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Unternehmensanleihen : Folgt der Subprime- die Hochzins-Krise?

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Die 1,15 Milliarden Dollar für die Übernahme von TruGreen erhält Service-Master nicht am Bondsmarkt Bild: AP

Die Krise bei Hypothekenkrediten schwacher Bonität (Subprimes) erschüttert die Kreditmärkte. Doch die nächste Krise kündigt sich bereits an. Zahlreiche Anleiheemissionen wurden abgesagt, weil die Nachfrage fehlte.

          Die Subprime-Krise, die zunehmend die Finanzmärkte erschüttert, wirkt sich zunehmend auch auf andere Bereiche der Kreditmärkte aus. Insbesondere im bereich der Hochzinsanleihen werden die Anleger mit einem Mal vorsichtig.

          Rekordniedrige Ausfallquoten hatten die Renditeaufschläge für amerikanische C-Anleihen seit 2002 von einem Spitzenwert von 2500 Basispunkten bis auf knapp 400 Basispunkte Anfang Juni einbrechen lassen. Seitdem sind die Spreads deutlich angestiegen und haben sich seit Mitte Juni um fast 20 Prozent auf über 500 Basispunkte erhöht.

          Extremer Anstieg der Renditeaufschläge

          Die durchschnittlichen Aufschläge für Hochzinsanleihen stiegen allein am Dienstag um 19 auf 312 Basispunkte. Dies war der stärkste Anstieg im laufenden Jahr. Seit Anfang Juni sind die Spreads um 71 Basispunkte geklettert.

          Fast noch extremer, sieht es in Europa aus. Hier waren die Aufschläge für C-Anleihen von über 3.800 Basispunkten im Jahr 2003 bis auf ein Rekordtief von wenig mehr als 300 Basispunkte Ende Mai gefallen. Mittlerweile notieren die Spreads nur noch wenig unter 500 Basispunkten. Die durchschnittlichen Aufschläge für Hochzinsanleihen notierten Ende Mai noch unter 200 Basispunkten, mittlerweile sind sie auf über 250 Basispunkte geklettert.

          Das trifft auch den Primärmarkt hart. Immer mehr geplante Emissionen, besonders im Hochzinsbereich werden abgesagt oder verschoben. Mindestens 13 Unternehmen aus dem Hochzinsbereich, berichtet die Finanznachrichtenagentur Bloomberg, hätten in den vergangen drei Wochen Emissionen abgesagt.

          „Instabil, negativ, verwirrt, nicht konstruktiv“

          Und nicht nur Junkbondemittenten machten Rückzieher. Unter denen, die ihre Pläne aufgaben finden sich auch deutlich besser bewertete Emittenten wie etwa der Stahlriese Arcelor Mittal oder die Banken Aozora und NIBC.

          Die Begründungen sind immer wieder ähnlich: Der Markt sei zu „instabil“, „negativ“, „verwirrt“ oder „nicht konstruktiv“. Tatsächlich aber haben viel Emittenten Schwierigkeiten, die Bonds abzusetzen. Ob es sich nun um den kanadischen Medienkonzern Quebecor handelte oder den drittgrößten amerikanischen Fleischproduzenten Swift - die Bücher wurden nicht voll. „Auf der Käuferseite war niemand interessiert“, sagte Justin Monteith, Analyst bei KDP über das Swift-Angebot.

          Bezeichnenderweise hätten viele der abgesagten Emissionen der Finanzierung von Übernahme dienen sollen. Quebecor wollte die Erlöse unter anderem für eine Zahlung an den Finanzinvestor Carlyle verwenden, Service-Master eine Brückenfinanzierung für eine gehebelte Übernahme refinanzieren. Service-Master, Swift, NIBC und andere betroffene Firmen befinden sich alle im Besitz von Finanzinvestoren.

          Kredite für gehebelte Übernahmen unter Druck

          Deren Kredite sind derzeit alles andere als begehrt. Die CDX-Indizes, die den Wert der Versicherungen für Kredite für gehebelte Übernahmen wiedergeben sind seit Mitte Juni deutlich unter Druck gekommen, die Renditeaufschläge jäh angestiegen.

          Denn angesichts steigender Preise für Übernahmen und einer Ausdünnung lukrativer Objekte einerseits und steigender Zinsen andererseits machen sich Investoren Sorgen, dass die Finanzinvestoren unter Druck geraten könnten. So ist auch nicht ganz von der Hand zu weisen, wenn spekuliert wurde, dass die Übernahme von Chrysler durch Cerberus scheitern könnte.

          Der Boom bei den gehebelten Übernahmen ist zum Gutteil auf die lockeren Finanzierungskonditionen zurückzuführen, die diese Transaktionen erst möglich gemacht haben. Die Banken spielten dieses Spiel bislang mit, weil sie sehr gut an den Provisionen verdienten. Goldman Sachs allein nahmen im laufenden Jahr 790 Millionen Dollar an Provisionen ein.

          Ein lukratives Spiel

          Nachdem sich die Blase bei den Subprimes gezeigt hat, droht nun auch ein rückläufiges Geschäft im Junkbondsegment und nicht nur da. In der laufenden Woche, berichtet Bloomberg, habe es keine Junkbondemissionen gegeben. Im Vorjahr waren es 700 Millionen Dollar. Im Investmentgrade-Bereich verringerte sich das Emissionsvolumen um 80 Prozent auf 2,76 Milliarden Dollar.

          Dies ist sicherlich nur eine Momentaufnahme. Doch das Problem wird nicht dadurch verschwinden, dass Investoren optimistischer sind und dass Finanzinvestoren und Banken das lukrative Spiel weiter fortsetzen - zumal sie vielfach identisch sind. Goldman Sachs hat nicht nur 790 Millionen Dollar an Provisionen erhalten, sondern auch 250 Millionen Dollar für Provisionen ausgegeben.

          Das Spiel lässt sich nur dann fortsetzen, wenn die Unternehmen, die die Kredite tilgen müssen, dazu auch in der Lage sind. Das aber werden sie nicht dadurch können, dass Bankhäuser die Märkte gesund reden, sondern nur dann, wenn sie günstig refinanzieren können und ihnen die Konjunktur entgegenkommt. Das aber sind für viele Unternehmen im Hochzinsbereich mit dünnen Eigenkapitalquoten und schwacher Ertragslage recht optimistische Annahmen.

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