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Lebensversicherung : Mutige Versicherer werden belohnt

Bild: F.A.Z.

Lebensversicherer klagen über die Geldpolitik. Unabhängiger von Anleihen machen sie sich aber nicht. So lassen sie sich gute Chancen entgehen.

          Wer sich einmal eine blutige Nase am Finanzmarkt geholt hat, legt vorsichtiger an. Vorsicht aber kann zu einem großen Problem werden. Das erleben zur Zeit Lebensversicherer, die noch Anfang des Jahrtausends bis zu einem Viertel ihrer Anlagen in Aktien liegen hatten. Die gesamte Branche hat ihre Engagements nach dem Ende der „New Economy“ deutlich zurückgefahren. Nun sitzt sie zu fast 90 Prozent auf festverzinslichen Papieren und lässt sich Gelegenheiten entgehen.

          Daniel Mohr

          Redakteur der Frankfurter Allgemeinen Woche.

          Philipp Krohn

          Redakteur in der Wirtschaft, zuständig für „Menschen und Wirtschaft“.

          Die Versicherer aber für ihre Mutlosigkeit zu verdammen greift zu kurz. Denn eine einmal gewählte Anlagestrategie zu korrigieren ist schwierig. Wer heute gut dasteht, hat einige wichtige Entwicklungen der letzten Jahre richtig antizipiert. Einfach auf diesen Weg umzuschwenken ist aber kurzfristig unmöglich.

          Doch der Reihe nach: Rund 92 Millionen Lebensversicherungsverträge halten deutsche Haushalte, zieht man Berufsunfähigkeits- und reine Risikoversicherungen ab, bleiben fast 80 Millionen Altersvorsorgeverträge. Die größte Herausforderung für die knapp 100 Lebensversicherer ist der Niedrigzins. Was noch vor einigen Jahren wie eine Lappalie aussah, stellt sich nun als Problem dar: Mehr als 3,25 Prozent jährlich versprachen die Gesellschaften zwischen 1987 und 2003, von 1994 bis 2000 waren es sogar 4 Prozent. Mit mickrigen 1 Prozent aus zehnjährigen Bundesanleihen ist das nicht zu erwirtschaften.

          Um ihre hochprozentigen Verträge sicher erfüllen zu können, verlangt die Finanzaufsicht als Sicherheit eine Zinszusatzreserve, die sich über die Jahre auf 13,5 Milliarden Euro summiert hat. Dieses Jahr dürften noch einmal 8 bis 9 Milliarden Euro hinzukommen. Das müssen die Versicherer aus den gewöhnlichen Erträgen stemmen und gleichzeitig den Rest der Kunden mit vernünftigen Überschussbeteiligungen bei Laune halten.

          Doch die Renditen sinken wegen der strategischen Entscheidungen der Vergangenheit. „Versicherer haben zu viel Kapitalanlage-Kapazität abgegeben und zu viel auf wenige Anlageklassen mit einem engen Emittentenkreis gesetzt“, sagt Carsten Zielke, selbständiger Unternehmensberater aus Aachen, der seit Jahren in vielen Häusern ein und aus geht. So entstand eine hohe Abhängigkeit von Banken und Staaten.

          Momentan suchen die Lebensversicherer händeringend nach attraktiveren Anlagemöglichkeiten: Gewerbeimmobilien, Infrastrukturinvestitionen, Beteiligungen und Unternehmensanleihen außerhalb Europas stehen hoch im Kurs. Nur 1,5 Milliarden ihrer insgesamt 800 Milliarden Euro umfassenden Kapitalanlage haben sie derzeit direkt in Aktien angelegt. Hinzu kommen rund 25 Milliarden Euro in Aktienfonds. Und das dürfte sich nicht so schnell ändern, denn das künftige Aufsichtsrecht Solvency II verlangt, das Schwankungsrisiko mit vielen Eigenmitteln zu unterlegen. Die Fähigkeit, Eigenmittel aufzubauen, wird indes durch das Lebensversicherungsreformgesetz vom August eingeschränkt. Konnten die Gesellschaften früher 25 Prozent ihrer Risikogewinne einbehalten, um das Eigenkapital zu stärken, dürfen sie künftig nur noch 10 Prozent aller Gewinne dafür verwenden. Wer also nicht schon vor vielen Jahren angefangen hat, sich mit wachsenden Risikopuffern auf Solvency II vorzubereiten, kann nun kaum in attraktivere Anlageklassen wie Aktien, Risikoanleihen mit höheren Renditen (High Yield) oder Private Equity gehen. Der Mut zu höherem Risiko muss durch die Fähigkeit zu investieren unterfüttert sein.

          Wenig Verträge mit Garantieverzinsung von 4 Prozent

          Andreas Lindner ist daher in einer komfortablen Lage. Der Kapitalanlagestratege der Allianz Leben kann angesichts der Finanzstärke seines Hauses relativ viel Geld in Aktien anlegen. „Wir haben noch Spielraum, die Aktienquote zu erhöhen“, sagt Lindner. Mit 10 Prozent Aktien und alternativen Geldanlagen liegt die Allianz aber auch jetzt schon weit über dem Durchschnitt. Sie sind global gestreut, auch in Nebenwerten, zur Risikobegrenzung sowie zur Währungsabsicherung gelegentlich ergänzt durch Derivate. Die Rendite aus der Aktienanlage ist in der Regel überdurchschnittlich, die Allianz mithin einer der renditestärksten Lebensversicherer. Zum Jammern über die niedrigen Zinsen sieht Lindner jedenfalls keinen Anlass. „Unser Vorteil als Lebensversicherer ist die lange Laufzeit der Verträge“, sagt Lindner. Damit lassen sich die Kapitalzu- und -abflüsse über viele Jahre hinweg prognostizieren. „Das ist eine solide Basis für langfristige Geldanlagen, und das unterscheidet uns grundlegend von anderen Kapitalmarktakteuren wie Banken.“ Die Allianz investiert deshalb viel in Hypothekenpapiere, aber auch in Infrastrukturkredite mit 30 Jahren Laufzeit. „Dort sind Renditen von 4 bis 5 Prozent möglich, teilweise mit staatlichen Garantien“, sagt Lindner. „Wir streichen gerne die Prämie für weniger liquide oder illiquide Anlagen ein.“ Der Kapitalanlagestratege will sich zudem nicht an den mickrigen Renditen für Bundesanleihen messen lassen. „Das ist nicht unsere Referenzgröße. Wir haben vergangenes Jahr überhaupt keine Bundesanleihen erworben.“ 80 Prozent des Bestandes sind zwar festverzinslichen Papiere, davon sind aber nur 3 Prozentpunkte Bundesanleihen, der Rest Pfandbriefe, Schwellenländer-Anleihen, italienische Anleihen und Unternehmensanleihen.

          Der Anteil der Verträge mit einer Garantieverzinsung von 4 Prozent ist zudem relativ klein. In der Mischung der Verträge sind es derzeit 3 Prozent (im Marktdurchschnitt 3,1 Prozent) - Tendenz sinkend. Denn jeder Neuvertrag mit einer derzeit maximal erlaubten Mindestverzinsung von 1,75 Prozent senkt die durchschnittliche Garantieverpflichtung. Als langfristig orientierter Kapitalanleger baut die Allianz Leben aber auch darüber hinaus Reserven auf und nutzt sie. Zum Jahresende 2013 lagen die Reserven mit 20 Prozent der Kapitalanlagen weit marktüberdurchschnittlich. „Diese Reserven können wir einsetzen, um auch in Zeiten schwankender Kapitalmärkte oder in einem ausgeprägten Niedrigzinsumfeld eine für unsere Kunden stetig attraktive gesamte Verzinsung zu erwirtschaften“, sagt Lindner. Im vergangenen Jahr hat die Allianz deshalb mit 5,5 Prozent auf die Kapitalanlagen eine der höchsten Nettoverzinsungen im Markt erwirtschaftet. Dieser Wert beinhaltet anders als die branchenweit sinkende Durchschnittsverzinsung auch stille Reserven.

          Genauso hoch war die Verzinsung der Axa. Der Unterschied zur laufenden Verzinsung war noch größer als bei der Allianz. Die Axa hat also in noch stärkerem Maße Reserven durch Verkäufe von Papieren gehoben. Das erhöht nun aber auch den Druck, attraktivere Anlagen zu finden. Zudem ist der Anteil der 4-Prozent-Verträge mit 36 Prozent im Bestand besonders hoch, weil die Axa einige Jahre lang überwiegend auf Fondspolicen gesetzt hat. Dadurch kamen weniger Verträge mit niedrigerer Garantie in den Bestand, so dass die durchschnittliche Verpflichtung langsamer sinkt.

          „Wir konnten starke Reserven aufbauen, weil wir schon seit langem die Dauer unserer Anlagen auf die Verpflichtungen abstimmen“, sagt Vorsorgevorstand Patrick Dahmen. Damit hat das Management frühzeitig eine Last antizipiert, die das künftige Aufsichtsrecht Solvency II den Unternehmen auferlegt: Es bestraft Abweichungen zwischen der Laufzeit von Kapitalanlagen und von Verpflichtungen besonders stark. Wenn die Verträge durchschnittlich 15 Jahre laufen, die Duration der Papiere aber nur sieben Jahre beträgt, müssen die Gesellschaften sehr viel mehr Kapital unterlegen als die Axa, bei der die Verpflichtungen durchschnittlich zehn, die Anlagen neun Jahre laufen. „Sobald der Abstand von einem Jahr überschritten wird, steuern wir nach“, sagt Dahmen - notfalls auf Kosten höherer Renditen.

          Bis zu 5 Prozent darf die Axa nach internen Richtlinien aber auch in riskanteren festverzinslichen Papieren anlegen. „Wir gehen lieber in High Yield als in Aktien. Die Ausfallrate ist sehr gering“, sagt Dahmen. Trotz einer mit 2 Prozent unterdurchschnittlichen Aktienquote erreicht die Axa in der Neuanlage immer noch 3 Prozent Rendite.

          Ganz anders geht Stefan Hanekopf vor, der das Anlagemanagement der Öffentlichen Leben Braunschweig verantwortet. Er leistet sich eine Aktienquote von mehr als 10 Prozent. „Wir hatten schon vor mehr als zehn Jahren Sorge vor einem japanischen Zinsmarkt“, sagt er. „Deshalb haben wir uns gefragt, was wir tun müssen, um in jedem Fall die sehr langfristigen Zinsgarantien in unseren Lebens- und Rentenversicherungsprodukten zu erfüllen.“ Die Antwort: Laufzeiten zwischen Anlagen und Garantien abgleichen. Wettbewerber unkten, das Unternehmen werde sich damit selbst vom Markt nehmen, weil man langlaufende Papiere zu damals vergleichsweise niedrigen Zinsen ins Buch nahm.

          Dafür profitiert Hanekopf nun von einem großen Bestand von Papieren mit 20 Jahren Laufzeit und einem Kupon von 5 Prozent. Zudem hat der Versicherer eifrig Gewinne einbehalten. Ab 2005 baute er ein wachsendes Aktienportfolio auf. In einem Masterfonds, der Anlagen in Aktien, Unternehmensanleihen guter Bonität, Immobilien weltweit und Private Equity-Investitionen enthält, liegen 35 Prozent seiner Kapitalanlagen. Die Streuung zahlt sich aus. Trotz einer Aktienquote von damals 9 Prozent schloss die Öffentliche Braunschweig selbst das Krisenjahr 2008 mit einer Nettoverzinsung von 4 Prozent ab. Aufgefangen wurden die Aktienmarktverluste von 15 Prozent durch die hohen Kupons der Festverzinslichen. „Breit diversifiziert kann man auch in höhere Risiken gehen. Wer das tut, macht nichts falsch“, sagt Hanekopf. Man musste dafür nur den einen wichtigen Gedanken beherzigen: Wie kann man dafür sorgen, dass man seine Verpflichtungen in jedem Fall einhält? Auf diesen Gedanken sind viele Versicherer zu spät gekommen.

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