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Bewertungsmodelle : EVA - Hochtrabend, aber wenig nützlich

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Mit Economic Added Value (EVA) den Mehrwert bestimmen Bild:

Economic Value Added (EVA) bestimmt theoretisch den Mehrwert für Aktionäre. Praktisch ist das Modell jedoch zu komplex.

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          Nach dem Shareholder-Value-Ansatz ist das Ziel eines Unternehmens, das Vermögen des Aktionärs zu maximieren. Ob dies den Gesellschaften gelingt, lässt sich - theoretisch - mit dem Modell des Economic Value Added (EVA) nachweisen.

          Unter EVA wird jener Teil des Gesamtgewinns verstanden, der die Kosten des eingesetzten Kapitals übersteigt. Die Kosten des eingesetzten Kapitals sind die Mindestrenditeanforderungen der Kapitalgeber. Ist der EVA negativ, sprich die Kapitalkosten übersteigen den Gewinn, so wird Kapital vernichtet. Ist der Gewinn größer, so erwirtschaften die Manager einen Mehrwert.

          Nur auf den ersten Blick simpel

          Auf den ersten Blick ist das Modell simpel und schlüssig, aber die Ermittlung der einzelnen Komponenten setzt eine Vielzahl von Annahmen voraus. So dient als Ermittlungsgröße der operative Gewinn vor Zinsen nach Steuern. Hierbei gilt es, den in der Bilanz ausgewiesenen Gewinn um Lagerbestandsbewertungsdifferenzen, Firmenwertabschreibungen sowie Risikovorsorgen zu adjustieren. Diese Angaben erfordern bereits viele Unternehmensdaten, die nicht immer verfügbar sind.

          Zweiter Knackpunkt ist die Ermittlung des eingesetzten Kapitals. Denn lediglich die ausstehenden Aktien heran zu ziehen, wäre zu kurz gegriffen. Schließlich haushalten Unternehmen auch mit Fremdkapital und nicht zuletzt mit Reserven, die in der Bilanz schlummern. Und letztlich müssen Analysten die von den Kapitalgebern gewünschte Rendite ermittelten. Dazu benutzen Analysten wieder Modelle - wie etwa CAPM -, die auch die damit einhergehenden Unwägbarkeiten beinhalten.

          Komplexe Ermittlung überfordert EDV-Systeme

          Damit ist die Ermittlung des EVA sehr komplex. So wird in Frankfurt die Geschichte kolportiert, dass eine Bank das EVA-Prinzip einführen wollte, dazu aber Microsoft zunächst die Excel-Version erweitern musste, weil die herkömmliche Tabellenkalkulation mit den erforderlichen Rechenoperationen überfordert war. Sowohl bei der WGZ-Bank als auch beim Bankhaus Metzler halten sich die Analysten lieber an den Discounted Cash Flow. „EVA ist sehr akademisch und wenig praktikabel“, sagt Karl-Heinz Scheunemann, Analyst beim Bankhaus Metzler.

          Auch wenn es aus Sicht des Anlegers mehr als vernünftig ist, wenn Unternehmen Economic Added Value kreieren, so konnte bislang kein Zusammenhang zwischen hohen EVAs und Aktienkursen nachgewiesen werden. Richard Bernstein und Carmen Pigler haben von 1987 bis 1996 die 50 Aktien im S&P 500 mit den größten EVAs ausgesucht und deren Kursentwicklung in den folgenden zwölf Monaten analysiert. In der von Merrill Lynch veröffentlichten Studie kommen die Analysten zu dem Ergebnis, dass EVA sich nicht zur Anlageentscheidung eignet, weil die selektierten Aktien den S&P 500 underperformten.

          Zur internen Steuerung sinnvoll

          Sinnvoller ist das Economic Value Added-Modell dagegen zur unternehmensinternen Steuerung. Denn angewendet auf einzelne Teilbereichen können Vorstände damit Verlust- und Gewinnbringer innerhalb des Konzerns aufdecken. Beispielsweise hat KarstadtQuelle im Jahr 2000 im Rahmen seines Zehn-Punkte-Plans EVA implementiert, um so die einzelnen Konzernbereiche besser zu steuern.

          Fazit: Dem Anleger nützen komplizierte Modelle wie EVA wenig, um daraus Anlageentscheidungen herzuleiten. „Es macht etwas her, hört sich hochtrabend an, ist aber wenig nützlich“, so fasst ein Analyst die Aussagekraft von EVA für die Bewertung von Aktien zusammen. Wenn Unternehmen dagegen selbst das Konzept von Economic Value Added einführen, so gibt dies dem Aktionär zumindest ein Signal: Das Unternehmen ist um Effizienz bemüht. Vielleicht lohnt es sich dann ja, das Unternehmen einmal mit den übrigen Bewertungsmodellen zu durchleuchten.

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