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Hochzinsanleihen : Bis zu 20 Milliarden Euro Verlust

Bild: F.A.Z.

Die Ausfallraten steigen, die ersten Emittenten strecken die Waffen. Doch wie hoch werden die Verluste bei Hochzinsanleihen wirklich? Die Rating-Agentur S&P rechnet mit bis zu 50 Prozent der Schulden.

          Als die Rating-Agenturen vor Jahren zu warnen begannen, dass die historisch niedrigen Ausfallraten vor allem im Bereich der spekulativen Anleihen keinen dauerhaften Bestand haben könnten, nahm dies zunächst kaum ein Investor so recht ernst. Zu sehr schien es eine akademische Gefahr zu sein.

          Martin Hock

          Redakteur in der Wirtschaft.

          Mittlerweile häufen sich die Ausfälle und die Frage ist nur noch bis zu welchen Höhen die Ausfallraten steigen werden und wie groß die Verluste der Gläubiger sein werden. Vorbote ist die deutliche Verschlechterung der Kreditqualität. So sind laut der Rating-Agentur Standard & Poor's (S&P) mittlerweile knapp 9 Prozent der Schulden mit der schlechtesten Note „CCC“ bewertet. Das ist ein doppelt so hoher Anteil wie noch im Juni und mehr als dreimal so viel wie im Juni 2007.

          Bewertung der Einbringlichkeit wird bedeutender

          S&P empfiehlt daher künftig auch verstärkt auf die Wahrscheinlichkeit zu achten, mit der die Schulden wieder einbringlich sind. So geht die Agentur bei einer Gruppe von 23 westeuropäischen Unternehmen mit schwacher Bonität und Schulden von insgesamt 41 Milliarden Euro davon aus, dass Verluste von bis zu 20 Milliarden Euro möglich sind.

          Es handelt sich bei der Gruppe um bis Emittenten, die mit Bonitätsnoten von „B-“ und schwächer eingestuft wurden, wobei 80 Prozent des Volumens auf die 12 Unternehmen entfallen, die mit „B-“ noch vergleichsweise gut bewertet sind. Für alle Unternehmen hat die Agentur zudem ein sogenanntes „Recovery Rating“ (siehe Infografik) vergeben, mit dem sie zum Ausdruck bringt, wie viel Prozent der geschuldeten Summen sie für im Ernstfall wieder einbringlich hält.

          Mindestens 4,2 Milliarden Euro

          Wie groß das Ausfallvolumen unter diesen schwachbrüstigen Emittenten tatsächlich sein wird, hängt in erster Linie davon ab, wie eng es auf dem Kreditmarkt tatsächlich wird. Legt man die historischen Durchschnitte sowohl hinsichtlich der Ausfallraten als auch der „Recovery Ratings“ zugrunde, so nehmen sich die zu erwartenden Verluste mit 4,2 Milliarden Euro in den kommenden beiden Jahren vergleichsweise bescheiden aus. Indes könnten die Ausfälle angesichts der zu erwartenden Schwere der Rezession über den historischen Durchschnitten liegen, meint S&P.

          Die hohen potentiellen Verluste basieren unter anderem darauf, dass ein Anteil von mehr als einem Drittel auf nachrangige Schulden entfällt, für die die Agentur im Durchschnitt nur von einer Einbringlichkeit von 11 Prozent ausgeht.

          Fünf schwache Riesen

          Der Umfang der tatsächlichen Ausfälle hängt sehr von ihrer Struktur ab. Dabei gereicht es dem Markt zum Nachteil, dass fast 90 Prozent der Schulden auf nur fünf Unternehmen lasten: dem niederländischen Chemie-Unternehmen Lyondell-Basell, Großbritanniens größtes Chemie-Unternehmen Ineos, dem finnischen Papierhersteller M-Real (alle Rating: B-/B3), dem griechischen Mobilfunkanbieter Wind Hellas (B-) und der ehemaligen Philips-Halbleitersparte NXP (CCC/Caa1).

          Wenn nur eines dieser Unternehmen zahlungsunfähig werde, so fiel die Verluste deutlich höher aus. Beträfe dies beispielsweise Lyondell-Basell und NXP könnten sie schon auf schätzungsweise 9,8 Milliarden Euro steigen. Auf diese fünf entfielen dann auch knapp 85 Prozent der möglichen Verluste von 20 Milliarden Euro, falls alle Schuldner ausfielen.

          Im Zyklus abwärts

          Die Bilanzen der beiden Chemie-Unternehmen wurden in der Vergangenheit stark mit Fremdkapital aufgebläht. Jetzt, da sich ihre Geschäftsfelder im zyklischen Abschwung befinden, fällt ihnen die Refinanzierung schwer. Erst in der vergangenen Woche hat Ineos den Gläubigern einen höheren Zinsaufschlag angeboten, falls diese auf bestimmte Kreditbedingungen verzichten.

          NXP leidet wie Qimonda (vgl. ) unter dem brutalen Abschwung des Speichermarktes, M-Real unter dem Einbruch des Markts für Holzprodukte.

          Auf Ineos und Lyondell-Basell entfallen 64 Prozent der ausstehenden 41 Milliarden Euro, wobei aber immerhin mehr als die Hälfte „Recovery Ratings“ von 1 oder 2 hat und damit eine hohe Einbringlichkeit erwartet wird.

          Keine Prozente mehr im Wodka

          Kleinere Emittenten sind bereits ausgefallen. Der französische Wodkabrenner Belvedere flüchtete sich schon im Juli vor den Gläubigern einer variabel verzinslichen Anleihe im Volumen von 375 Millionen Euro in die Arme des Konkursrichters.

          Der italienische Modekonzern IT Holding (vgl. ) konnte einen endgültigen Ausfall im November gerade noch vermeiden, als das Unternehmen eine fällige Zinszahlung auf seine Anleihe im Volumen von 185 Millionen Euro in letzter Minute noch beglich.

          Dasselbe dürften Anleger sich auch vom irischen Luxusgüterhersteller Waterford Wedgewood (vgl. ) erhoffen, der am 1. Dezember die fälligen Zinsen auf seine Anleihe im Volumen von 166 Millionen Euro nicht anwies. Zudem hat das Unternehmen auch andere Kreditbedingungen verletzt.

          Scherbenhaufen bei Waterford Wedgwood

          Nach den jüngsten Geschäftszahlen fiele die Erlöse in dem im Oktober zu Ende gegangene Halbjahr um 15,4 Prozent, während die Verluste um 26 Prozent auf 63,2 Millionen Euro anstiegen.

          Was Waterford Wedgwood dringend braucht, ist Geld, um dass man sich händeringend bemüht. Die jüngste Kapitalerhöhung schlug fehl und Großaktionär Anthony O'Reilly ist mittlerweile selbst in Bedrängnis, da auch sein Verlag Independent News & Media Schulden von 1,4 Milliarden Euro aufgehäuft hat. Mittlerweile hat man die Weihnachtsferien um zwei Wochen verlängert.

          Waterford hat noch bis Anfang kommenden Jahres Zeit, die Zinsen zu zahlen. Danach gibt es noch eine sechsmonatige Frist, in der die Anleihengläubiger nicht ohne die Zustimmung der vorrangigen Gläubiger gegen das Unternehmen vorgehen können.

          Auf Verluste sollten sich die Gläubiger schon einmal einstellen, auch wenn Rettung noch möglich ist. Aktionäre und Geschäftsführung glauben indes nicht, dass Waterford mit der bestehenden Schuldenlast wird weiter existieren können.

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