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Gemischte Portfolios : Die Gießkanne bringt es auch nicht immer

  • -Aktualisiert am

Bild: HAW Hamburg

Wer sein Vermögen in Aktien und Anleihen aufteilt, fühlt sich für alle Eventualitäten gewappnet. Schön wär’s.

          Ein 35-jähriger Mann, nennen wir ihn Frank, stellt sich im Juli 2007 ein Depot für den Vermögensaufbau zusammen. Frank ist Ingenieur, ein sorgfältiger Typ. Er hat viel über die Börse gelesen. Diversifikation ist darum kein Fremdwort für ihn: Er weiß, dass er das Geld auf mehrere Anlagen verteilen muss, um Risiko und Rendite auszubalancieren. Also steckt er es zu 80 Prozent in den Weltaktienindex MSCI World und damit in rund 1600 Aktien aus den Industriestaaten. Die restlichen 20 Prozent legt er in einen breiten Rohstoffindex an. Aber nicht einfach so. Er rechnet sogar nach: Zwischen Juli 2002 und Juli 2007 hat ein solches Portfolio maximal 15 Prozent verloren – wenn man zum ungünstigsten Zeitpunkt ein- und ausgestiegen wäre. Klingt beruhigend. Der Dax ist in diesem Zeitraum maximal um 50 Prozent eingebrochen. Mit seinem Portfolio fühlt sich Frank daher gut gewappnet für Börsenturbulenzen.

          Dennoch ist er 20 Monate später, im Januar 2009, am Boden zerstört. 50 Prozent Verlust hat er gemacht – viel mehr, als er je gedacht hätte. Weil die amerikanische Hypothekenkrise die Finanzwelt erschütterte und weil an den Weltbörsen mehr als 16 Billionen Dollar an Wert verlorengingen.

          Wie Frank erging es damals vielen Investoren, Privatanlegern wie Profis. Reihenweise rauschten global diversifizierte Portfolios in der Finanzkrise fast ungebremst in die Tiefe. Auch solche, die ihr Vermögen noch viel breiter gestreut hatten: zusätzlich in Immobilien, in Hedgefonds und in Schwellenländeraktien beispielsweise. Wie kann das sein? Die Diversifikation soll doch vor großen Verlusten schützen. Und ausgerechnet dann, wenn man sie am dringendsten braucht, versagt sie. Wird sie überschätzt?

          Starinvestor Buffett kein Freund der Diversifikation

          Warren Buffett, der wohl berühmteste Investor der Welt, ist jedenfalls kein Freund der Diversifikation. „Konzentrieren Sie Ihre Investments“, rät der Staranleger. „Wenn Sie über einen Harem mit 40 Frauen verfügen, lernen Sie keine richtig kennen.“ Für Börsenlaien mögen die Verheißungen der Diversifikation zumindest wundersam klingen. Sie besagen zum Beispiel, dass das Verlustrisiko in einem Anleihendepot sinken kann, wenn man ein paar Aktien beimischt. Intuitiv ist das kaum zu verstehen. Aktien sind schließlich viel riskanter als Anleihen, ihre Kurse schwanken stärker.

          Wer dem Geheimnis auf die Spur kommen will, muss das Zusammenspiel von Wertpapieren genauer unter die Lupe nehmen. Erforscht hat es der amerikanische Ökonom Harry Markowitz schon in den 1950er Jahren. Er stellte fest: Wie gut ein zusätzliches Investment das Risiko in einem Depot dämpft, hängt von den Korrelationen ab. Sie sind ein Maß für den Gleichlauf von zwei Wertpapieren und können Werte zwischen minus eins und plus eins annehmen. Plus eins bedeutet perfekter Gleichlauf. Minus eins dagegen heißt, dass das eine Investment fällt, wann immer das andere steigt. Bei null erscheinen beide Kursverläufe unabhängig voneinander.

          Nehmen wir nun an, dass sich die Kurse von zwei Investments A und B nicht parallel bewegen. Dann gleichen die Gewinne von A etwaige Verluste von B zumindest teilweise aus. Dabei gilt die Faustregel: Je geringer der Gleichlauf, desto stärker werden die Verluste gedämpft, desto deutlicher sinkt also das Risiko im Portfolio. Das leuchtet ein.

          Ein Beispiel: Ölaktien schwanken stark mit dem Ölpreis. Deshalb fällt ein Depot aus zwei Öltiteln deutlich, wenn der Preis für Öl einbricht. Aktien von Fluglinien profitieren dagegen üblicherweise von einem Ölpreisverfall, weil dadurch Kerosin billiger wird. Ein Portfolio aus einer Öl- und einer Fluglinienaktien federt einen Einbruch des Ölpreises deshalb eher ab und ist risikoärmer.

          Wer Diversifikation als faulen Finanzzauber abstempelt, macht einen Fehler

          Am besten funktioniert das Ganze, wenn sich die Investments überwiegend gegenläufig bewegen (man spricht dann von negativer Korrelation). Der Clou an der Sache: Ein Portfolio lässt sich so diversifizieren, dass sein Risiko geringer ist als das Risiko all seiner Bauteile. Darin liegt die Kraft der Diversifikation. Wirtschaftsnobelpreisträger Markowitz nannte sie deshalb „the only free lunch in investing“ – das Einzige, was es bei der Geldanlage sozusagen kostenlos gibt.

          So weit die Theorie. Die Wirklichkeit ist komplizierter. Denn Korrelationen sind keine festen Größen. Im Gegenteil: Sie sind sprunghaft, schwanken je nach Börsenlage. Die Krux ist, dass sie ausgerechnet dann nach oben schießen, wenn es an den Finanzmärkten kracht.

          Bei Frank, unserem Ingenieur, lag die Korrelation zwischen dem MSCI World und dem Rohstoffindex zum Zeitpunkt seines Börseneinstiegs 2007 in den fünf Jahren zuvor bei 0,1. Doch in den 20 Monaten, in denen er investiert war, sprang sie auf 0,6 hoch. Das wurde ihm zum Verhängnis. In Krisen nimmt der Gleichlauf von Wertpapieren häufig zu, der positive Effekt der Diversifikation schwindet dann, und die Verluste im Depot wachsen. Es ist so, als hätte man in seiner Wohnung einen Klimaregler, der nicht nur den Geist aufgibt, wenn es draußen besonders kalt ist, sondern der dazu auch noch die Fenster öffnet.

          Trotzdem: Wer Diversifikation als faulen Finanzzauber abstempelt, macht einen Fehler. Denn wie gut sie funktioniert, hängt davon ab, auf welche Art man diversifiziert. Der Privatanleger hört dabei meist auf seinen Bauch. Aktien, Anleihen, dazu vielleicht ein Rohstoffinvestment und etwas Gold – fertig ist das Depot. Die Gewichte der einzelnen Positionen legt der gemeine Anleger nach Gefühl fest. Naive Diversifikation nennen Fachleute das.

          Einen Ausweg gibt es nur für Profis mit viel Know-how

          Hinzu kommt, dass Privatanleger zur Überdiversifikation neigen. Wer seinem Depot die dritte Autoaktie oder den dritten europäischen Aktienfonds hinzufügt, tut sich keinen Gefallen. Er erhöht lediglich die Komplexität im Portfolio. Und Komplexität ist nicht Diversifikation. Denn das Risiko sinkt ja nur dann spürbar, wenn die Papiere nicht im Gleichlauf steigen oder fallen.

          Ein Profi-Investor ist da zwar einen Schritt weiter. Er setzt die Portfolios nach einem festen Bauplan zusammen. Dazu bestimmt er die Korrelationen der Investments aus historischen Börsendaten und ermittelt damit die Gewichte für den vermeintlich optimalen Depotmix. Doch die meisten Portfolioverwalter wissen nicht, dass diese Korrelationen das Zusammenspiel der Wertpapiere nur sehr grob abbilden und dass sie von einer linearen Welt ausgehen, in der die Kurse proportional zueinander verlaufen. In ruhigen Börsenzeiten mag das nicht völlig abwegig sein.

          Heftige Turbulenzen wirbeln diese Ordnung jedoch durcheinander und setzen die Regeln der Korrelationen außer Kraft. Es kommt – um einen Ausdruck aus der Fliegersprache zu gebrauchen – zu Strömungsabrissen. Die Kurse gehen in den Sturzflug über, und der hinterlässt ein tiefes Minus im Portfolio. Privatanleger wie Profis packen sich also ungeahnte Risiken in die Depots – und erleben zu oft böse Überraschungen. Das heißt keinesfalls, dass Diversifikation nutzlos ist. Das klassische korrelationsbasierte Konzept ist im Ernstfall aber bei weitem nicht so wirksam wie erhofft.

          Gibt es einen Ausweg? Ja, allerdings nur für Profis mit viel Know-how. Sie können das Auf und Ab der Korrelationen in den Griff bekommen und ein Anlagemodell stricken, das die Absturzgefahr reduziert, indem das Portfolio in turbulenten Phasen sinnvoll umgeschichtet wird. Dazu müssen sie die Finanzmärkte allerdings laufend beobachten, analysieren und, da die Portfoliotheorie hier keine Lösung parat hat, aufwendige Simulationsrechnungen anstellen. Das alles gelingt dauerhaft nur, wenn man den Geldanlageprozess automatisiert. Dass sich so hohe Verluste langfristig vermeiden lassen, ist diese Mühen wert.

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