https://www.faz.net/-gv6-9tzh9

Regimewechsel : Von der Gewinnflut zur Profitebbe

Vom Bullen zum Bären - kommt auch an der Börse ein Regimewechsel? Bild: Picture-Alliance

Die Gewinne der Unternehmen flossen in den vergangenen Jahren reichlich. Robert Almeida glaubt, dass nun eine Wende bevorsteht. Kurzfristig seien die Profite aufgeblasen worden. Jetzt müsse eine Investitionslücke geschlossen werden.

          3 Min.

          An den Aktienmärkten werden derzeit die großen Fragen gehandelt: Vor allem die Geld- und Handelspolitik ist ein beständiges Thema, und da besonders der amerikanisch-chinesische Handelskonflikt. Steigen die Spannungen, sinken die Kurse, und wenn sich der Abschluss eines Handelsabkommens abzeichnet, steigen sie wieder. Robert Almeida, globaler Investment-Stratege der Vermögensverwaltung MFS, rauben nicht die täglichen Meldungen und Twitter-Nachrichten über Zölle und Nichtzölle die Ruhe. Ihn beschäftigen andere Dinge. „Letztlich geht es an den Aktienmärkten nicht um Handelskonflikte, Zentralbanken und Geldpolitik, sondern um die Profitabilität der Unternehmen.“ Und die macht ihm Sorgen, obwohl man das auf den ersten Blick vielleicht nicht so recht verstehen mag. Immerhin befinden sich die Bruttomargen der Unternehmen im wichtigsten Aktienindex der Vereinigten Staaten, dem S&P 500, immer noch auf dem höchsten Niveau der vergangenen 20 Jahre und entwickeln sich erst in jüngster Zeit leicht rückläufig.

          Martin Hock

          Redakteur in der Wirtschaft.

          Aber Almeida ist sich sicher: „Wir bekommen einen Regimewechsel. Von einer Welt der reichhaltigen Gewinne bewegen wir uns in eine Welt des Mangels an Profitabilität.“ Denn die extrem hohen Margen seien vor allem einmaligen Sprüngen in der Rentabilität zu verdanken. Zum einen hätten die Unternehmen die Kosten gesenkt, indem sie weniger Mitarbeiter beschäftigt hätten. Abermals ist das eine Aussage, die angesichts einer überdurchschnittlich hohen Beschäftigungsquote in den Vereinigten Staaten und einer Arbeitslosenrate auf einem 50-Jahres-Tief zunächst überrascht.

          Beschäftigung gesenkt - trotz Beschäftigungsrekord

          Doch Almeida erläutert das: „Wir haben Lohnzuwächse im Bereich der qualifizierten Beschäftigung gesehen, vor allem in der Technologiebranche. Aber die sonstigen Beschäftigten haben nicht diese Stellung am Arbeitsmarkt. Viele weniger qualifizierte Arbeitnehmer, die von Unternehmen entlassen wurden, sind in unsichere Beschäftigungsverhältnisse abgewandert – sie fahren etwa heute für Uber.“ Ersetzt worden seien sie meistens durch Algorithmen.

          Normalerweise habe Rationalisierung ja einen positiven Effekt, indem danach Umsätze und Wachstum zulegten. Doch das sei nicht passiert. Also habe die Geldpolitik mit einer Reflationierung und einer Erhöhung der Umlaufgeschwindigkeit des Geldes versucht, Investitionsausgaben und Arbeitsnachfrage zu erhöhen. Das habe aber genauso wenig funktioniert. Stattdessen sei das Geld in Anleihen und ähnliche Investments geflossen. Was nun die Gewinne angehe, so hätten sie angesichts eines geringen Absatzwachstums und niedriger Preissetzungsmacht nur über die Manipulation der Kosten steigen können. Und wenn Almeida von Manipulation redet, meint er das auch so. „Eine beliebte Methode der jüngsten Zeit ist das sogenannte ,Reverse Factoring‘: Zulieferer verkaufen ihre Forderungen an Factoring-Unternehmen – der Hersteller verlängert so die Zahlungsziele und erhöht seine Betriebsmittel, ohne dass Absatz oder Preise steigen.“

          Mehr Chancen für aktive Fondsmanager

          Ein Grund, dass die Umsätze nicht stiegen, sei auch der desinflationäre Effekt von Innovationen. In früheren Zeiten hätten Innovationen eine oder wenige Branchen beeinflusst. Doch die Digitalisierung habe heute alle Märkte transparenter gemacht und für eine Reihe von Preiskämpfen gesorgt. „Die fallenden Preise wirken desinflationär – und genau deswegen funktioniert auch die lockere Geldpolitik nicht.“ Auch in der Technologiebranche sei die Zeit der einfachen Gewinne vorbei, und so rechnet Almeida damit, dass die Gewinnmargen in Richtung ihres historischen Durchschnitts fallen werden.

          Mit niedrigen Margen aber rechnet Almeida auch mit niedrigeren Erträgen am Aktienmarkt, vor allem aber mit größeren Unterschieden. „Der Aktienmarkt wird eine ganz andere Dynamik annehmen. Für aktive Fondsmanager heißt das, dass sie besser abschneiden können – oder zumindest weniger falsche Entscheidungen treffen.“ Die Chancen seien auch da, weil der Aktienmarkt zuletzt doch nur ein Markt für Aktien gewesen sei, der zum großen Teil von Automatismen bestritten worden sei. Anleger sollten in Zukunft weniger auf die abgenutzten Etiketten wie Substanz oder Wachstum setzen.

          Denn der Bullenmarkt, der 2009 begann, sei nun in seiner Spätphase. Das sehe man auch daran, dass die Risikoprämien niedrig seien und die Zuversicht groß. „Üblicherweise ist eine Fehlallokation der Grund, warum ein Bullenmarkt zu Ende geht. Diesmal war es die Investitionslücke, im Wesentlichen verursacht von Managern, die nur den kurzfristigen Profit im Auge hatten. Aber Aktienrückkäufe steigern eben nur den Gewinn je Aktie, nicht die Gewinnmarge. Diese Fehlallokation werde aber genau wie alle anderen ebenfalls wieder aufgeholt werden. „Wer den Vorsprung von Netflix, Google und Amazon aufholen will, muss enorm investieren. Auch eine Kraft Heinz muss dies tun, um den Vorsprung von Beyond Meat aufzuholen.“ Doch wer investiert, muss eben an den Gewinnen Abstriche machen.

          Weitere Themen

          Topmeldungen

          SPD unter neuer Führung : Auf Linkskurs

          Unter Esken und Walter-Borjans wird die SPD einen Linkskurs einschlagen, mit dem sie vor die „Agenda 2010“ zurückfällt. Damit gibt sie allerdings auch den Anspruch auf die „Mitte“ auf.

          Newsletter

          Immer auf dem Laufenden Sie haben Post! Abonnieren Sie unsere FAZ.NET-Newsletter und wir liefern die wichtigsten Nachrichten direkt in Ihre Mailbox. Es ist ein Fehler aufgetreten. Bitte versuchen Sie es erneut.
          Vielen Dank für Ihr Interesse an den F.A.Z.-Newslettern. Sie erhalten in wenigen Minuten eine E-Mail, um Ihre Newsletterbestellung zu bestätigen.