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Joachim Fels ist Chefvolkswirt der Fondsgesellschaft Pimco, die zum Versicherungskonzern Allianz gehört. Bild: Wolfgang Eilmes

Pimco-Chefökonom im Interview : „Die Ruhe macht mir Angst“

Joachim Fels, Chefökonom der Fondsgesellschaft Pimco, über die Gefahr eines Börsencrashs, das Zaudern der Notenbanken – und die Suche nach dem verlorenen Zins.

          6 Min.

          Herr Fels, die Weltwirtschaft ist in guter Verfassung, und auch an der Börse läuft es. Leben wir gerade in der besten aller Welten?

          Dennis Kremer
          Redakteur im Ressort „Geld & Mehr“ der Frankfurter Allgemeinen Sonntagszeitung.

          Leider kann man das so nicht sagen. Wir Volkswirte sind ja eher vorsichtige Leute. Die derzeitige Lage macht mich misstrauisch.

          Wollen Sie uns die gute Laune gleich wieder verderben?

          Wir erleben gerade den seltenen Moment eines wahrhaft weltweiten Wirtschaftswachstums. Alle wichtigen Volkswirtschaften dieser Erde legen zu. Das bislang letzte Mal, als wir uns in so einer Situation befanden, war zu Beginn des Jahres 2007. Und wir alle wissen, was danach passierte: Wir haben die schwerste Wirtschafts- und Finanzkrise des 21. Jahrhunderts erlebt. Darum rate ich zur Vorsicht in Zeiten, in denen die Stimmung an den Finanzmärkten und in der Wirtschaft so positiv ist.

          In den Jahren vor der Finanzkrise hatte die Anleger eine gewisse Sorglosigkeit erfasst. Davon ist bislang nichts zu spüren.

          Das sehe ich anders. Es stimmt, dass sich die Anleger in der gesamten Erholung seit dem Jahr 2009 recht besonnen verhalten haben. Viele professionelle Investoren hatten lange Zeit einen Teil ihrer Gelder zurückgehalten – aus Sorge vor Schockmomenten, zu denen es an den Finanzmärkten immer kommen kann. Dieses Jahr allerdings ist das erste Jahr, in dem die Angst nicht mehr da ist: Aus verschiedenen Indikatoren wie beispielsweise Investorenumfragen lässt sich ablesen, dass die Anleger derzeit voll investiert sind. Dies ist genau der Zeitpunkt, wo man anfangen muss, sich Sorgen zu machen.

          Das klingt schizophren.

          Ist es aber nicht. Nicht ohne Grund ist derzeit häufig davon die Rede, an den Finanzmärkten herrsche angesichts der fehlenden Rückschläge eine geradezu unheimliche Ruhe. Wenn man auf vergangene Finanzkrisen schaut, ging es kurz zuvor immer sehr entspannt an den Märkten zu – es gab kaum Kursausschläge nach unten. Ich will jetzt nicht die nächste Finanzkrise heraufbeschwören, aber man sollte sich nicht zu sicher sein, dass die gute Stimmung weiter andauert.

          Warum folgern Sie, dass auf Ruhe an den Märkten zwangsläufig Unruhe folgen muss? Kann es nicht auch einfach ruhig bleiben?

          Der Gedanke geht auf den Ökonomen Hyman Minsky zurück. Ausgerechnet Stabilität bewirkt in seinen Augen Instabilität. Dies funktioniert so: Je weniger Kursausschläge es an den Börsen gibt, umso sorgloser zeigen sich die Investoren. Denn viele Profianleger nutzen ähnliche Risikomodelle, die es ihnen erlauben, höhere Risiken einzugehen, solange die Kursschwankungen niedrig sind. Wenn es aber zu einem Schock an den Märkten kommt, wollen alle gleichzeitig verkaufen. Alle drängt es dann gleichzeitig zum Ausgang. Das geht in der Regel nicht gut.

          Was könnte diesen Ansturm auslösen?

          Dies ist ja gerade das Unangenehme: Seriös vorhersagen lässt sich nicht, was der Auslöser sein wird. Es kann eine negative Überraschung jedweder Art sein.

          Wer Ihnen zuhört, erhält den Eindruck, der aktuelle Wirtschaftsaufschwung sei rein künstlicher Natur.

          Nein, so ist es nicht. Es gibt durchaus Gründe, warum sich die Weltwirtschaft derzeit so gut entwickelt. Der erste ist: Viele große Schwellenländer haben ihre Krisen überwunden. Wir hatten ja in den vergangenen Jahren eine Art Zweiteilung der Welt: Den westlichen Industrieländern ging es passabel, aber Staaten wie Brasilien und Russland befanden sich in der Rezession. Das hat sich jetzt geändert. Wichtig war in dem Zusammenhang, dass China die eigene Wirtschaft mit Krediten und Investitionen angekurbelt hat. Das hat nicht nur vielen westlichen Unternehmen geholfen, die ihre Waren nach China exportieren, sondern auch vielen Schwellenländern. Viele dieser Staaten produzieren Rohstoffe, und Chinas Nachfrage hat die Rohstoffpreise zu ihrem Vorteil steigen lassen. Und zu guter Letzt ging auch von den Vereinigten Staaten ein Wachstumsimpuls aus. Man kann sagen: In der Weltwirtschaft sind gerade viele sich selbstverstärkende Kräfte am Werk.

          Dann ist also doch alles in bester Ordnung.

          Unglücklicherweise nicht. Chinas Staatspräsident Xi Jinping hat seine Macht konsolidiert. Ich fürchte, er wird sich in Zukunft eher auf die Förderung des heimischen Dienstleistungssektors konzentrieren: China fällt als Motor für die Weltwirtschaft damit weitgehend aus. Für die Vereinigten Staaten gilt dies in abgeschwächter Form: Amerika kann gar nicht mehr mit derselben Geschwindigkeit wachsen wie zuletzt. Die Arbeitslosigkeit ist so niedrig, dass es für die Unternehmen außerordentlich schwierig ist, geeignete Arbeitskräfte zu finden. Dies wirkt wie eine Bremse. Von der Steuerreform, die Donald Trump plant, erwarte ich nicht mehr als einen schwachen Impuls.

          Könnte nicht Europa die Rolle des Motors übernehmen?

          Gerade die deutsche Wirtschaft zeigt sich derzeit zwar von ihrer starken Seite. Trotzdem passt diese Rolle momentan nicht zu Europa. Den Wirtschaftsaufschwung hierzulande haben wir in erster Linie der Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) zu verdanken.

          Die deutschen Sparer werden sich kaum zu Dank verpflichtet fühlen. Seit Jahren bekommen sie für ihr Geld keine Zinsen mehr.

          Geldpolitik hat immer Nebenwirkungen, mitunter sehr starke. Man muss sich aber stets fragen: Wo stünden wir heute, wenn die EZB ihre extrem lockere Geldpolitik nicht betrieben hätte? Dann befände sich Europa in der Rezession und könnte sich nicht über ein Wirtschaftswachstum von zwei Prozent freuen. Niemandem wäre geholfen, hätte die EZB die Zinsen mit Macht auf einem höheren Niveau gehalten.

          Mit Verlaub: den Anlegern schon.

          Das ist ein Fehlschluss. Die Zinsen sind ja nicht niedrig, weil die Zentralbanken dies aus Boshaftigkeit so festgelegt haben, sondern dafür gibt es strukturelle Gründe. Regierungen, Haushalte und Unternehmen in aller Welt wollen oder müssen sparen – das bedeutet: Sie investieren wenig. Hinzu kommen die demographischen Veränderungen in unseren Gesellschaften: Die Menschen werden immer älter, was dazu führt, dass wir länger arbeiten und mehr für den Ruhestand sparen. Und auch die wohlhabenderen Menschen in den Schwellenländern wollen ihre wachsenden Vermögen sicher anlegen und kaufen darum sichere Staatsanleihen, hauptsächlich aus Amerika, aber auch aus Europa. Die Nachfrage nach sicheren Anlagen ist also enorm, was deren Renditen fallen lässt. Gleichzeitig wächst die Wirtschaft schwächer als zu früheren Zeiten, und die Inflation bleibt niedrig. Der natürliche Zins, wie wir Ökonomen sagen, muss darum niedrig sein, weil er sich an diesen Größen orientiert. Würden sich die Notenbanken dagegen wehren und höhere Zinsen erzwingen, hätte dies zwangsläufig einen Kollaps der Wirtschaft zur Folge.

          Viele Ökonomen teilen diese These der säkularen Stagnation nicht. Sorgt nicht allein schon der technische Fortschritt immer wieder für Wachstum?

          Sicher, aber in Zeiten der Digitalisierung ist dieser Impuls schwächer als früher. Ob es uns gefällt oder nicht: Die Zinsen werden dauerhaft niedrig bleiben. Für Amerika haben wir berechnet, dass es 10 bis 15 Jahre dauern kann, bis der demographische Effekt ausläuft, der die niedrigen Zinsen bewirkt. Besonders die Amerikaner mit den höchsten Einkommen arbeiten immer länger. Gerade diese Bevölkerungsgruppe spart aber auch am meisten. Auch wenn es ein Extremfall ist: Denken Sie nur an Warren Buffett, einen der reichsten Menschen der Welt. Der Mann arbeitet mit 87 Jahren immer noch, lebt äußerst bescheiden, und seine Sparquote dürfte wohl gegen 99,9 Prozent gehen.

          Wird wenigstens Amerikas neuer Notenbankchef Jerome Powell den Anlegern höhere Zinsen bescheren?

          Nein, er steht für Kontinuität. Ich habe ihn ein paar Mal in Washington getroffen und ihn als guten Zuhörer schätzen gelernt. Große Veränderungen sind unter ihm nicht zu erwarten.

          Wie sieht es in Europa aus? Wie lange bleiben die Zinsen hierzulande Ihrer Ansicht nach niedrig?

          Wir werden die erste Zinserhöhung vielleicht in der zweiten Jahreshälfte 2019 sehen, kurz bevor Notenbankchef Mario Draghi in den Ruhestand geht. Aber auch in Europa wird es auf absehbare Zeit keine Rückkehr zu althergebrachten Zinsniveaus geben.

          Sollte Mario Draghi das Anleihekaufprogramm nicht endlich zügig beenden?

          Ein schneller Ausstieg wäre gefährlich: Die Anleiherenditen würden nach oben schnellen, auch der Kurs des Euro. Wir würden einen Wechselkursschock erleben, der den Konjunkturaufschwung unvermittelt stoppen würde. Das ist kein erstrebenswertes Szenario.

          Wie können Anleger der Niedrigzinsfalle entrinnen? Indem sie Aktien kaufen?

          Grundsätzlich raten wir zu einem Portfolio, das in Aktien und Anleihen aus der ganzen Welt investiert. Aber es gibt dabei ein Problem: Besonders die Aktienkurse sind zuletzt kräftig gestiegen, insgesamt dauert die Börsenrallye ohne größere Unterbrechungen nun fast schon neun Jahre. Das heißt aber auch: Aktien sind teuer. Genau wie viele Anleihen, weil Investoren auf der Suche nach Rendite massiv in so gut wie alle Bereiche des Anleihemarktes investiert haben.

          Verstehen wir Sie richtig: Sie vertreten eine der einflussreichsten Investmentgesellschaften der Welt und raten den Anlegern dazu, ihr Geld derzeit besser gar nicht zu investieren?

          So habe ich das nicht gesagt. Sein Geld vor lauter Verzweiflung lieber auf dem Sparbuch zu lassen, halte ich nicht für richtig. Man muss sich nur im Klaren darüber sein, dass die zu erwartenden Renditen derzeit in allen Anlageklassen niedriger ausfallen. Wir bei Pimco beobachten gerade auch wieder ein verstärktes Interesse an klassischen Staats- und Firmenanleihen. Es kommt zu starken Mittelzuflüssen in solche Fonds. Der Grund dafür ist einfach: Die Investoren gehen davon aus, dass das Risiko von Kursrückschlägen zumindest bei Aktien und spekulativen Hochzinsanleihen erheblich ist. Darum kaufen sie derzeit lieber Wertpapiere, die Sicherheit und Liquidität, also gute Handelbarkeit, versprechen.

          Herr Fels, Sie stammen aus einer Ökonomenfamilie. Ihr Vater, Gerhard Fels, gehörte in den 1970er Jahren zu den Wirtschaftsweisen. Wie hat Sie das geprägt?

          Wenn Sie jetzt erwarten, dass wir beim Frühstück unentwegt über Ökonomie gesprochen hätten, muss ich Sie enttäuschen. Morgens haben wir meist nicht allzu viel geredet. Dafür aber umso mehr beim Abendbrot. Da ging es meist um deutsche Wirtschaftspolitik: Wie entwickelt sich die Arbeitslosigkeit, wie kann das Wirtschaftswachstum gestärkt werden? Man kann also mit einem Augenzwinkern sagen, dass ich gewissermaßen als Ökonom geboren wurde.

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