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Solarworld : Hoher Renditeaufschlag für unsichere Zukunft

Solarworld-Chef Asbeck bereitet sich auf schwere Zeiten vor Bild: ddp

Solarworld zahlt für seine erste Anleihe einen deutlichen Renditeaufschlag. Das dürfte weniger an den Bilanzkennziffern liegen, die derzeit gut aussehen. Viel schwerer wiegen die Risiken durch die fragliche Zukunft der Solarförderung.

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          Das Jahr 2009 brachte dem neun Jahre jungen Markt für Euro-Unternehmensanleihen einen ungeahnten Emissionsrekord. Als Resultat der Finanzkrise begannen europäische Firmen, den Kapitalmarkt verstärkt anzuzapfen, darunter auch solche, die dies zuvor nicht erwogen hatten.

          Martin Hock

          Redakteur in der Wirtschaft.

          Nach Fraport und Evonik hat nun auch das Photovoltaik-Unternehmen Solarworld seine erste Anleihe begeben und 400 Millionen Euro aufgenommen. Die Bonner zahlen dafür bis zum Laufzeitende im Januar 2017 jährlich 6,15 Prozent Zinsen.

          Bedrohliche Förderungskürzung in Deutschland

          Damit will der Konzern seine finanzielle Flexibilität für weiteres internationales Wachstum stärken. Die Modulproduktion am Standort Freiberg soll verdreifacht werden und im amerikanischen Hillsboro eine neue Modul-Fabrik entstehen. Solarworld ist nach eigenen Angaben größter Produzent von Solartechnologie in Nordamerika. Die Vereinigten Staaten, derzeit drittgrößte Absatzregion für Solartechnologie, gelten als der Wachstumsmarkt für Branche.

          In Deutschland, wo der Boom schon merklich nachgelassen hatte, werden die Zeiten dagegen wohl noch sehr viel härter, wenn die Bundesregierung tatsächlich den Gesetzesentwurf von Umweltminister Norbert Röttgen umsetzt, wonach die Förderung in diesem Jahr um zusätzliche 15 Prozent gekürzt werden soll. Der Solarworld-Vorstandsvorsitzende Frank Asbeck fürchtet, dass dies vielen deutschen Herstellern das Genick brechen wird. Die Analysten der BHF-Bank damit, dass deutsche Photovoltaik-Unternehmen ihre Kapitalkosten nicht mehr werden verdienen können. Viele würden in die roten Zahlen rutschen, die Hälfte werde bis Ende 2011 vom Markt verschwinden. Zudem könnten andere Länder dem deutschen Beispiel folgen.

          Indes könnte gerade der Branchenriese Solarworld längerfristig aus einer solchen Konsolidierung als Sieger hervorgehen, wenn diese nach einer möglichen Sonderkonjunktur im ersten Quartal beginnt, meint beispielsweise Theo Kitz, Analyst bei Merck Fink. Inwieweit Solarworld dann noch in Deutschland produziert, ist eine andere Frage. Manche Analysten halten für möglich, dass über kurz oder lang die gesamte Produktion in Billiglohnländer verlegt wird. Möglich also, dass sich auch an den Expansionsplänen von Solarworld noch einiges ändert.

          Implizites spekulatives Rating

          Von den internationalen Rating-Agenturen hat Solarworld keine Bonitätsnote erhalten. Die Eigenkapitalquote ist zwar gegenüber 2006 merklich gesunken, liegt aber seit 2007 stabil bei immer noch hohen 40 Prozent. Bis 2006 war Solarworld war die Nettofinanzverschuldung des Unternehmens vernachlässigbar, teilweise verfügte es gar über einen Überschuss. Seit 2007 ist diese merklich höher, wenngleich sie gegenüber dem Jahresende 2007 zum 30. September 2009 wieder deutlich gesunken ist. Mit einer Relation zum für 2009 prognostizierten operativen Gewinn von rund 1,3 ist sie auch weiter sehr niedrig.

          Sie liegt damit beispielsweise deutlich unter dem Wert von rund 1,8 für die BASF, deren Bonität von den Agenturen mit den Noten „A1“ bzw. „A+“ im mittleren Bereich dessen angesiedelt wird, was als investitionswürdig gilt und die eine der besten Noten unter deutschen Unternehmen ihr eigen nennt.

          Dennoch wurde die Anleihe mit einem Aufschlag von 3,05 Prozentpunkten gegenüber dem Referenzzinssatz begeben, rund dreimal soviel wie Daimler und BMW in der Woche davor für eine ebenfalls siebenjährige Anleihe zahlen mussten. Fresenius Medical Care (FMC) legte vor kurzem eine, wenngleich fünfeinhalbjährige Anleihe mit einem Aufschlag von 2,86 Prozentpunkten auf. Heidelbergcement zahlten für eine fünfjährige Anleihe einen Aufschlag von 4,8 Prozentpunkten, für eine zehnjährige von 4,65.

          Anhand der Preisgestaltung lässt sich das implizite Rating von Solarworld damit im spekulativen Bereich, unterhalb von FMC und oberhalb von Heidelbergcement verorten und läge damit etwa bei Ba3 bzw. BB. Die Renditen für Anleihen vergleichbarer Laufzeit am Sekundärmarkt indizieren ein etwas besseres Rating.

          Unsichere Zukunft

          Der Grund für diese schwache Note trotz der eher günstigen Finanzkennziffern dürfte in der Unsicherheit hinsichtlich der Auswirkungen der Förderungskürzung liegen. Besonders die Gewinne von Solarmodul-Herstellern wie Solarworld dürften unter Druck geraten, meint etwa UBS-Analyst Stephen Chin. Auch die Citigroup sieht insbesondere Hersteller wie Solarworld unter erhöhtem Preisdruck. Dies würde sich mit Sicherheit auch auf die Bilanzkennziffern auswirken.

          Die Emission stieß indes auf reges Interesse. Nach Angaben von Solarworld war das Volumen von 400 Millionen Euro mehr als doppelt überzeichnet. Die Rendite der Anleihe fiel in den ersten Handelstagen leicht von 6,17 auf 6,11 Prozent.

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