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Wolfgang Leoni, Sal. Oppenheim : „Die Unsicherheit ist sehr hoch“

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Können Sie das anhand der Auswahl von Aktien erläutern?

Wir analysieren Unternehmen nach zirka 200 verschiedenen Kennzahlen beziehungsweise „Faktoren“, die sich in fünf Cluster bündeln lassen. Das sind Bewertungsfaktoren, Finanzkennzahlen oder technische Faktoren wie zum Beispiel Momentum sowie Kennzahlen für Gewinnwachstum und -revisionen. Wir schauen in jedem Monat, welcher Faktor aus jedem Cluster die Kursentwicklung in der jüngeren Vergangenheit am besten erklären kann. Diesen Faktor wählen wir für das jeweilige Cluster aus, so dass wir im Prinzip fünf verschiedene Faktoren zur Bewertung von Einzelaktien heranziehen.

Nehmen wir als fiktives Beispiel an, in den vergangenen Monaten habe sich als Value-Faktor das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) als die beste Kennziffer erwiesen. Was bedeutet das für Sie?

Die Erfahrung zeigt, dass sich dann das KGV auch in den nachfolgenden Monaten als ein sehr guter Faktor für die Kurserklärung erweisen wird. Denn solche Trends halten oft viele Monate an, bis die Börse sozusagen „eine neue Sau durchs Dorf treibt“. Danach schaut der Markt vielleicht für einige Monate vor allem auf die Dividendenrendite, wenn es um den „richtigen“ Value-Faktor geht. Aber es gibt durchaus eine zeitliche Konstanz in der Relevanz eines Faktors, die wir uns zunutze machen. So können wir Aktien in jedem Monat für jedes Cluster und natürlich auch insgesamt eine Art Schulnote zuordnen.

Das klingt nicht allzu kompliziert.

Aber damit ist die Arbeit nicht getan, denn wir müssen die Aktien mit einer guten Schulnote noch in ein „stimmiges“, das heißt in ein Ertrags-Risiko-optimales Portfolio einbringen.

Warum? Sie könnten doch einfach die 10 oder 20 Aktien mit den besten Schulnoten in ein Portfolio packen.

In diesem Fall hätten wir aber nicht auf das mit einer solchen Strategie verbundene Klumpenrisiko geachtet. Die optimale Kombination von Aktien auch nach Risiko- beziehungsweise Diversifikationsgesichtspunkten ist das zweite wichtige Standbein unserer Aktienstrategien.

Wie viele Aktien analysieren Sie?

Etwa 4000 aus den Industrienationen. Das ist schon ein sehr großes Universum, obwohl wir ausschließlich Aktien aus den entwickelten Volkswirtschaften und keine Aktien aus den Schwellenländern analysieren.

Wie häufig schneiden Sie mit Ihrer Aktienselektion besser ab als der Marktdurchschnitt?

Wir träumen alle von Trefferquoten zwischen 70 und 80 Prozent. Aber das ist völlig unrealistisch. Unsere Trefferquote bei der Einzeltitelselektion liegt bei 53 bis 54 Prozent, was auf lange Sicht schon sehr gut ist, denn die Mehrzahl der aktiven Manager hat in der Titelselektion eine Trefferquote unter 50 Prozent.

Lassen Sie uns über illiquide Anlageklassen sprechen, für die Sie ja auch eintreten. Was sagen denn Ihre Kunden zu diesen Vorschlägen?

Manche Kunden sind zögerlich, weil sie in den vergangenen Jahren mit solchen Produkten keine guten Erfahrungen gemacht haben.

Zum Beispiel?

Zum Beispiel Hedgefonds. Die Unterschiede zwischen guten und schlechten Hedgefondsmanagern sind sehr groß. Aber wegen schlechter Erfahrungen in der Vergangenheit sollte eine Anlageklasse nicht für die Zukunft ausgeschlossen werden. Sehr gute Erfahrungen hat man über die Jahre mit Beteiligungskapital (Private Equity) gemacht, aber auch hier kommt es darauf an, die besten Fondsmanager zu finden.

Sind Immobilien zu teuer geworden?

Es gibt sicherlich Exzesse. In München ist gerade das Siebzigfache der Jahresmiete bezahlt worden. Das ist extrem, aber auch in Frankfurt werden deutlich höhere Preise aufgerufen als in den vergangenen Jahren. Eigentlich ist das paradox: Immobilien werden von Menschen gekauft, die Inflationsangst haben. Aber gerade im Immobilienmarkt finden derzeit inflationäre Entwicklungen statt.

Gegenüber Gold ist man bei Sal. Oppenheim skeptisch, nicht wahr?

Es stimmt, wir haben keine enge Beziehung zum Gold. Wir tun uns mit dieser Anlageklasse schwer, weil wir nicht wissen, wie sie sinnvoll zu bewerten ist. Viele Leute, die Gold kaufen, suchen eine sichere Anlage. Aber eigentlich ist Gold hochspekulativ.

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