohne Staatshilfe überstehen zu können. Der langfristig denkende Privatanleger mag sich zwischenzeitlich am Buchgewinn erfreut haben, nun bangt er in der Krise ums Überleben mancher bis auf die Knochen abgemagerten Börsengesellschaft.

          Fragwürdige Kapitalmarktmode aus Amerika

          Eigenkapital sei viel zu teuer, tönte es vor kurzem aus den Unternehmen. Fremdkapital sei billiger und reichlich verfügbar. Die Kapitalstruktur müsse optimiert, also Schulden müssten aufgenommen werden. Über die Rückzahlung von Eigenkapital wurde die Rendite des verbleibenden Kapitals merklich aufgepeppt und der Aktienkurs dazu, solange ein unveränderter Gewinn durch weniger Aktien geteilt werden konnte. Wer fragte, ob denn ein Unternehmen nicht besser mit profitablen Geschäften wachsen und über ein Eigenkapitalpolster für schwierige Zeiten verfügen sollte, wurde als Ewiggestriger abgetan. Und schiefe Blicke gab es für die Frage, ob dem Vorstand nichts Besseres einfalle, als das von den Aktionären zur Mehrung anvertraute Kapital einfach wieder an diese zurückzugeben.

          Die Deutsche Bank war einer der Promotoren von Aktienrückkäufen in Deutschland, die wie manche andere fragwürdige Kapitalmarktmode aus den Vereinigten Staaten kamen. Das Aktienrückkaufprogramm ist nunmehr abgeschlossen, ist im aktuellen Geschäftsbericht der Bank zu lesen. Dort steht auch, dass von Mitte 2002 bis Mai 2008 eigene Aktien im Wert von 14,8 Milliarden Euro zurückgekauft worden sind. Zum Vergleich: An der Börse ist die Deutsche Bank weniger als 20 Milliarden Euro wert. Für ihre eigenen Titel hat die Bank teilweise mehr als 100 Euro bezahlt; heute ist die Aktie der Deutschen Bank zwei Drittel billiger. Durch das Abschmelzen des Risikokapitals hat die Bank die propagierte Eigenkapitalrendite von 25 Prozent erreicht und wohl auch die erfolgsabhängige Vergütung für den Vorstand gesteigert. Aber der Aktionär fragt, ob sich der Aktienrückkauf für ihn und für die Deutsche Bank gelohnt hat.

          Gute Geschäfte sehen anders aus

          Als andere Begründung für den Rückkauf eigener Aktien wurde der Schutz vor feindlichen Übernahmen genannt. Es stimmt, hohe liquide Mittel können Aufkäufer anlocken, hohe Aktienkurse schrecken sie tendenziell ab. Allerdings sind selbst auf dem Höhepunkt des Börsenbooms die Werte deutscher Konzerne durch die Rückgabe von Eigenkapital kaum gestiegen. Der erhoffte Schutz vor unliebsamen Übernahmen stellte sich also nicht ein, gleichwohl blieben feindliche Übernahmen aus dem Ausland die Ausnahme. Durch die hierzulande übliche Methode des Aktienrückkaufs mit anschließendem Einzug der Aktien stieg zwar der Preis der einzelnen Aktie, doch drückte die sinkende Zahl der Aktien zugleich den Unternehmenswert. Das erklärt, warum der Marktwert der Deutschen Bank auch dann im Mittelfeld verharrte, als der Aktienkurs vorübergehend über 115 Euro notierte.

          Auch Daimler hat nach dem Verkauf von Chrysler große Aktienrückkaufprogramme aufgelegt. Das hohe Eigenkapital und üppige Liquidität wurden als Problem bezeichnet, der Rückkauf eigener Aktien als normales Geschäft. Ob man das in Stuttgart noch so sieht? Insgesamt 7,6 Milliarden Euro hat Daimler für eigene Aktien ausgegeben. In dieser Woche hat der Traditionskonzern die Investmentgesellschaft Aabar aus Abu Dhabi als neuen Großaktionär präsentiert. Die Araber haben im Zuge einer Kapitalerhöhung knapp 2 Milliarden Euro nach Stuttgart überwiesen. Sie zahlten etwas mehr als 20 Euro je Aktie. Zuvor hatte Daimler die eigenen Aktien zum Doppelten und zum Dreifachen zurückgekauft. Ein gutes Geschäft sieht anders aus.

          Die Krise entlarvt manche Kapitalmarktmode. Der Aktienrückkauf gehört dazu. Wie Lemminge folgten manche Manager deutscher Konzerne angelsächsischen Vorbildern. Heute sind alle klüger. Nur wer über genügend Eigenkapital und Liquidität verfügt, kann hohe Risiken tragen und Krisen durchstehen. Die optimale Kapitalstruktur ist mehr als die Maximierung der Eigenkapitalrendite, sie ist mehr als die Mode nur einer Saison.

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