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Aus Steinen mach Zinsen : Verpackungen für Immobilien und Infrastruktur

Die Renditen von Windpark-Investitionen sind deutlich gesunken. Mit Nachrangfinanzierungen werden sie wieder interessant. Bild: dpa

Negative Zinsen und hohe Eigenkapitalvorschriften erschweren institutionellen Investoren die Geldanlage. Das hat eine Industrie hervorgebracht, die aus illiquiden Investments Anleihen macht.

          Als vor gut einem Jahrzehnt die Finanzkrise ausbrach, handelten die Regulatoren rasch. In Windeseile wurden institutionellen Investoren wie Versicherern Vorschriften auferlegt, die die Risiken ihrer Vermögensanlagen begrenzen sollten. Je risikoreicher ein Vermögenswert, desto mehr Eigenkapital sei dafür bereitzuhalten.

          Martin Hock

          Redakteur in der Wirtschaft.

          Das Prinzip leuchtet ein, allerdings gingen die Regulatoren bisweilen recht unscharf vor. So machten sie etwa das Anlegen in forderungsbesicherten Wertpapieren (ABS) unattraktiv, obwohl europäische ABS bis heute nur sehr wenige Forderungsausfälle zu verzeichnen haben. Seit Jahren arbeitet man nun an einer neuen Regulierung, die den blockierten Verbriefungsmarkt wieder beleben soll.

          Demgegenüber wurde das Investieren in Staatsanleihen sehr günstig ausgestaltet, und das schuf ebenso schnell Probleme. Denn neue Staatsanleihen bringen mittlerweile zum großen Teil keine Rendite mehr, der Großteil der existierenden Anleihen weist negative Renditen auf. Dagegen drückt die teure Eigenkapitalunterlegung die eigentlichen Renditen etwa von Immobilien- oder Infrastrukturinvestments deutlich. Das Erwirtschaften von Erträgen für Kunden und Konzerne ist zu einer echten Herausforderung geworden.

          Aus einem Bürohaus wird eine Nachranganleihe

          Das führte dazu, dass eine neue Dienstleistungsindustrie entstanden ist. „Wenn man es so ausdrücken will, sind wir die Verpackungsindustrie für institutionelle Investoren“, sagt Lahcen Knapp, Vorstandsvorsitzender des Investmentmanagers Empira. Das Unternehmen ist darauf spezialisiert, für große Investoren Investitionshüllen für Immobilien maßzuschneidern. „Die Regulatorik ist mit so vielen unterschiedlichen Aufsichtsbehörden und Aufsichtsregimen so feingliedrig geworden, dass es schier unmöglich ist, noch mit Standardprodukten zu arbeiten“, sagt Knapp.

          Und so macht Empira aus Immobilieninvestments, je nachdem, was gebraucht wird, vorwiegend Anleihen, oft im Nachrang, sogenannte Mezzanine-Produkte. Schuldverschreibungen zählen nicht zur Immobilienquote und müssen mit weniger Eigenkapital unterlegt werden. Diese böten auch einen weiteren Vorteil, denn sie seien liquider als direkte Immobilieninvestments und hätten planbarere Mittelflüsse, sagt Knapp, der das Vorgehen so erklärt: „Wir agieren ähnlich wie eine Bank, indem wir das Kapital der Kunden entweder als Kredite oder als eigenkapitalähnliche Beteiligung an Zweckgesellschaften ausreichen.“

          Knapp sieht auch weder ein Problem noch eine Gefahr in diesem Umweg zum Immobilieninvestment. „Versicherer haben schon immer in Immobilien investiert. Die Regulierung hat sie nur zuletzt ausgebremst, so dass ihre Immobilienquote mit durchschnittlich 6 Prozent eher gering ist.“ Auch die Illiquidität sei keine Schwierigkeit. „Viele Versorgungswerke sind immer noch jung, so dass noch auf Jahrzehnte die Einzahlungen größer sein werden als die Auszahlungen. Manche müssen jeden Monat Milliarden aus Erträgen und Prämien anlegen.“ Das treffe noch mehr auf die Versorgungswerke zu, deren Immobilienquoten höher seien. Manche von diesen hätten noch gar keine Leistungsbezieher.

          Finanzierungen machen Windparks wieder interessant

          Aber es sind nicht nur Immobilieninvestments, die passend verpackt werden. Gleiches gilt auch für Infrastrukturinvestitionen. Das ist das Hauptgeschäftsfeld der Hansa Invest Real Assets, die zum Signal-Iduna-Konzern und damit selbst zu einem Versicherer gehört. Die Vorschriften zur Eigenkapitalunterlegung seien ein Treiber des Geschäfts, sagt Christoph von Geldern, Leiter des Portfolio-Managements für diesen Bereich.

          Ihren Ursprung nahm die Abteilung einmal in Direktinvestitionen des Konzerns in erneuerbare Energien. „Doch es ist viel Kapital unterwegs in diesem Bereich“, sagt von Geldern. „Das hat zu steigenden Preisen geführt, die für eine konservative Strategie einfach zu hoch sind.“ Um zwei bis zweieinhalb Prozentpunkte seien die Renditen gegenüber 2014 gefallen. „Wir wollen aber keineswegs den Weg gehen, dass wir unsere Annahmen etwa über Strompreise und Nutzungsdauer überdehnen. Es sind immer noch unternehmerische Beteiligungen mit entsprechenden Risiken.“

          Also tritt man bei den Projekten als Co-Finanzierer im Nachrang auf. „Dabei sehen wir uns die Projekte genau an, definieren unseren Beleihungswert, versuchen, die Mittelflüsse zu verstehen, und verlassen uns dabei auch nicht ausschließlich auf Gutachten von Dritten, sondern machen unsere eigenen Analysen.“ Für den Projektentwickler sei das von Vorteil. Nach Steuern erhalte er die gleiche Liquidität, müsse aber dafür nicht verkaufen. „Nach Auslaufen der Finanzierung, in der Regel nach 18 Jahren, ist er entschuldet und behält die Chance, mit dem Projekt weiter Gewinn zu erzielen, etwa im Zuge des Repowerings eines Windparks.“ Das stabilisiere auch die Unternehmen.

          Als Finanzierer bemühe man sich zudem, diese nachhaltig zu begleiten, etwa durch einen gemeinsamen Beirat. 125 Millionen Euro an Mezzanine-Kapital habe man in drei Fonds bisher begeben, ein vierter Fonds sei in Vorbereitung, der fünfte geplant. 50 Millionen Euro seien auf diese Weise derzeit unterwegs. „Da gibt es noch viel Potential im Markt. Wir stehen da im Grunde noch am Anfang, wobei die Attraktivität natürlich auch von der aktuellen Zinslandschaft abhängt.“

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