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Im Gespräch: Victor Shih, Northwestern University : „Chinas Schulden sind größer als wahrgenommen“

  • Aktualisiert am

Victor Shih, Northwestern University Bild: Privat

Anleger sind verunsichert über große Schulden der Industriestaaten. Schwellenländer dagegen scheinen besser dazustehen. Dieser Eindruck aber kann täuschen. Chinas Schulden liegen bei mehr als 80 Prozent des Bruttoinlandsproduktes.

          6 Min.

          Anleger werden zunehmend verunsichert über die stark steigende Verschuldung der Industriestaaten. Viele Schwellenländer dagegen scheinen besser dazustehen, vor allem jene Asiens. Dieser Eindruck jedoch kann täuschen.

          So ist die Staatsverschuldung Chinas deutlich höher als gemeinhin angenommen, erklärt Victor Shih, Professor an der Northwestern University in der Nähe von Chicago und Autor der Analyse Factions and Finance in China (Cambridge University Press).

          Er hat die Verbindlichkeiten der chinesischen Provinzen analysiert. Sie sind sehr groß. Zudem investierten sie zu stark und schafften industrielle Überkapazitäten. Dagegen gäbe es am chinesischen Immobilienmarkt eine ausgeprägte Preisblase, erklärt er weiter. Die Wirtschaft des Landes sei weiterhin primär auf den Export ausgerichtet, über die Neuorientierung am Binnenkonsum werde allenfalls geredet. Zudem seien die Bilanzen chinesischer Banken sehr, sehr schwach - auch wenn in Präsentationen gerne das Gegenteil behauptet werde.

          Viele denken, China hätte riesige Währungsreserven und sei ein reiches Land. Sie stellen das in Frage, wieso?

          Große Währungsreserven und 20 Prozent Schulden im Verhältnis zum Bruttoinlandsprodukt hinterlassen nach offiziellen Zahlen einen positiven Eindruck. Die Realität jedoch sieht etwas anders aus. Denn die chinesische Regierung ist viele Verbindlichkeiten eingegangen, die nicht sauber verbucht wurden.

          Können Sie diese Aussage etwas konkretisieren?

          Ich habe die Verschuldung in den Provinzen untersucht. Die lokalen Verwaltungen haben bei den Banken des Landes riesige Summen aufgenommen, die die chinesische Zentralregierung, im Gegensatz zu föderalen Staatsstrukturen, implizit garantiert. Es handelt sich um einen Betrag in der Größenordnung von 30 bis 40 Prozent des Bruttoinlandsproduktes, der in die öffentliche Infrastruktur investiert wurde. Dazu kommen weitere Billionen von den öffentlichen Banken. Rechnet man alles zusammen, so liegt ist die chinesische Staatsverschuldung bei mehr als 70 Prozent von Chinas Wirtschaftsleistung.

          Wurden die Gelder wenigstens vernünftig investiert?

          In meinen Augen ist viel Überflüssiges geschaffen worden. Zum Beispiel gibt es viele nahe beieinander liegende Flughäfen, es werden viele Autobahnkilometer angelegt, die eigentlich nicht benötigt würden, viele mittelgroße Städten bauen U-Bahnen, die sie nicht bräuchten - und die verschwenderischsten Projekte sind so genannte Sonder-Entwicklungszonen. Sie verursachen hohe Kosten, bis sie erschlossen sind und bis sie der Industrie und speziell den Technologieunternehmen angeboten werden können. Die Investitionen werden in der Hoffnung getätigt, Unternehmen würden sich in diesen Zonen ansiedeln, Steuern zahlen und auf diese Weise die eingesetzten Mittel amortisieren. Allerdings wurden in China hunderte solcher Zonen eingerichtet. Die Mehrheit wird scheitern. Selbst bei der Größe Chinas kann man sich nicht vorstellen, 60 unterschiedliche Silicon-Valleys zu haben. Faktisch gibt es jedoch 60 Zonen, die genau das werden wollen.

          Es gibt also eine große Verschwendung?

          Ja. Ein Teil der Gelder ging auch in die Korruption. Niemand jedoch kann sagen, wie groß dieser Anteil wirklich ist.

          Was bedeutet das für die Banken des Landes? Sind ihre Bilanzen solide?

          Nein, sind alles andere, nur nicht solide. Denn sie haben viele Kredite an diese regionalen Institutionen vergeben. Die sehen nur auf dem Papier gut aus, weil die Banken ihren Schuldnern bei Schwierigkeiten einfach größere Kredite geben und so die Probleme einfach in die Zukunft „rollen“. Dieses Prozedere wird in China in großem Stile vollzogen. Sollte die Regierung irgendwann die Kreditvergabe in einem inflationären Umfeld tatsächlich einschränken, werden wir eine riesige Welle an schlechten Krediten sehen.

          Sehen Sie inflationäre Risiken im Moment?

          Kurzfristig nicht. Möglicherweise jedoch gegen Mitte oder Ende des Jahres. Aufgrund der administrierten Preise lässt sich nie genau sagen, was zu einem inflationären Impuls führen kann, wie etwa die Schweinegrippe im Jahr 2008. Steigende Preise für Schweinefleisch hatten damals für eine Kettenreaktion gesorgt.

          Sind die schlechten Kredite nicht problematisch für Chinas Wirtschaft?

          Erst dann, wenn sie wirklich zum Tragen kommen. Dann muss das Land große fiskalische und monetäre Mittel aufwenden, um das Problem zu bereinigen. Spätestens dann wird sich das chinesische Wachstum für mehrere Jahre deutlich abkühlen, was auch zu Beschäftigungsproblemen führen wird. Nur eine deutliche Zunahme der Exportaktivitäten, wie wir sie zwischen den Jahren 2001 und 2007 beobachten konnten, könnte das Land dann retten. Ich würde jedoch nicht darauf bauen, denn im Unterschied zu damals haben sowohl die Vereinigten Staaten als auch die Europäische Union die chinesische Manipulation des Wechselkurses und die deftigen Subventionen für die Exportindustrie im Blick und reagieren zunehmend mit Zöllen darauf.

          Das heißt, spätestens wenn Europa und Amerika in die Rezession zurückfallen sollte, wird es in China zu Rückschlägen kommen?

          Nicht erst dann. Denn schon jetzt, im Rahmen einer zögerlichen Erholung, üben die Vereinigten Staaten zunehmenden Druck auf China aus, den Wechselkurs nicht mehr zu frisieren. Und Europa tut dasselbe, denk ich.

          Rechnen sie mit dem Ende der Dollarbindung des Yuan?

          Es gibt zwar Gerüchte, China werde den Yuan bis Ende des Jahres gegen den Dollar um vier bis fünf Prozent aufwerten. Sie werden jedoch sicherlich nicht allzu bald den Kapitalverkehrt völlig liberalisieren. Darauf ist das Land schlicht und einfach nicht vorbereitet und die Furcht vor den internationalen Kapitalströmen ist zu groß.

          Ist die chinesische Wirtschaft transparent? Hat die Zentralregierung Einblick, was in den Provinzen vor sich geht?

          Ich habe meine Zweifel. In Bezug auf die lokale Verschuldung haben sie keine Ahnung. Im Moment läuft gerade eine intensive Untersuchung. Ich glaube jedoch nicht, dass das Ergebnis veröffentlicht werden wird. Denn man wird wahrscheinlich ein sehr großes Problem finden. Es wird möglicherweise sogar größer sein als das, was ich in meiner Analyse gefunden habe. Meine Schätzungen bewegen sich auf der konservativen Seite.

          In welchen Provinzen sind die Probleme am größten?

          Man könnte schnell sagen, in den ärmsten Provinzen. Das jedoch ist nicht sicher, denn gerade die haben Schwierigkeiten, zu viele Kredite von den Banken zu erhalten. Die reichen Provinzen haben eine starke Einkommensbasis. Problematischer sind die mittelgroßen westlichen Regionen, die Ambitionen haben, den wirtschaftlichen Erfolg der östlichen Provinzen zu wiederholen. Sie haben sich im Verhältnis zu ihren Einnahmen stark verschuldet.

          Was würden Sie als Anleger tun?

          Mir ist die Welt im Moment zu unsicher. Deswegen setze ich auf Gold und auf Cash.

          Ich kann jedoch sagen, was ich auf keinen Fall tun würde: Aktien chinesischer Banken zeichnen, die mit Kapitalerhöhungen auf den Markt kommen. Da sie in den vergangenen Monaten sehr viel Geld verliehen haben, ist die Eigenkapitalausstattung aller chinesischen Banken sehr knapp. Viele dieser Kredite gingen gerade an diese problematischen, lokalen Investmentunternehmen.

          Die Emissionsbanken werden zwar ein optimistisches Bild malen und optisch schöne Gewinnzahlen vorlegen. In Wirklichkeit aber sind die Bilanzen der chinesischen Banken sehr schwach. Wieso sollte man die Aktien wirklich schlechter Banken kaufen, wenn man stattdessen Papiere von chinesischen Ölunternehmen erwerben kann? Selbst die spekulieren zwar wie wild an den Immobilienmärkten, aber sie haben wenigstens noch das Ölgeschäft.

          Wie würden sie die Bilanzqualität der Unternehmen in China generell beschreiben?

          Viele Firmen weisen auf der Aktivseite erstaunlich große Forderungsbestände aus. Dabei handelt es sich nicht selten um fragwürdige Kredite an Regierungsstellen, die sie wahrscheinlich nie zurückerhalten werden. Manche dieser Posten tauchen Jahr für Jahr in der Bilanz auf. Da heißt es, genau hinzuschauen - vor allem bei den Banken. Ich behaupte nicht, dass alle diese Kredite ausfallen werden. Aber lass' es nur zehn Prozent sein, und schon kommt eine riesige Summen zusammen.

          Hier in Europa und auch in den Vereinigten Staaten gibt es so etwas wie einen China-Hype. China werde die Welt wirtschaftlich retten, heißt es gemeinhin. Glauben Sie das?

          China hat zwar viele Vorteile und Potenziale. Eine große, günstige, ausgebildete Arbeitnehmerschaft sowie eine gute Infrastruktur etwa. Das bedeutet jedoch nicht, dass das Land nicht in schwierige Phasen geraten kann. Die mögliche Auseinandersetzung mit schlechten Krediten kann es für Jahre bremsen.

          Chinas Wirtschaft wandle sich, wende sich weg von der Exportabhängigkeit hin zum Binnenmarkt. Ist das so?

          Nein, bis jetzt nicht. Das ist lediglich blumige Rhetorik. Wenn man sich dagegem anschaut, wofür Chinas Regierung Geld ausgibt und für was die Bankkredite verwendet werden, so ist das primär für die Infrastruktur und nicht im sozialen Bereich. Das meiste Geld geht in den Bau- und Immobilienbereich.

          Gibt es dort Blasen?

          Ja, mit Sicherheit. Welche Indikatoren man sich auch anschaut - alle deuten auf eine Blasenbildung hin. Das steht in krassem Gegensatz zu Aussagen von Investmentbankern, die genau sie nicht sehen wollen. Die Banker widersprechen sich sogar in ihren Aussagen, indem sie erklären, steigende Immobilienpreise in Ostchina seien normal, weil immer mehr Menschen dorthin zögen. Gleichzeitig sagen sie aber auch, die Immobiliepreise im Inland müssten steigen, weil dort die künftigen Produktionszentren entstünden, die von den dort noch günstigen Arbeitskräften profitieren wollten. Beides kann nicht richtig sein. Manche behaupten sogar, in China sei es üblich, sich Geliebte zu halten und für jede Geliebte brauche man ein eigenes Appartement. So etwas jedoch ist lächerlich. Wie groß kann die Nachfrage sein, die auf diese Weise geschaffen wird?

          China hat in den vergangenen Monaten riesigen Mengen an Rohstoffen wie Öl und Eisenerz importiert. Spiegelt das die reale Nachfrage wider?

          Der Importboom von Rohstoffen, der schon Anfang des vergangenen Jahres einsetzte, deckt sich nicht mit dem tatsächlichen Bedarf. Ich denke, da wurden große Lagerbestände aufgebaut. Spekulanten nutzten die tiefen Preise und kauften in der Erwartung, dass sich das Wachstum wieder beleben und die entsprechende Nachfrage schaffen werde. Diese Lager dürften der Grund dafür sein, dass wir bisher noch keine zu starken inflationären Effekte gesehen haben.

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