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Im Gespräch: Paul Woolley : „Der Finanzsektor blutet uns aus“

  • Aktualisiert am

Paul K. Woolley Bild: Privat

Die Treuhänder großer Vermögen werden vom Finanzsektor systematisch über den Tisch gezogen, erklärt Paul Wooley vom Paul Woolley Centre for the Study of Capital Market Dysfunctionality. Verhielten sie sich anders, änderte sich das Finanzsystem.

          Die Treuhänder großer Sozialvermögen, also der Pensionskassen, der Staatsfonds und verschiedenster Stiftungen, werden von den Akteuren im Finanzsektor systematisch über den Tisch gezogen, erklärt Paul Woolley vom
          Paul Woolley Centre for the Study of Capital Market Dysfunctionality. Wenn sie sich anders verhielten, änderte sich das Finanzsystem.

          Nach der Finanzkrise wurde viel über die Regulierung und die Verkleinerung der Banken geredet. Heute jedoch verhält sich der Finanzsektor wieder so, als ob es nie eine Krise gegeben hätte. Was denken Sie darüber?

          Märkte funktionieren in der Praxis nicht so, wie die meisten Akademiker in den vergangenen 50 Jahren erklärten, sie täten es. Die Kapitalmärkte stabilisieren sich nicht selbst, sie finden nicht den richtigen Preis und der Wettbewerb funktioniert im Finanzsektor nicht so wie in den Gütermärkten. Denn Konkurrenz schließt dort Überschussrenditen - oder besser: politische Renten - nicht aus.

          Ist das nicht problematisch?

          Ja natürlich ist das ein Problem, sogar ein massives. Der Finanzsektor befindet sich in der Lage, grenzenlos bis zu jenem Punkt wachsen zu können, an welchem er schließlich die Realwirtschaft völlig ausgeblutet hat. Die Entwicklung ist vergleichbar mit einem Krebsgeschwür, dessen Wachstum außer Kontrolle geraten ist.

          Das klingt extrem!

          Das mag sein, ist es aber nicht. Grundsätzlich sollte der Finanzsektor in der Wirtschaft wie ein Versorgungsunternehmen wirken. Seine Hauptfunktion bestünde darin, die Ersparnisse zu sammeln und in produktive Bereiche zu leiten. Damit lässt sich jedoch nicht vereinbaren, dass der Finanzsektor in der Welt in Bezug auf die erzielten Gewinne und die bezahlten Gehälter zur bedeutendsten Branche geworden ist. Das ist einfach nur aberwitzig.

          Wer ist für die Entwicklung verantwortlich?

          Schuld sind die Banker nur zum Teil; schuld sind vor allem die ganzen Akademiker mit ihrem unhaltbaren Gerede von effizienten Märkten. Sie haben zum Beispiel nie gefragt, wieso der Finanzsektor so groß geworden ist und ob die Gesellschaft mit der enormen Größe dieser Branche gut bedient ist. Die renommierten Wirtschaftsforschungsinstitute in Amerika und Europa haben in diesem Punkt versagt. Die Finanzunternehmen dagegen wurden immer schlauer darin, ihre einzigartige Stellung auszubeuten.

          Welche Rolle spielen Interessengruppen?

          Die Lobbyisten des Finanzsektors sorgen mit ihrem Einfluss auf Politiker vor allem in den Vereinigten Staaten und hier in Großbritannien dafür, dass die Regulierungen nur harmlos ausfallen und dass das Wachstumspotenzial und die Durchschlagskraft der Branche nicht behindert werden.

          Gingen die in den vergangenen Monaten beschlossenen Regulierungsschritte nicht weit genug?

          Es wird immer Widerstand gegen Regulierungsmaßnahmen und entsprechende Umgehungsversuche geben. Sobald man die großen Banken aber reguliert, werden die Schattenbankstrukturen stärker wachsen. Selbst die unterschiedlichen Regulierungsstandards in den Staaten werden gegeneinander ausgespielt. Banken wie Barclays und HSBC drohen in Großbritannien offen, im Extremfall die Zentralen ins Ausland zu verlegen, dort Steuern zu zahlen und mehr Leute zu beschäftigen. Der Finanzsektor diente Großbritannien etwa 150 Jahre lang als Goldesel, der die Defizite in der Handelsbilanz ausgeglichen hat. Deswegen ist selbst die Regierung zurückhaltend, wenn es um die Regulierung geht.

          Was lässt sich tun?

          Ich komme von einer ganz anderen Seite. Ich sage, die Treuhänder der großen sozialen Vermögen, also der Pensionskassen, der Staatsfonds und verschiedenster Stiftungen, werden von den Akteuren im Finanzsektor systematisch über den Tisch gezogen. Sie müssen ihre Methoden und Regeln ändern, nach welchen sie ihre Verträge aufsetzen und Aufträge an Banken, Fondsgesellschaften und Börsenmakler delegieren.

          Woraus leiten Sie das ab?

          Die überbordende Dimension des Finanzsektors lässt sich nicht nur an den enormen Gewinnen und gezahlten Gehältern ablesen, sondern auch an der obszönen Größe der Märkte derivativer Produkte, also der Futures-Märkte und der Volumina an strukturierten und OTC-Produkten. Die Größe der Branche ist in meinen Augen ein Indiz dafür, dass sie von Ineffizienzen profitiert und dass sie aus volkswirtschaftlicher Sicht fehlerbehaftet ist. Gemeinhin wird dagegen angenommen, Anleger würden diese Produkte nicht kaufen, wenn sie ihnen keinen Nutzen bringen würden.

          Ist das nicht so?

          Nein. Unserer Untersuchungen zeigen, dass es in den Märkten regelmäßig zu ausgeprägten Fehlbewertungen kommt. Sobald nun etwa ein Pensionsfonds eine Bank oder einen externen Fondsmanager engagiert, um die daraus resultierenden Risiken abzusichern, verkaufen die ihnen Produkte, die die Lage verschlimmern, statt sie zu verbessern. Denn ihre Transaktionen sorgen genau für die Volatilität, gegen die sich die Pensionsfonds eigentlich absichern wollten.

          Wie soll ich das verstehen?

          Die Theorie erklärt, in freien Märkten entsprächen die Vermögenspreise dem Barwert der in Zukunft erwarteten Einkommensströme. Wir sagen, das ist nur die halbe Wahrheit. Denn im Gegensatz zur Theorie spielen in der Praxis bei der Preisbestimmung an den Finanzmärkten auch Mittelflüsse eine wesentliche Rolle. Die Preisentwicklung wird zum Beispiel stark davon beeinflusst, wie viel Liquidität gerade in einen Vermögenswert investiert oder daraus abgezogen wird.

          Können wir dieses Phänomen gerade an den Rohstoffmärkten beobachten, wo sehr, sehr viel Geld in recht kleine Märkte fließt?

          Genau so ist es. Ich habe mit vielen Leuten in den verschiedensten Bereichen gesprochen. Sie erklärten, bis zum Jahr 2005 war die Performance der Rohstoffpreise zwar volatil, aber sie ließ sich im Kern durch die Entwicklung von Angebot und Nachfrage erklären. Dann setzte die Propaganda der Broker, Investmentbanken und Fondsmanager ein, die Verwalter der großen Vermögen mögen doch Geld in Rohstoffe investieren. Längst führt der immer aktiver werdende Handel zu immer größerer Volatilität. Fondsmanager pumpten etwa eine Billion Dollar an Liquidität in die Rohstoffmärkte, obwohl sie nicht einen Funken Interesse an den physischen Produkten haben. Für sie sind das lediglich neue Chips, die sie beim Momentum getriebenen Glücksspiel an den Finanzmärkten auf den Spieltisch werfen können.

          … und - wo ist das Problem, wo ist die Verbindung zur Realwirtschaft, fragen viele naiv!

          Die Geldwirtschaft hat schon immer versucht, den Eindruck zu erwecken, ihr Tun habe keinen Einfluss auf die Realwirtschaft. Die jüngste von ihr verursachte Krise jedoch hat das Gegenteil bewiesen. Immerhin haben die Volkswirtschaften der Vereinigten Staaten und Großbritanniens in ihrem Rahmen zwischen acht und zehn Prozent ihres Wohlstandes verloren und selbst heute noch nicht wieder das Gleichgewichtswachstum erreicht.

          Fürchten Sie, das Platzen der Rohstoffpreisblase werde zur nächsten Krise führen?

          Sie wird nicht gezwungener maßen der Auslöser sein. Aber wie nach der Technologieblase haben die Zentralbanken mit extrem tiefen Zinsen auf die jüngste Krise, die die Folge einer Schulden- und Immobilienpreisbubble war, reagiert. Auf diese Weise haben sie den Risikoappetit der Anleger beflügelt und indirekt die Preisblasen an den Rohstoff- und Rentenmärkten provoziert. Gleichzeitig ist der ineffiziente Finanzsektor unheimlich aufgebläht und instabil. Die Kombination unzeitgemäßer geldpolitischer Strategien wirkt zusammen mit dem fragilen Finanzsektor tödlich auf die wirtschaftliche Entwicklung und führt dazu, dass wir von Krise zu Blase, zur nächsten Krise ... und so weiter ... stolpern werden.

          Was lässt sich dagegen tun?

          In einem Manifest (Woolley/PDF) habe ich zusammengefasst, wie sich die Verwalter der großen Sozialvermögen am geschicktesten verhalten würden. Sie sollten sich beispielsweise bei der Geldanlage an langfristigen Dividendenrenditen orientieren und nicht auf kurzfristige Kurs- und Preisveränderungen spekulieren. Zweitens sollten sie nicht mehr als 30 Prozent ihrer Vermögen jährlich umschichten. Die meisten amerikanischen und britischen Portfoliomanager, an die Vermögensverwaltungsaufgaben delegiert wurden, haben Kapitalumschlagshäufigkeiten von mehr als 100 Prozent jährlich. Die damit verbundenen Kosten mindern nicht nur die Endrendite der Vermögen auf Sicht von 20 Jahren um mindestens 30 Prozent, sondern der enorme Kapitalumschlag trägt auch zur Erklärung von Kursblasen bei. Wenn die riesigen Sozialvermögen nicht ständig umgeschichtet würden, fiele ihre Rendite um mindestens zwei Prozentpunkte besser aus jährlich.

          Werden sie ihr Verhalten ändern?

          Ja, definitiv. Seit ich im vergangenen Jahr begonnen habe, meine Thesen zu veröffentlichen und zu präsentieren, rennen mir die Treuhänder der großen Sozialvermögen förmlich die Türe ein. Sie seien verzweifelt, erklären sie, weil die Renditen in den vergangenen Jahren so überaus bescheiden ausgefallen seien. Die Gründe dafür liegen in den immensen Gebühren, die die Finanzindustrie für ihre Dienste berechnet und in den von ihren Portfoliomanagern gewählten Anlagestrategien, die zur Entstehung der Krisen der vergangenen Jahre beigetragen haben.

          Ich dachte immer, die Risikomanager und ihre Modelle würden das verhindern...

          Wir können beweisen, dass die meisten Risikomodelle und Risikokennziffern, die von angestellten Fondsmanagern verwendet werden, auf einer Theorie basieren, die sich als nutzlos erwiesen hat. Die Theorie von effizienten Finanzmärkten ist ein Märchen. Letztlich müssen alle Risikomodelle überarbeitet werden.

          Gibt es denn alternative Modelle?

          Ja natürlich und sie sind recht einfach. Man darf bei der Berechnung von Risiken nicht von der Volatilität der Preise und Kurse ausgehen, sondern muss sich auf die Volatilität der zu Grunde liegenden Ertragsströme beziehen.

          Rohstoffe werfen keine Erträge ab! Es sei denn, ihre Preise bewegten sich .. .

          Ganz genau. Das ist auch der Grund, wieso Anleger damit über's Ohr gehauen werden und nicht in sie investierten sollten. Der Ertrag von Rohstoffanlagen war historisch betrachtet real meistens negativ.

          Es gibt verschiedene Studien, die zeigen, dass Portfolioanleger die Preisstruktur im Rohstoffbereich nicht negativ beeinflussen. Was sagen sie dazu?

          Man sollte immer erst schauen, wer solche Studien in Auftrag gegeben und sie bezahlt hat, bevor man mit den Gedanken spielen sollte, ihren Ergebnissen Glauben zu schenken.

          Genügt es, wenn die Treuhänder großer Vermögen sich bei der Geldanlage anders verhalten, um die Verhältnisse an den Finanzmärkten zum Guten zu wenden oder ist auch Regulierung nötig?

          Ich erhalte eine unheimlich positive Resonanz auf meine Analysen und Präsentationen. Mein Manifest ist ein positiver Ansatz, Veränderungen herbeizuführen und die Treuhänder dieser Riesenvermögen dazu zu animieren. Regulierung ist zwar unerlässlich, allerdings ist sie nicht ideal für alles. Gewisse Ziele ließen sich allerdings mit den richtigen Anreizen erreichen, etwa mit der Besteuerung zu häufiger Transaktionen.

          Ist das nicht zu langfristig gedacht? Haben die Banken in der Zwischenzeit mit ihrem riskanten Verhalten nicht zu großen Schaden angerichtet?

          Wenn wir den Status Quo beibehalten, wird sich der Kapitalismus selbst zerstören. Statt Auseinandersetzungen im Nahen Osten und Nordafrika werden wir Bürgerkriege im Westen haben, so ernst ist die Lage. Letztlich werden die Leute gegen die Banken auf die Barrikaden gehen, wenn die die Realwirtschaft weiterhin fertig machen.

          Langfristig arbeiten wir daran, die Finanztheorie neu zu prägen und für Akzeptanz bei westlichen Akademikern zu sorgen. Kurzfristig werde ich demnächst ein Institut gründen, welches die Aufgabe haben wird, die Lobby der Finanzbranche zu kontern.

          Was würde es für die Banken bedeuten, wenn die großen Sozialvermögen nach Ihren Kriterien investiert werden würden?

          Ihr Geschäft ginge deutlich zurück. Sie würden gewissermaßen ausgehungert werden.

          Verhaltensmanifest für Treuhänder großer Vermögen (Woolley/PDF)

          1. Orientieren Sie sich bei der Geldanlage an langfristigen Dividendenströmen und nicht an Momentum basierten Strategien, die von kurzfristigen Preisschwankungen abhängen.

          2. Begrenzen Sie den Umsatz in Ihrem Anlageportfolio auf maximal 30 Prozent jährlich.

          3. Verstehen Sie, dass heute bei der Geldanlage Methoden angewandt werden um Ziele und Risiken zu definieren, die auf der Theorie effizienter Märkte basieren. Diese Theorie ist diskreditiert.

          4. Nutzen Sie stabile und robuste Benchmarks bei der Erfolgsmessung des Fonds

          5. Zahlen Sie keine Performanceprovision

          6. Investieren Sie in keine Form alternativer Anlagen (Hedge-Fonds, Private Equity, Rohstoffanlagen)

          7. Bestehen Sie darauf, dass Fondsmanager, an die sie die Verwaltung von Mitteln delegiert haben, ihre Strategien, Kosten, Verschuldungsgrade und Handelsaktivitäten vollkommen transparent machen.

          8. Verbieten Sie den Kauf strukturierter, nicht an öffentlichen Börsen handelbarer oder synthetischer Finanzprodukte.

          9. Arbeiten Sie mit anderen Aktionären und anderen maßgeblichen Personen zusammen, um jene Kosten offen zu legen, die bei Unternehmen, an denen Sie sich beteiligt haben, aufgrund von Bank- oder Finanztransaktionen anfallen.

          10. Informieren Sie alle Anspruchsberechtigten, inwieweit Sie diesen Regeln folgen und lassen Sie die Prüfung jedes Fonds durch die Öffentlichkeit zu.

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