Die unkonventionellen Elemente der Geldpolitik seit Ausbruch der Finanzkrise haben ihre Ziele bis heute überwiegend erfüllt. Allerdings sind ihre langfristigen Konsequenzen noch nicht absehbar, so dass eine abschließende Beurteilung noch nicht möglich ist. Das ist das Ergebnis einer Befragung von Geldpolitikern, akademischen Ökonomen und Teilnehmern an den Finanzmärkten, die am Montag vom Ausschuss für das weltweite Finanzsystem veröffentlicht worden ist. Der Ausschuss ist der in Basel ansässigen Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ), der Bank der Zentralbanken, angegliedert. Er unterstützt die Zentralbanken dabei, Bedrohungen für die Stabilität des Finanzsystems zu erkennen. Die Ergebnisse der Untersuchung sind gerade angesichts der nicht zuletzt in Deutschland verbreiteten Kritik an der Geldpolitik der EZB von besonderem Interesse.

Unter unkonventioneller Geldpolitik werden vier Instrumente verstanden: Ankaufprogramme für Vermögensgüter (zumeist Anleihen), negative Leitzinsen, große und meist langfristige Kreditprogramme für Geschäftsbanken sowie Informationen über die künftige Ausrichtung der Geldpolitik („Forward Guidance“). Die meisten dieser Instrumente sind nicht neu, aber häufig in Gebrauch kamen sie erst seit der Finanzkrise der Jahre 2008/2009, als sich die Leitzinsen der Null-Linie näherten und die Zentralbanken nach zusätzlichen Wegen suchten, um ihre Geldpolitik zu lockern. Unkonventionelle Instrumente wurden unter anderem von der Federal Reserve, der EZB, der Bank of England, der Bank of Japan, der Schweizerischen Nationalbank, der Schwedischen Reichsbank und der Nationalbank in Dänemark genutzt. Daher liegen aus den vergangenen gut zehn Jahren reiche Erfahrungen vor.

Keine geldpolitischen Allzweckwaffen

„Die allgemeine Botschaft lautet, dass unkonventionelle Geldpolitik den Zentralbanken half, sich mit der Sachlage zu befassen, die sich aus der Krise und dem anschließenden wirtschaftlichen Abschwung ergab“, heißt es in der Untersuchung. „Trotz der mit diesen Instrumenten verbundenen Herausforderungen bilden sie wertvolle Ergänzungen zum Werkzeugkasten der Zentralbanken.“ Als geldpolitische Allzweckwaffen taugen sie allerdings nicht: „Sie haben auch ihre Grenzen. Ihre Effektivität wird wesentlich gesteigert, wenn sie im Rahmen einer Strategie eingesetzt werden, die andere Arten von Politik einschließt.“

Gefragt seien Arten von Politik, die unerwünschte Nebenwirkungen der Geldpolitik dämpfen sowie die positiven Wirkung der Geldpolitik steigern können. Wer die Kommunikation von Zentralbanken verfolgt, erkennt hier ein seit Jahren immer wieder zu hörendes Mantra: Nicht nur, aber auch Mario Draghi plädiert seit langem für eine Unterstützung der Geldpolitik durch andere Politikbereiche, sei es die Finanzpolitik, sei es die Wirtschaftspolitik durch Strukturreformen.

Die Untersuchung wendet sich nach einer generellen Einschätzung den einzelnen Instrumenten der unkonventionellen Geldpolitik zu, wobei sie die Risiken und Nebenwirkungen nicht ausspart. Über negative Leitzinsen heißt es, sie hätten ihr Ziel einer geldpolitischen Stimulierung der Wirtschaft insgesamt bisher erreicht: „Auch wenn Nebenwirkungen wie die Reduzierung von Zinsmargen der Geschäftsbanken entdeckt wurden, haben sie bis heute kein großes Problem für die Stabilität der Banken erzeugt, weil es einen Ausgleich durch andere Erträge und durch Wertzuwächse der von den Banken gehaltenen Vermögensgüter gab, unter anderem durch einen Rückgang der faulen Kredite.“ Wie es auf längere Sicht aussieht, ist allerdings noch nicht klar: Die möglichen Effekte einer langen Periode negativer Zinsen auf Banken und andere Finanzhäuser könnten auf der Grundlage der heutigen Kenntnisse noch nicht beurteilt werden, heißt es einschränkend.

Positive Wirkung von Anleihekäufen überwiegt

Als in der Summe ebenfalls positiv werden die bisherigen Erfahrungen mit Ankaufprogrammen von Vermögensgütern geschildert: „Bedenken bezüglich einer nachlassenden Qualität der Bilanzen von Zentralbanken, überzogener Bewertungen von Vermögensgütern, vorübergehender Verknappungen in Wertpapiermärkten, Nebenwirkungen in Gestalt stark steigender Rohstoffpreise und einer stark zunehmenden Verschuldung privater Unternehmen und Haushalte in den Schwellenländern wurden nicht als ausreichend angesehen, um die positive Wirkung von Ankaufprogrammen auf die gesamtwirtschaftliche Nachfrage zunichtezumachen.“

Eine parallel veröffentlichte Untersuchung des ebenfalls in Basel angesiedelten Marktausschusses hält das starke Wachstum vieler Zentralbankbilanzen in den vergangenen Jahren nicht grundsätzlich für bedenklich. Er empfiehlt allerdings eine vorsichtige Dosierung von Käufen, um Verknappungen in Wertpapiermärkten zu verhindern. Auch hier gilt die Einschränkung, dass eine endgültige Beurteilung erst nach einem späteren Abbau der Bilanzen getroffen werden kann.

Eine positive Bilanz mit Einschränkungen findet sich ebenso für die großvolumigen und langfristigen Kreditprogramme für Geschäftsbanken: „Sie unterstützten Kreditflüsse zum privaten Sektor und halfen, die Zinserwartungen des Marktes zu stabilisieren, aber sie dürften nicht immun sein gegen Nebenwirkungen wie eine gewisse Ineffizienz in der Kreditvergabe und eine Schwächung der Anreize für den privaten Sektor, seine Verschuldung zu reduzieren.“ Auch hier kann ein endgültiges Urteil erst in Zukunft gesprochen werden.