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Anleihen : Mit Rentenpapieren die Zinskurve reiten

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Bild: FAZ.NET

Anleihen haben sich im Jahr 2004 gut geschlagen. Bei unveränderten Zinserwartungen könnten Anleger versuchen, die Renditekurve auszunutzen. Allerdings sollten sie auch wissen, wie sie reagieren sollten, wenn sich das Umfeld ändert.

          Trotz aller Unkenrufe haben sich festverzinsliche Wertpapiere im vergangenen Jahr erstaunlich gut geschlagen. Denn sie boten eine Gesamtrendite, die in etwa jener der Dax-Werte vergleichbar ist - und das bei deutlich geringeren Risiken. Risikobereinigt schnitten Anleihen folglich besser ab als die deutschen Standardwerte.

          Das Phänomen läßt sich relativ einfach erklären. Denn auf der einen Seite hielten sich die Kursgewinne der deutschen Aktien und auch die Dividendenausschüttungen in Grenzen. Auf der anderen konnten auch die Anleihen leichte Kursgewinne verbuchen und gleichzeitig von ihren regelmäßigen Ausschüttungen - den Kupons - profitieren.

          Anleihen haben sich 2004 gut geschlagen

          Es ist allerdings offen, welches Resultat der Vergleich zwischen Anleihen und Aktien künftig haben wird. Denn während Aktien bei solider Gewinnentwicklung der Unternehmen zumindest theoretisch unbegrenzt steigen können, sind Kursgewinne bei Anleihen begrenzt. Ihr Wert kann nur dann steigen, wenn die Zinsen sinken oder wenn er unter 100 Prozent des Nominalwertes lag und sich das Papier dem Rückzahlungstermin nähert.

          Da sich die Renditeniveaus international in vielen Staaten auf historisch tiefen Niveaus befinden, ist die Zinssenkungsphantasie zumindest in den Industriestaaten stark begrenzt. In manchen Ländern - unter anderem auch in den Vereinigten Staaten - haben die Zentralbanken in den vergangenen Monaten die Leitzinsen sogar schon angehoben. Bisher haben die Rentenmärkte darauf allerdings nur bedingt mit Kursverlusten reagiert, zumindest gemessen an den Papiere mit längerer Laufzeit.

          Abgesehen von der Frage, ob dafür eine gewisse Konjunktur- und die unmittelbar damit verbundene Gewinnskepsis die Ursache ist, stellt sich die Frage, wie es Anleger mit den Rentenpapieren nun halten sollten. Das kommt darauf an, lautet dann die Antwort. Nämlich darauf, wie die Zinslandschaft und die weiteren Zinserwartungen aussehen.

          Unter „Zinslandschaft“ ist in der Regel die Zinsstrukturkurve gemeint. Denn an den Kapitalmärkten gibt es nicht nur einen Zinssatz, sondern viele verschiedene. So haben die Staatsanleihen mit unterschiedlicher Restlaufzeit unterschiedliche Renditen. Ist die Zinsstruktur „normal“, dann sind die „kurzen“ Zinsen tiefer als die „langen“. Ist die Zinsstruktur dagegen „invers“, so sind die „kurzen“ Zinsen höher als die „langen“. Ist sie „flach“, so sind die Renditen über alle Laufzeiten in etwa gleich hoch (siehe Graphik 1). Ferner spielt die „Krümmung“ eine Rolle (Graphik 2).

          Bei unveränderten Zinserwartungen läßt sich „die Kurve reiten“

          Aktuell ist die Zinsstrukturkurve normal mit einer leicht positiven Krümmung. Sollte sie so bleiben, dann könnten Anleger die Zinskurve „reiten“: Sie legen sich Papiere mit einer Restlaufzeit mit etwa sieben Jahren ins Depot, halten sie für zwei bis drei Jahre, um sie dann wieder zu verkaufen. Mit dieser Strategie vermeiden sie auf der einen Seite die hohen Zinsänderungsrisiken der Langläufer. Auf der anderen Seite erhalten sie einen höheren Kupon als bei Papiere mit kurzen Laufzeiten. Gleichzeitig profitieren sie leicht von der Krümmung der Zinsstrukturkurve, da sie mit dem „Abrutschen“ auf der Renditekurve auch noch überproportionale Kursgewinne einstreichen.

          Entscheidend dürfte allerdings die Konjunktur- und Preisentwicklung sein. Denn sollte sich die Weltkonjunktur allen Skeptikern zum Trotz nachhaltig entwickeln und auch in Europa zu einer wirtschaftlich Belebung und möglicherweise gar zu anziehenden Preisen führen, dann müßte sich zumindest nach den Regeln der Vergangenheit auch die Zinsstruktur verändern. Während sich Konjunkturdaten vor allem auf die Renditen der Papiere mit langen Laufzeiten auswirken, reagieren die „kurzen“ auf Änderungen der Leitzinsen.

          Entsprechend könnten und sollten sich die Anleger positionieren. Während in Amerika die Leitzinsen sehr wahrscheinlich weiter steigen werden, dürften sie in Europa vorerst stabil bleiben. In Amerika dürfte sich die Konjunktur eher leicht abschwächen. Aus diesem Grund hielten sich bisher sehr wahrscheinlich die amerikanischen Treasuries noch vergleichsweise gut. Die europäischen Rentenmärkte haben bisher vor allem von der starken Währung und der verhaltenen Wirtschaftseinwicklung profitiert.

          Sollte in Europa die Konjunktur anziehen, dürften früher oder später die Renditen der Rentenpapiere mit längerer Laufzeit anziehen (bear-steepening ~ siehe Graphik). Sie würden entsprechend uninteressant und sollten in Papiere mit kürzerer Laufzeit getauscht oder abgesichert werden. Sollte gar die Zentralbank die Leitzinsen anziehen, dürften vor allem die kurzen Zinsen darauf reagieren (bear-flattening). Beides zusammen könnte zu einer Parallelverschiebung der Renditekurve nach oben führen. Noch sind solche Bewegungen nicht absehbar. Aber es dürfte nicht schaden, auf alle Eventualitäten eingestellt zu sein.

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