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Unternehmensanleihen : Zurück zu Hochzinsanleihen

Investoren neigen zwar zur Panik, beruhigen sich aber schnell. Angesichts bevorstehender Leitzinssenkungen erfreuen sich einige in den vergangenen Monaten gemiedene Hochzinspapiere eines fulminanten Comebacks.

          Herrschte vor wenigen Tagen an den Finanzmärkten noch Weltuntergangsstimmung, so scheint es beim Blick auf die Kurse, als ob diese wieder völlig gewichen sei. Es ist nicht nur, dass der Dax in der Spitze ein Plus von knapp fünf Prozent und der für den Rentenmarkt so wichtige Bund-Futures ein Minus von bis zu 75 Basispunkten verzeichnete.

          Martin Hock

          Redakteur in der Wirtschaft.

          Auch alte Favoriten, die in Ungnade gefallen waren, erfahren plötzlich neue Zuwendung, als ob die Finanzkrise eine vorübergehender Ausrutscher gewesen sein. Um bis zu 23 Prozent etwa stieg am Donnerstag der Kurs der mit zwei Prozent über dem 3-Monats-Euribor variabel verzinsten und im September 2013 fälligen Anleihe der ehemaligen Henkel-Chemiesparte Cognis. Rund 20 Prozent ging es mit dem 725 Basispunkte über demselben Leitzins verzinsten Anleihe der Automobilzubehör-Kette ATU nach oben.

          Zinssenkungen könnten Refinanzierungen erleichtern

          Der Hintergrund ist einfach: In Erwartung einer kommenden Zinssenkung durch die Europäische Zentralbank und angesichts der Signale vorsichtiger Entspannung gehen Anleger davon aus, dass die Zeiten höherer Zinsen bereits wieder vorbei sind. Das würde den beiden Unternehmen, deren Finanzen nicht eben höchste Solidität signalisieren, die Refinanzierung künftig erleichtern.

          Die Cognis Holding wies zum 30. Juni eine Nettoverschuldung von 2,322 Milliarden Euro aus. Die Nettoverschuldung der operativ tätigen Cognis GmbH betrug 1,9 Milliarden Euro, das Eigenkapital war mit minus 617 Millionen Euro negativ. In der ersten Jahreshälfte wies das Unternehmen einen bescheidenen Nettogewinn von elf Millionen Euro auf, davon war im zweiten Quartal nur noch eine Million Euro angefallen.

          Cognis in operativ schwierigen Zeiten

          Seitdem hat sich das Unternehmen von zwei Geschäftsbereichen getrennt. Doch diese Schritte dürften eher von langfristigem strategischem Wert gewesen sein: Für die Tochter Pulcra Chemicals erhielt man 26,3 Millionen Euro in bar und die Übernahme von 15 Millionen Euro an Verbindlichkeiten. Pulcra produziert Prozesschemikalien für die Textil- und Lederindustrie und hatte zuletzt 246 Millionen Euro Umsatz erzielt. Im ersten Halbjahr 2008 hatte Pulchra dabei allerdings einen Betriebsverlust von 5 Millionen Euro eingefahren.

          Für rund 104 Millionen Euro in bar konnte die Beteiligung von 50 Prozent an der Cognis Oleochemicals verkaufen, die Grundstoffe aus nachwachsenden Rohstoffen herstellt. Deren Umsatz hatte allerdings bei bei 729 Millionen Euro gelegen und in der ersten Jahreshälfte noch einen Betriebsgewinn von 23 Millionen Euro eingefahren.

          Cognis ist bestrebt sich auf die Kerngeschäftsbereiche zu konzentrieren, die von den Trends Wellness und Nachhaltigkeit getrieben würden, und die die vergleichsweise höchsten Margen aufweisen.

          Ob Cognis die Ergebnisse des Vorjahres einstellen kann, bezeichnete Finanzchef Klaus Edelmann schon Ende August als unsicher. Der schwache Dollar und extrem gestiegene Kosten für Öle und Fette aus Pflanzen verleiden das Geschäft. 2007 betrug das Ergebnis vor Steuern, Zinsen und Abschreibungen (Ebitda) vor Sonderposten 410 Millionen Euro.

          ATU kämpft um die Wende

          Zwar lässt Finanzvorstand Klaus Edelmann keine Panik aufkommen, weil man eben bis 2013 vergleichsweise günstig finanziert ist. Doch wie es 2013 aussieht, wenn der Floater im Volumen von 610 Millionen Euro refinanziert werden muss, ist heute nicht abzusehen.

          Auch ATU befindet sich nicht in der besten Verfassung. Warme Winter haben dem Unternehmen, dessen Geschicke stärker vom Winterreifengeschäft abhängig sind als es ihm lieb ist, in den vergangenen Jahren zu gesetzt. Gleichzeitig hatte man eine Expansionsstrategie verfolgt.

          Das hatte an den Ressourcen gezehrt. Im Februar mussten die Finanzinvestoren 140 Millionen Euro Eigenkapital zuschießen, weil das Unternehmen die mit den Kreditgebern vereinbarten Zielgrößen nicht eingehalten hatte. Mittlerweile wurde das Expansionstempo gedrosselt und Arbeitsplätze gestrichen.

          Ob das angesichts der schlechten Automobil-Konjunktur für eine Wende reichen wird, ist derzeit offen. Bislang hat ATU keine Zahlen veröffentlicht. Nach der jüngsten Selbstverpflichtungserklärung der größten Beteiligungsgesellschaften der Welt, zu denen auch ATU-Eigentümer KKR gehört, müsste die Kette spätestens sechs Monate nach Ende des Geschäftsjahres ihren Jahresabschluss veröffentlichen und die wesentlichen Kennzahlen und Informationen auf ihrer Internetseite zugänglich machen. Das wäre allerdings erst im Juni 2009.

          Panik-Korrektur oder Über-Optimismus?

          Letztlich sind die Kursbewegung vom Donnerstag je nachdem entweder als Panik-Korrektur oder als übermäßiger Optimismus zu betrachten. Hohe Rendite bieten sie jedenfalls: Die 2014 fällige Rente der Cognis Holding mit einem Kupon von 9,5 Prozent rentiert mit 24,8 Prozent, die ATU-Anleihe wird zu 25 Prozent des Nominalwerts gehandelt und die 2010 fällige Anleihe des auf der Kippe stehenden Luxuskristallherstellers Waterford Wedgwood mit einem Kupon von 9,875 Prozent trotz eines Kurssprungs von 25 Prozent mit 139,25 Prozent.

          Allerdings sind die Bonitätseinschätzungen entsprechend schwach: Fitch bewertet den Cognis-Floater mit BB-, den festverzinslichen Bond mit CCC+, Moody's mit Caa1 bzw. B1, S&P mit CCC+ bzw. B.

          ATU erhält von S&P ein CCC und von Moody's ein Caa3, mithin die schlechtesten Noten vor den Zahlungsausfall. Waterford Wedgwood erhält von Moody's ein Caa2, von bedien anderen Agenturen ein CC.

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