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Märkte : Zeitbomben auf den Kreditmärkten

  • Aktualisiert am

Bild: F.A.Z.

Dass der Anleihenmarkt so unattraktiv ist wie seit zehn Jahren nicht mehr, ist kaum ein Geheimnis. Hintergrund sind zunehmende Sorgen um seine Stabilität, die nur allzu berechtigt erscheinen.

          Es war das Jahr 2002 und viele Analysten prognostizierten, der Boom der Staatsanleihen werde bald ein Ende haben. Immerhin stiegen deren Erträge langfristig betrachtet nun schon seit 1995 und hatten nur in der letzten Phase der Technologie-Hausse und an den Aktienmärkten nachgegeben.

          Und sie hatten vorübergehend recht. Aber von 2004 an ging die Hausse bis zum Herbst 2005 weiter. Dass sie seitdem vorbei ist, ist inzwischen kaum noch zu bestreiten. Der Rex-Index etwa hat während seiner gesamten Existenz noch nie eine so lang andauernde Seitwärtsphase erlebt wie seitdem, seinem Höchststand Ende 2006 zum Trotz. Der Kursindex ist seit Sommer 2005 von seinem Allzeithoch mittlerweile nahezu auf ein Fünf-Jahres-Tief gefallen.

          Und immer wieder die Subprimes

          Doch die Anleger dürften in den Teilen des Kreditmarktes, in denen in den vergangen Jahren die Musik erheblich lauter spielte, mittlerweile dankbar sein, wenn alles, was sie erleben eine Seitwärtsbewegung ist, angesichts dessen, was sich dort zusammenzubrauen scheint.

          Gleich mehrere Bomben scheinen zu ticken, deren Sprengkraft niemand so recht einzuschätzen weiß und von denen auch keiner zu sagen vermag, ob und inwieweit sie eine Kettenreaktion auslösen können. Das liegt an der impulsiven Entwicklung , die die gefährdeten Marktsegmente in den vergangene Jahren genommen hatten.

          Zum ersten sind da die verbrieften Forderungen (Asset-Backed-Securities) und dort speziell die verbrieften Hypothekenkredite (MBS). Schon im Februar waren die ABX-Indizes, mit denen der Dienstleister Markit die Entwicklung der Märkte misst, zum Teil heftig eingebrochen. Die mit „A“ und „BBB“ bewerteten Tranchen befinden sich seit Mitte Mai abermals auf Talfahrt und haben zum Teil neue Tiefstände erreicht.

          Teaser, NegAm, Civil Relief

          Schuld sind die Konstruktionen amerikanischer Hypothekenkredite (vgl. auch Das Problem ist nicht der Subprime-Sektor). Nicht nur, dass sich bei so genannten „Teaser Loans“ der Zins von einem Jahr auf das andere plötzlich versechsfachen kann, was zwangsläufig zu Zahlungsausfällen führt, falls die erworbene Immobilie nicht wie geplant kurzfristig zu einem entsprechenden Preis veräußert werden konnte.

          Zudem gibt es die Konstruktion der „Neg-Am-Loans“. Hier stellt die Bank einen marktüblichen Zins in Rechnung, doch der Kreditnehmer zahlt lediglich eine vertraglich vereinbarte Mindestrate. Die Differenz wird dem ursprünglichen Kreditsaldo angerechnet, der entsprechend ansteigt, in der Regel bis maximal 125 Prozent der ursprünglichen Kreditsumme. Dies führt bei den BBB-Indizes derzeit zu ständigen Zinsausfällen.

          Verstärkt wird dies durch den Irakkrieg, für den die Bush-Administration den „Soldiers' and Sailors' Civil Relief Act“ aus dem Zweiten Weltkrieg novellierte und der es ermöglicht, die Zinsen auf einen Hypothekenkredit bei sechs Prozent einzufrieren.

          Kritik an den Rating-Agenturen

          Die Indizes der mit „AAA“ oder „AA“ bewerteten Tranchen tendieren seitwärts, da Ausfälle nicht evident sind. Indes mehren sich die Stimmen, dass die Risiken durch die Rating-Agenturen massiv unterbewertet wurden (vgl. auch Leichen im Keller der Verbriefungen). Nach einer Studie der Researchfirma Graham Fischer und der Drexel University seien die Agenturen nicht in der Lage, die sich ständig ändernden Kreditbedingungen angemessen zu erfassen und zum anderen auch gar nicht unparteiisch. Die Autoren der Studie rechnen mit Herabstufungen.

          Die Anleihen werden im Freiverkehr gehandelt, so dass keine zuverlässigen Marktpreise existieren und so ihr Wert nur über das Rating taxiert wird. Dieses ist aber gar nicht dafür vorgesehen gewesen, denn Hypothekenkredite sind statisch und daher erheblich konjunkturanfälliger als Unternehmensanleihen, deren Emittenten auf Veränderungen der Umweltbedingungen reagieren können.

          Und diese haben sich gewaltig verändert. Die 30jährigen Hypothekenzinsen stiegen in den vergangenen fünf Wochen um 50 Basispunkte und der Mittelwert der Hauspreise könnte zum ersten Mal seit der Weltwirtschaftskrise auf Jahresbasis sinken.

          Aus-Hebelung der Anleihenmärkte

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