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Hypothekenbesicherte Anleihen : Das Comeback der Giftpapiere

„Nicht darum gekümmert, nach mir die Sintflut“: Die Hypothekenpapiere aus der Vor-Finanzkrisen-Ära gibt es heute nicht mehr. Bild: AFP

Über 18 Milliarden Euro sind in Deutschland in den ersten neun Monaten des Jahres in Rentenfonds geflossen. Ist das ein Problem?

          Mehr als 18 Milliarden Euro sind in Deutschland in den ersten neun Monaten des Jahres in Rentenfonds geflossen. Zehnmal so viel wie im selben Zeitraum des Vorjahres und 80 Prozent mehr als in Aktienfonds. Für Ralph Gasser, leitender Produktspezialist für den Rentenbereich beim Schweizer Spezialfondsanbieter GAM, ist das nicht so ganz nachvollziehbar. „Im Rentenbereich ist fast alles überteuert, nicht zuletzt weil der Markt durch die lockere Geldpolitik überkauft ist.“ Deutliche Worte aus einem Haus, das zahlreiche Kreditstrategien anbietet und seine Kernkompetenz im Bereich der Schwellenländeranleihen hat.

          Martin Hock

          Redakteur in der Wirtschaft.

          Allerdings wäre man kaum ein Spezialist für Festverzinsliches, wenn man nicht Alternativen wüsste. „Vereinzelt gibt es noch günstige Kreditthemen“, sagt Gasser. „Anleihen aus dem Finanzbereich sind interessant, weil sich die Kreditqualität dort verbessert hat.“ Doch Gassers wichtigstes Thema sind forderungsbesicherte Wertpapiere, kurz ABS, und, genauer gesagt, mit Wohnbaukrediten besicherte Wertpapiere aus Amerika, kurz RMBS – just also die Papiere, die nicht nur hierzulande als das Teufelszeug gelten, das der Welt eine der schwersten Finanzkrisen seit dem Zweiten Weltkrieg beschert hat.

          „RMBS sind im Gefolge der Krise immer noch vergleichsweise billig“, meint Gasser. Vor allem, wenn man dies im Vergleich zur Entwicklung der amerikanischen Wirtschaft und des Immobilienmarktes betrachte. „Wir haben eine positive Entwicklung bei den Schuldnern: Die Arbeitslosigkeit ist niedrig, die Schuldentragfähigkeit hat sich verbessert, und die Ausfallraten sind deutlich rückläufig.“ Eine Argumentation, wie sie nicht nur von Gasser zu hören ist. Auch Fadi Fattouh, in leitender Position im Investment Research von En-Trust Permal, dem Hedgefonds-Arm der Investmentgesellschaft Legg Mason, sieht hier gute Gelegenheiten. Die Neubautätigkeit sei eigentlich zu gering, es gebe zu wenig Häuser für eine hohe Nachfrage. Die Preise sieht Gasser auf fairem Niveau, sie könnten vielleicht noch etwas zulegen. „Auf dem Immobilienmarkt ist daher in absehbarer Zeit keine schwierige Situation zu erwarten“, so sein Resümee.

          „Wir haben nicht in der Finanzkrise gesteckt“

          Die Tatsache, dass der Markt immer noch so billig sei, führt Gasser auf „mentale Hemmnisse“ zurück. Zudem zögerten die Ratingagenturen mehr als üblich, ihre Bewertungen der Papiere anzuheben, hatten diese doch während der Finanzkrise erheblich in der Kritik gestanden. Dabei sei das Marktgebaren heute nicht mehr mit den Zeiten des „Goldrauschs“ vor der Finanzkrise vergleichbar. „Damals herrschte so eine ‚Nach mir die Sintflut‘-Mentalität“, sagt Gasser. „Die Kredite wurden verbrieft, waren raus aus den Büchern, und die Bank hat sich dafür nicht mehr interessiert.“

          Heute hingegen verbleibe eine sogenannte „Equity-Tranche“ bei der Bank. Damit trage diese stets die ersten Verluste aus einem Portfolio selbst. „Damit ist ein Verkauf von Ramsch-Krediten nicht mehr interessant.“ Früher sei auch die Überwachung an Dritte ausgelagert worden, und so sei am Ende niemand mehr verantwortlich gewesen. Doch das Interesse steige zusehends. Allein in den vergangenen zwölf Monaten seien rund 700 Millionen Euro in den Fonds geflossen, unter anderem dank hoher Nachfrage aus Deutschland.

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          Wie ist Gasser mit der Finanzkrise fertig geworden? „Wir haben nicht dringesteckt“, sagt der Schweizer schlicht. „Wir haben schon ab 2002 eine sich verschlechternde Kreditqualität diagnostiziert und hielten die Bewertungen für fragwürdig. Deswegen haben wir bis 2009 nur in Papiere investiert, die von den quasistaatlichen Agenturen wie Fannie Mae garantiert wurden.“ Man habe in den dunklen Zeiten daher sogar die besten Ergebnisse erzielt – und dann ab 2009 nichtgarantierte Papiere billig eingekauft.

          Diese bilden den Schwerpunkt des Fonds: Das obere Ende dessen, was nicht als investmentwürdig bewertet wird mit einer Amortisationsdauer von aktuell rund drei Jahren. „Wir vermeiden auf diese Weise weitgehend Zinsrisiken und gehen vornehmlich Bonitätsrisiken ein. Das fällt uns leicht, weil sich hier die Verbesserung der Kreditqualität auswirkt. Zinsrisiken erscheinen uns derzeit eher weniger erfolgversprechend.“

          Im GAM-Fonds finden sich daher auch zu zwei Dritteln Papiere, die Kredite aus dem sogenannten Prime-Segment verbriefen. Nichtsdestotrotz entfällt noch ein Viertel auf das Subprime-Segment. „Was davon aus den Zeiten vor der Finanzkrise stammt, haben wir erst danach angekauft“, sagt Gasser. „Das sind Papiere, die die schlimmste Krise überlebt haben. Das spricht für sie.“

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