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Anlagestrategie : Gewinnhistorie bei Rezessionen verheißt beim Dax nichts Gutes

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Bild: Frankfurt Finanz Partner

Deutsche Aktien sehen optisch günstig aus. Die Streuung bei den zugrunde gelegten Dax-Gewinnschätzungen ist jedoch groß. Behalten die Pessimisten Recht, sind sie zu hoch. In diesem Fall könnte es noch weiter abwärts gehen mit dem Dax.

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          Rein optisch betrachtet hat der deutsche Aktienmarkt auf den ersten Blick derzeit fundamental einiges an Werthaltigkeit zu bieten. Denn nach dem Kursrutsch bewegt sich das Kursniveau in tiefen Regionen.

          Zumindest dann, wenn man die Ergebnisse zugrunde legt, welche die 30 im Dax enthaltenen Unternehmen im Vorjahr eingefahren haben. In dieser Periode summierten sich die Gewinne auf 534,3. Gemessen am aktuellen Kursstand entspricht das einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 8,5. Im historischen Vergleich ist das sehr günstig.

          Prognostizierte Rekordgewinne erscheinen fragwürdig

          Noch etwas besser sieht es aus, wenn man die für kommendes Jahr erwarteten Ergebnisse zu Rate zieht. Nach einem temporären Rückgang auf 468,0 in diesem Jahr rechnen die Analysten im Durchschnitt nach Angaben des Datenanbieter Factset mit einem kumulierten Wert von 569,4. Wenn diese Schätzung eintrifft, wäre das dann gleichbedeutend mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von nur noch acht.

          Doch stehen hinter den Prognosen große Fragezeichen. Die Gretchenfrage lautet, ob sich die Unternehmensgewinne tatsächlich so schnell wieder werden erholen können, wie bisher angenommen wird. Aufgrund der Bremsspuren, welche die Kreditkrise auch konjunkturell hinterlässt, erscheinen Rekordgewinne mehr als fraglich zu sein. Schließlich belasten die Turbulenzen nicht nur den Finanzsektor, sondern greifen auch immer stärker auf die Realwirtschaft über.

          Lohnstückkosten dürften steigen

          Längst signalisieren die jüngsten Kurseinbrüche an den Börsen, dass viele Anleger zumindest eine längere Rezession, vielleicht sogar eine Depression befürchten. Laut Heino Ruland von der Ruland Research GmbH befindet sich Deutschland bereits jetzt in einer Rezession. Ähnlich wie in den Jahren 1992/93 und 2001/02 geht er von einer fallenden Industrieproduktion aus. In seinen Schätzungen antizipiert er ein Minus von drei Prozent.

          Im Falle einer solchen Kontraktion dürfte dies deutlich auf die Unternehmen durchschlagen. Die Kapazitätsauslastung dürfte sinken und die Arbeitsstückkosten dadurch steigen. Weil es sich dabei aber um den wichtigsten Einflussfaktor auf die Profitabilität der deutschen Firmen handelt, wird sich dies stark negativ bemerkbar machen. Unter dieser Annahme kommt Ruland bei seinen Berechnungen für das Jahr 2008 nur auf einen Dax-Gewinn von 438,1. Für das Jahr 2009 kalkuliert er sogar nur noch mit einem tiefen Wert von 262,9.

          Damit lägen die Gewinne um 50,8 Prozent unter den Spitzengewinnen des Jahres 2006. Diese Annahme scheint zwar zunächst drastisch zu sein. Allerdings liegt sie durchaus im Rahmen der bisher gemachten Erfahrungen. In den beiden vergangenen Rezessionen sind die Gewinne der Dax-Unternehmen laut Ruland mit Rückgängen um 52,9 Prozent und 57,8 Prozent sogar noch etwas stärker gefallen.

          Auf die Geschäftausblicke kommt es an

          Sollte das Gewinnniveau tatsächlich auf 262,9 fallen, dann muss man kein Prophet sein, um sagen zu können, dass sich der Dax bis auf Weiteres sehr schwer tun dürfte. Denn auf Basis des in den vergangenen fünf Jahren gültigen durchschnittlichen Dax-Kurs-Gewinn-Verhältnisesse von 13,4 ließe sich daraus ein fairer Dax-Stand von rund 3.500 Punkten ableiten.

          Für Bullen bleibt nur zu hoffen, dass die Berechnungen von Ruland nicht aufgehen. Ein gewisses Maß an Plausibilität ist der Kalkulation aber leider nicht abzustreiten. So oder so zeigt die große Kluft zwischen den Gewinnschätzungen, wie sehr es dieses Mal darauf ankommt, welche Geschäftsausblicke die Unternehmen bei der laufenden Berichtssaison abgeben. Bisher sind die Ausblicke vage bis unbestimmt. Unsicherheit behagt Anlegern nicht.

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