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Immobilienmarkt : Blasengefahr in Nordeuropa

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Die größte Stadt Skandinaviens: Stockholm Bild: plainpicture/Johner

Der Verlust des „AAA“-Ratings der Niederlande ist Ausdruck eines in der Region verbreiteten Problems: Die Privatverschuldung ist hoch, Immobilienmärkte laufen heiß, und die Wirtschaft wächst nur langsam. Die Finanzmärkte bleiben gelassen – noch.

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          Die internationalen Finanzmärkte haben auf die Herabstufung der Bonität der Niederlande durch die Ratingagentur Standard & Poor‘s gelassen reagiert, weil ihnen die wirtschaftliche Situation der Niederlande bekannt ist. Das niederländische Problem, eine hohe Privatverschuldung, ein anfälliger Häusermarkt und ein schwaches Wirtschaftswachstum, ist aber auch in anderen Teilen Nordeuropas bekannt.

          So hat der Internationale Währungsfonds (IWF) im Herbst vor den nachteiligen Folgen eines Preisverfalls am schwedischen Häusermarkt nicht nur für Schweden, sondern für die ganze Region gewarnt. „Ein plötzlicher und spürbarer Fall der schwedischen Immobilienpreise könnte sich als schwerer Schlag für den Konsum und die Beschäftigung erweisen mit negativen Rückwirkungen für die Banken durch faule Kredite und höhere Refinanzierungskosten.“

          Schweden hat in den neunziger Jahren eine vom Immobilienmarkt ausgehende Krise schon einmal erlebt. Damals musste die Regierung Banken verstaatlichen. Die wachsende Privatverschuldung, die in einigen nordeuropäischen Staaten in etwa auf dem Niveau Spaniens liegt, und die Blasengefahr an den Immobilienmärkten sind an den Finanzmärkten wohl bekannt, werden derzeit aber nicht als ein ernsthaftes Problem für die Bonität der betroffenen Staaten gesehen.

          Das zeigt ein Blick auf die Preise für Kreditausfallderivate (CDS) auf fünfjährige Staatsanleihen. Die niedrigsten CDS-Preise unter den Staaten in der Welt hat Norwegen mit 15 Basispunkten, obgleich der jahrelange Immobilienboom dort zu einem Ende gekommen ist und manche Marktteilnehmer vor einer kräftigen Preiskorrektur warnen, wie im Immobilienmarkt dieser Zeitung am vergangenen Freitag zu lesen war. Da Norwegen allerdings über hohe Einnahmen aus der Öl- und Gasförderung verfügt, gelten die Staatsfinanzen als äußerst sicher.

          Kapitalzuflüssen aus anderen Teilen Europas

          Auch in Ländern wie Dänemark, Schweden und Deutschland, wo die private Verschuldung im Verhältnis zur Wirtschaftsleistung niedriger liegt, sind die CDS-Preise im internationalen Vergleich mit rund 20 Basispunkten sehr niedrig. In den Niederlanden liegt der Preis mit 40 Basispunkten deutlich höher, aber auch dies ist ein im internationalen Vergleich noch bescheidener Wert. Die nordischen Banken gelten im Vergleich zu Instituten aus anderen europäischen Regionen als besonders solide, aber sie sind stark in die Immobilienfinanzierungen eingebunden.

          Private Verschuldung in ausgewählten europäischen Ländern
          Private Verschuldung in ausgewählten europäischen Ländern : Bild: F.A.Z.

          So kommt der Markt für dänische Pfandbriefe auf ein Volumen von fast 400 Milliarden Euro; damit ist er etwa dreimal so groß wie der Markt für Staatsanleihen. Die dänischen Banken haben in den vergangenen Jahren zunehmend langfristige Kredite durch die Ausgabe von Pfandbriefen mit kürzeren Laufzeiten refinanziert.

          Die Notenbank, Danmarks Nationalbank, hat vor dieser Entwicklung gewarnt. Sie schlägt vor, dass im Falle eines starken Anstiegs der kurzfristigen Zinsen die Banken gezwungen werden sollen, sich längerfristig zu refinanzieren. Die Immobilienpreise in Dänemark, wo die Wirtschaft nunmehr das zweite Quartal in Folge gewachsen ist, haben nach einem Fall in den Vorjahren im Jahresverlauf wieder zu steigen begonnen. Eine Wohnung in Kopenhagen kostet halb so viel wie eine Wohnung in Oslo oder Stockholm, aber mehr als eine Wohnung in Berlin. Nach Ansicht von Notenbankpräsident Lars Rohde dürfte sich der Preisanstieg in Dänemark nicht im Tempo der vergangenen zwölf Monate fortsetzen.

          Generell haben die Märkte im Norden in den vergangenen Jahren von Kapitalzuflüssen aus anderen Teilen Europas profitiert, weil sie als besonders solide gelten. Die schwedische Krise vor rund zwei Jahrzehnten war unter anderem das Ergebnis eines durch japanische Kapitalexporte ausgelösten Immobilienbooms.

          Hohe Privatverschuldung

          Die schwierige Frage, wie mit der Gefahr einer schuldenfinanzierten Immobilienspekulation bei gleichzeitig schwacher Wirtschaft und niedriger Inflationsrate umzugehen ist, hat im Jahresverlauf in der schwedischen Notenbank, der Reichsbank, zu einem offenen Streit geführt. Angesichts einer sehr niedrigen Inflationsrate, schwachem Wirtschaftswachstum und einer für schwedische Verhältnisse hohen Arbeitslosenquote von etwas mehr als 7 Prozent hatte an den Finanzmärkten lange Zeit eine weitere Senkung des Leitzinses unter das aktuelle Niveau von 1 Prozent als möglich gegolten. Mittlerweile gilt es als eher wahrscheinlich, dass die Reichsbank im kommenden Jahr, auch mit Blick auf den Immobilienmarkt, ihren Leitzins erhöhen könnte.

          Inwieweit Geldpolitik gegen Preisblasen an Immobilien- und anderen Vermögensmärkten vorgehen sollte, ist in der Fachwelt umstritten. Der IWF hatte in seiner Analyse unter anderem vorgeschlagen, die Steuervergünstigungen beim Immobilienerwerb abzuschaffen.

          Eine hohe Privatverschuldung ist nicht ungefährlicher als eine hohe Staatsverschuldung. Vielmehr sind Bankenkrisen und hohe Staatsverschuldungen in der Vergangenheit oft das Ergebnis einer hohen Privatverschuldung gewesen. Das zeigt eine Arbeit der Ökonomen Oscar Jorda, Moritz Schularick und Alan Taylor, die eine Vielzahl von Finanzkrisen aus den vergangenen 140 Jahren analysiert haben. In vielen Fällen stand am Beginn eine durch lockere Kreditvergabe geförderte hohe Verschuldung von privaten Haushalten und Unternehmen. Nach Ausbruch einer Krise drohten die Banken, an faul gewordenen Krediten zugrunde zu gehen. Daraufhin griffen Staaten ein, um die Banken zu retten, und erhöhten damit ihre eigene Verschuldung. In der jüngsten Krise geschah dies unter anderem in Irland und in Spanien.

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