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Kuriosum als Dauerzustand : Wem nützen Negativzinsen?

Die Schweizer Nationalbank hat Strafzinsen von 0,75 Prozent etabliert. Bild: Reuters

Ein Kuriosum wird zur Normalität: Am Markt für Anleihen haben Papiere im Volumen von mehr als fünf Billionen Euro negative Renditen. Die langfristigen Kosten sind erheblich.

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          Als die Bundesrepublik Deutschland im Januar 2012 erstmals neue Wertpapiere mit einer negativen Rendite verkaufte, sagte ein Sprecher der Finanzagentur des Bundes: „Das wird nicht von Dauer sein, sondern ein temporäres Ereignis bleiben.“ Der gute Mann war fraglos nicht der Einzige, der Negativzinsen als eine Kuriosität betrachtete, die sich allenfalls aus dem Status Deutschlands als sicherer Hafen für Anleger inmitten der heißen Phase der Euro-Krise erklären mochte. Aber welcher Anleger würde auf Dauer bereit sein, einem Schuldner Geld zu schenken?

          Denn ein Negativzins ist nichts anderes als eine Art Geschenk: Nicht der Schuldner muss für den Kredit einen Zins zahlen, sondern der Anleger muss dafür zahlen, dass der Schuldner Geld von ihm annimmt. Negative Zinsen verteilen Vermögen von Gläubigern zu Schuldnern um. Gerade in Deutschland wurde ein negativer Zins damals als Ausdruck von Verrücktheit betrachtet.

          Schweizer Anleihen rentieren am niedrigsten

          An diesem Eindruck hat sich bis heute wenig geändert, aber unterdessen ist der Negativzins salonfähig geworden. Derzeit weisen in der Welt Staatspapiere im Wert von rund 5 Billionen Euro negative Renditen aus. Dies gilt für weite Teile der deutschen Staatsschuld, aber auch für viele Anleihen zum Beispiel aus Frankreich, Österreich, den Niederlanden, aus Skandinavien und aus Japan.

          Die niedrigsten Renditen auf seine Staatsanleihen hat ausgerechnet die Schweiz, die in Deutschland ansonsten gern als wirtschaftspolitisches Vorbild betrachtet wird. Zweijährige Staatsanleihen rentieren mit minus 1,05 Prozent. Nichts spricht für ein Verschwinden des Negativzinses auf absehbare Zeit. Im Gegenteil richtet er sich in der Welt der Kapitalmärkte häuslich ein.

          Neu ist der Negativzins allerdings nicht. Schon vor rund vier Jahrzehnten betrat er die Bühne - und zwar ausgerechnet in der Schweiz. Als damals in einer Welt hoher Inflationsraten und stark schwankender Wechselkurse viel Geld aus dem Ausland in die als stabil wahrgenommene Eidgenossenschaft floss, reagierten die Schweizer mit hohen Gebühren auf Bankeinlagen von Ausländern. Diese Gebühren wurden als Negativzins verstanden und sollten Ausländer abschrecken, weil die Schweizer eine zu starke Aufwertung ihres Frankens fürchteten.

          In unserer Zeit ist die Suche nach sicheren Anlagen ein Grund für das Wiederauftauchen des Negativzinses. Die beiden anderen Gründe sind die Geldpolitik und die gesamtwirtschaftliche Lage, und hier vor allem die Kombination aus schwachem Wirtschaftswachstum und ungewöhnlich niedrigen Inflationsraten. Dabei gilt als Faustregel: Der Einfluss der Geldpolitik auf die Rendite ist umso größer, je kürzer die Laufzeit einer zinstragenden Anlage ist. Denn die von Notenbanken festgelegten Leitzinsen sind kurzfristige Zinsen. Je länger die Laufzeit wird, umso stärker wirken andere Einflüsse wie die Bonität auf die Rendite.

          Fünf Notenbanken haben in den vergangenen Jahren Leitzinsen in den negativen Bereich fallen lassen: die Nationalbank in Dänemark seit Juli 2012, die Europäische Zentralbank seit Juni 2014, die Schweizerische Nationalbank seit Dezember 2014, die schwedische Reichsbank seit Februar 2015 und seit vergangener Woche auch die Bank von Japan. Die niedrigsten Notenbankzinsen mit minus 0,75 Prozent besitzt die Schweiz; Dänemark hat seinen Zins kürzlich von minus 0,75 auf minus 0,65 Prozent leicht heraufgesetzt. Für den Fall einer Wirtschaftsschwäche hat die Bank von Kanada negative Zinsen in Aussicht gestellt.

          Da die fünf Notenbanken auch auf andere Weise eine expansive Geldpolitik betreiben, zum Beispiel durch Anleihekaufprogramme oder Interventionen an Devisenmärkten, lässt sich der Effekt der negativen kurzfristigen Leitzinsen auf die Renditen der Anleihen nicht präzise bestimmen, aber er dürfte, wenn auch vermutlich in unterschiedlichem Maße, vorhanden sein.

          „Negative Leitzinsen im Euroraum, Dänemark und der Schweiz wurden von negativen Renditen für Staatsanleihen vor allem mit kürzeren Laufzeiten begleitet“, schreibt die Weltbank in einer Analyse. Am vergangenen Freitag reagierten die Märkte für Staatsanleihen aus allen Industrienationen mit einem spürbaren Rückgang der Renditen auf die überraschende Nachricht des negativen japanischen Leitzinses.

          Negativer Zins wenig schädlich

          Dabei ist darüber hinaus eine direkte geldpolitische Wirkung schwer nachweisbar. „Das Fazit lautet, dass sich entgegen vielerlei Befürchtungen negative Zinsen nicht als sehr schädlich oder destabilisierend für Banken, Finanzmärkte und Volkswirtschaften erwiesen haben“, kommentiert das Analysehaus Oxford Economics.

          Denn der negative Zins betrifft unmittelbar nur die Kosten, zu denen Geschäftsbanken Geld bei ihrer Notenbank anlegen können. Der Negativzins sorgt für höhere Kosten der Geschäftsbanken, die diese, zumindest bisher, aber kaum an ihre Kunden weitergegeben haben. Manche Banken sorgen zwar mit Abwehrkonditionen dafür, dass Unternehmen und andere Finanzhäuser möglichst wenig Einlagen bei ihnen unterhalten, aber eine Weitergabe des Negativzinses der Notenbanken an Privatkunden hat es nur in Ausnahmefällen gegeben. Eine Rolle mag spielen, dass bei hohen Kosten für Bankeinlagen aus der Sicht von Privatleuten die Haltung von Bargeld zu einer Alternative wird. Aber auch eine exzessive zusätzliche Nachfrage nach Bargeld ist bisher nicht beobachtbar.

          Mit negativen Leitzinsen als Bestandteil einer expansiven Geldpolitik wollen Notenbanken die Wirtschaft beleben und die aus ihrer Sicht zu niedrige Inflationsrate heben. In der Praxis wirkt die expansive Geldpolitik am ehesten über den Wechselkurs, indem sie eine Abwertung der eigenen Währung befördert. Die EZB betreibt offiziell keine Wechselkurspolitik, aber die Abwertung des Euros seit knapp zwei Jahren passt ihr unausgesprochen ins Konzept.

          Die Schweiz, Dänemark und Schweden betreiben offen Wechselkurspolitik, indem sie eine zu starke Aufwertung ihrer Währungen gegenüber dem Euro verhindern wollen. Sollte die EZB, wie weithin erwartet, auf ihrer Sitzung im März ihren negativen Leitzins noch einmal senken, könnten die Nachbarländer mit eigenen Währungen unter Druck geraten, ihre Zinsen ebenfalls weiter zu senken.

          Spekulation und sicherer Hafen

          Leitzinsen werden Geschäftsbanken von den Notenbanken aufgezwungen, aber die Renditen von Anleihen bilden sich am Markt als Ergebnis von Angebot und Nachfrage. Warum aber kaufen Anleger Anleihen mit negativen Renditen, wenn sie dabei draufzahlen? Ein Grund ist die Spekulation auf Kursgewinne für den Fall, dass Renditen noch weiter sinken.

          Das gilt vor allem für Großanleger, die Staatsanleihen mit sehr guter Bonität überdies als Sicherheit für andere Finanzgeschäfte verwenden oder an Investoren verleihen können, die solche Anleihen als Sicherheit benötigen. Des Weiteren können sehr sichere Anleihen als Parkposition in Frage kommen, wenn vorsichtige Anleger fürchten, mit anderen Kapitalanlagen noch mehr Geld zu verlieren. Gerade in sehr unsicheren politischen oder wirtschaftlichen Zeiten spielt dieser Aspekt eine bedeutende Rolle.

          Rentabilitätserosion

          Und schließlich gibt es viele Anleger, die durch Gesetz oder durch Anlagevorschriften ihrer Eigentümer mehr oder weniger gezwungen sind, Staatsanleihen guter Bonität unabhängig von der Rendite zu kaufen. Dies gilt beispielsweise für Stiftungen, Versorgungswerke, Versicherungen und nicht wenige Investmentfonds. Anleihen mit negativer Rendite werden keineswegs von Verrückten erworben.

          Während die positiven gesamtwirtschaftlichen Effekte negativer Zinsen schwer bestimmbar sind, zeichnen sich langfristige gesamtwirtschaftliche Kosten ab. So tragen Negativzinsen zur Erosion der Rentabilität von Banken und Sparkassen bei, die in Deutschland im internationalen Vergleich ohnehin gering ist. Daher hat in den vergangenen Monaten die Zahl kritischer Äußerungen zur EZB-Geldpolitik durch Vertreter deutscher Banken und Sparkassen erheblich zugenommen. Auch in Dänemark werden die Kosten der Geldpolitik für das Kreditgewerbe immer kritischer gesehen.

          Risikolust könnte steigen

          Dass bei einem Zinssatz um null Prozent das traditionelle Bankgeschäft seine Existenzberechtigung verliert, war Ökonomen schon vor hundert Jahren bekannt. Aber auch die Geschäftsmodelle vieler Vermögensverwalter, etwa von Lebensversicherern und Pensionskassen, geraten bei sehr niedrigen Zinsen auf die Dauer unter Druck. „Wenn in vielen Ländern Europas Altersvorsorgesysteme auf Dauer nicht mehr funktionieren, ist das ein gesellschaftliches Problem“, sagte dieser Tage Emmerich Müller, Partner im Frankfurter Bankhaus Metzler.

          Schließlich können sehr niedrige Zinsen dazu verleiten, in der Kapitalanlage hohe Risiken einzugehen. Dies betrifft nicht nur Privatanleger. Studien zeigen, dass in einer solchen Situation auch Banken zu einem riskanteren Verhalten neigen, das, wenn es schiefgeht, nicht nur ihnen schaden mag, sondern auch dem Gemeinwesen.

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