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Anleihemarkt : Zyklus spricht derzeit eher gegen Unternehmensanleihen

  • Aktualisiert am

Bild: Commerzbank

In den vergangenen 12 Monaten waren Unternehmensanleihen eine der besten Geldanlagen. Doch eine Analyse der Commerzbank zeigt, dass sich eine Phase nähert, in der sich Unternehmensanleihen früher eher schlecht entwickelten.

          Die Spreads von Unternehmensanleihen haben sich in der vergangenen Woche deutlich eingeengt. Mitverantwortlich dafür war auch ein guter Start in die Berichtssaison in Amerika. Und in den vergangenen 12 Monaten hatten Unternehmensanleihen sogar die höchste Sharpe Ratio von allen Anlagekategorien aufzuweisen (siehe Grafiken). Eine solche Entwicklung war auch früher schon typisch für die Phase nach einer Rezession. Doch damit könnte die beste Zeit zunächst vorbei sein. Zumindest mahnt eine Untersuchung der Commerzbank zur Entwicklung der Unternehmensverschuldung in früheren Zyklen, zu einer gewissen Vorsicht.

          Denn laut Analyst Bernd Meyer befinden wir uns in den drei Phasen eines typischen Zyklus der Unternehmensverschuldung, die aus „Bilanzreparatur“, „Geplante Erhöhung der Verschuldung“ und „Ungeplante Erhöhung der Verschuldung (Blowout)“ besteht, im Stadium der Bilanzreparatur. Sollte sich die für diese Phase des Zyklus typische Angst vor einem Double Dip wie von der Commerzbank erwartet als unbegründet erweisen, dürfte innerhalb der nächsten sechs bis zwölf Monate die Phase der geplanten Erhöhung der Verschuldung beginnen, die tendenziell die besten Aktienperformance bringt, während sich
          Unternehmensanleihen in der Regel bestenfalls parallel zu Staatsanleihen entwickeln.

          Phase 2 ist für Unternehmensanleihen die schwächste Phase

          Zumindest wird es so laufen, wenn sich die Geschichte wiederholt. Denn wie schon erwähnt haben sich in Phase eins in früheren Zyklen Unternehmensanleihen sowohl in Amerika als auch in Europa im Durchschnitt am besten entwickelt (siehe Grafik). Der Anstieg der Unternehmensrentabilität und die Konzentration auf den Schuldenabbau führen laut Meyer zu einer Verringerung der Renditeaufschläge. Unternehmensanleihen können mit Aktien zwar nicht ganz Schritt halten, der Unterschied ist allerdings gering.

          In Phase 2 gehen die Renditeaufschläge nicht weiter zurück, da sie bereits ein niedriges Niveau erreicht haben und die Unternehmen den Fremdkapitalanteil in ihren Bilanzen gezielt erhöhen. Letzteres führt schließlich zu einer allmählichen Ausweitung der Aufschläge, der Fokus der Unternehmen verlagert sich nun vom Bondholder Value auf den Shareholder Value. Zudem erhalten Unternehmensanleihen nun unter Umständen Gegenwind von steigenden Renditen der Staatsanleihen. Im Vergleich zu den anderen Anlagekategorien ist Phase 2 für Unternehmensanleihen die schwächste Phase, die Wertentwicklung von Unternehmensanleihen ist in dieser Phase sogar etwas schlechter als die von Staatsanleihen.

          Phase 2 ist dagegen eindeutig die günstigste für Aktien. Solide Gesamtkapitalrenditen (Return On Invested Capital, ROIC) sowie ein höherer Verschuldungsgrad lassen oft Eigenkapitalrendite (Return on Equity, ROE) und Gewinn je Aktie (Earnings Per Share, EPS) steigen. Da Analysten tendenziell den Effekt einer geplant höheren Verschuldung auf die Gewinne unterschätzen, unterschätzen sie häufig in dieser Phase das Gewinnwachstum. Folglich müssen deshalb häufig die Gewinnprognosen angehoben werden. Darüber hinaus profitieren Aktien in dieser Phase von einer soliden Nettonachfrage, was auf M&A-Aktivitäten, Aktienrückkäufe und die Wiederanlage von stetig wachsenden Dividendenzahlungen zurückzuführen ist. Fremdkapitalkosten können Unternehmen in organisches Wachstum oder M&A-Aktivitäten, Aktienrückkäufe und die Wiederanlage von stetig wachsenden Dividendenzahlungen zurückzuführen ist.

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