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Zäsur in der Geldpolitik : Die Fed steht vor einer historischen Entscheidung

Im Blickpunkt: Die Fed-Präsidentin Janet Yellen erläutert der Presse geldpolitische Entscheidungen. Bild: AFP

Die amerikanische Notenbank verkauft ihre Anleihen. Damit geht ein Experiment zu Ende, das vorher nie dagewesen war. Selbst der Ausstieg kann die Märkte der Welt schockieren.

          Die amerikanische Zentralbank Federal Reserve (Fed) beginnt in diesen Tagen, ihr Anleihe-Portfolio zu schrumpfen. Der Schritt ist akribisch vorbereitet und sorgfältig kommuniziert worden. Nicht nur für Geldpolitiker ist das ein spannender und zugleich historischer Moment. Denn die Fed beendet damit die umstrittene Politik des Quantitative Easing (QE). In der Europäischen Zentralbank (EZB) wird derzeit über den Fortgang und die Verringerung der Anleihekäufe im Jahr 2018 diskutiert. Laut EZB-Chef Mario Draghi wird auf der nächsten Ratssitzung Ende Oktober dazu ein Beschluss gefasst werden.

          Winand von Petersdorff-Campen

          Wirtschaftskorrespondent in Washington.

          Philip Plickert

          Redakteur in der Wirtschaft, zuständig für „Der Volkswirt“.

          Die Fed legt schon den Rückwärtsgang ein. Im November 2008, als die Finanzkrise hochkochte, hatte die amerikanische Zentralbank im großen Stil Staatsanleihen und staatlich verbürgte Hypothekenanleihen zu kaufen begonnen. Sie betrat damit kaum erkundetes Terrain in der Geldpolitik. Die Zentralbanker wagten den Schritt, weil sie nach eigener Analyse mit den klassischen Instrumenten der Geldpolitik, vor allem der Zinssteuerung, an die Grenze gekommen waren. Der Leitzins war binnen eines Jahres von 4,5 Prozent im November 2007 auf nahe null gesenkt worden, ohne die Krise stoppen zu können. Die Idee, die Leitzinsen unter null zu senken, fand keine Mehrheit. So blieben wenig Alternativen, um die Ziele zu erreichen, die langfristigen Zinsen nach unten zu bringen und die amerikanische Wirtschaft mit Geld zu versorgen.

          Mit den Käufen blähte die Fed ihr Anleihe-Portfolio dramatisch auf: Vor der Krise hatte sie Wertpapiere für knapp 900 Milliarden Dollar in den Büchern, heute sind es grob 4,5 Billionen Dollar. Maßgeblich für die unkonventionelle Geldpolitik waren der Fed-Chef Ben Bernanke zusammen mit seiner Nachfolgerin Janet Yellen. Bernanke hatte während seiner akademischen Laufbahn Finanzkrisen und vor allem die „Große Depression“ sorgfältig studiert und war zu der Erkenntnis gelangt, dass in einer Krise die Zentralbank stark gegensteuern müsse.

          Bloß nicht die Märkte verschrecken

          Kurz bevor Bernanke die Fed Anfang 2014 verließ, war er gefragt worden, ob er zuversichtlich sei, dass das Kaufprogramm seine Zwecke erfüllen werde. Seine Antwort wird bis heute gerne zitiert: „Das Problem der Quantitativen Lockerung liegt darin, dass sie in der Praxis funktioniert, nicht aber in der Theorie.“ Heute gilt der eher vage Konsens, dass QE in einem Noteinsatz dazu beigetragen hat, die amerikanische Finanzindustrie vor der Kernschmelze zu bewahren. Zugleich herrscht eine gewisse Ernüchterung. Die Hoffnung, die unkonventionelle Geldpolitik würde der amerikanischen Volkswirtschaft richtig Zunder geben, erfüllte sich nicht. Das Land schleppte sich nur langsam, aber doch stetig aus der Krise. Früher war die Wirtschaft nach Krisen viel schneller in Fahrt gekommen.

          Auf die Finanzmärkte aber hatte QE Wirkung. Im Frühjahr 2013 häuften sich in Amerika nach Jahren der Agonie endlich gute Konjunkturdaten. Deshalb deutete Bernanke im Mai 2013 vor einem Kongress-Ausschuss erstmals an, die Fed könnte die Anleihekäufe zurückfahren. Dies bestätigte er im Juni 2013 auf einer Pressekonferenz. Die Märkte wurden auf dem falschen Fuß erwischt. Während der Pressekonferenz stiegen die langfristigen Zinsen und der Außenwert des Dollars deutlich. In der Folge verteuerten sich amerikanische Exporte und Kredite, was unter anderem viele ausländische Rohstoff-Unternehmen, die sich in Dollar fremdfinanziert hatten, in Not brachte mit Rückwirkungen für ganze Volkswirtschaften.

          Dieses Ereignis hat die Notenbanker traumatisiert und Institutionen wie den Internationalen Währungsfonds alarmiert. Seitdem vermeidet es die Fed unter Führung der sehr vorsichtigen Yellen, die Märkte zu überraschen. Für das Schrumpfungsprogramm der Anleihen bedeutet das, dass die Zentralbank einem präzise kommunizierten Verkaufsplan folgt. Die Fed verkauft keine Anleihen. Sie ersetzt stattdessen auslaufende Anleihen nur noch zum Teil nach fester Vorgabe. Der Vorgang dauert mehrere Jahre. Berechenbarkeit ist das Ziel. Offen ist noch, wie weit das Schrumpfungsprogramm das Fed-Portfolio verkleinern soll. Wahrscheinlich aber behält die Fed deutlich mehr Anleihen als vor der Krise. Diesen Schluss lassen Stellungnahmen von Zentralbankern zu. Die andere Frage ist, ob die Fed von ihrem Pfad abweicht, wenn die Konjunktur stottert. Bernanke, der inzwischen bei der Denkfabrik Brookings untergekommen ist, fordert einen genau formulierten Schrumpfungsprozess, in den die Fed nicht mehr eingreift, bis die Anleihen in der Bilanz die gewünschte Höhe erreicht haben. Die Politik der Langeweile scheint zu funktionieren. Die Märkte nehmen die Zäsur in der Geldpolitik offenbar nur en passant zur Kenntnis. Die größere Frage sei, wann die Fed das nächste Mal die Leitzinsen erhöhe, schreiben die Volkswirte der Deutschen Bank.

          Davon ist die EZB noch weit entfernt. Bislang kauft sie monatlich für 60 Milliarden Euro. Die Diskussion über die Anleihekäufe dürfte aber in den kommenden Wochen an Fahrt aufnehmen. Einige Ratsmitglieder plädieren für ein Auslaufen der Anleihekäufe mit einem Enddatum für Neukäufe. Andere wiederum sind dafür, das Kaufvolumen von Januar an zwar zu reduzieren, aber kein Enddatum zu nennen. Bundesbankpräsident Jens Weidmann hat kürzlich davor gewarnt, der EZB-Rat dürfe nicht den richtigen Zeitpunkt für eine geldpolitische Normalisierung verpassen.

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