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Anleihemarkt : Was die neuen griechischen Anleihen wert sind

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Der internen Schätzung der DZ Bank zum möglichen Kursniveau der neuen 30-jährigen Griechenland- Anleihe liegt insbesondere die Annahme einer Ausfallwahrscheinlichkeit von 50 Prozent für den ersten Anleihekupon zugrunde. Ein Ausfall wäre wohl spätestens dann zu beobachten, wenn die Troika aus IWF, EU und EZB zu der Entscheidung käme, noch für dieses Jahr angekündigte Hilfsgelder nicht auszuzahlen, beispielsweise weil in Athen keine hinreichenden Reformbemühungen zu erkennen seien. Mehr zu den Details der Berechnungen finden sich in der Grafik.

Käufergruppen für die neuen Anleihen nicht in Sicht

Die zukünftige Renditeentwicklung für die avisierte neue 30-jährige Anleihe Griechenlands werde stark abhängig davon sein, ob ein aktiver Markt für diese Titel entstehen wird. Die Anleihe, ausgestattet mit einer sehr hohen Zinssensitivität und erheblichen Verlustrisiken, stelle wohl nur für wenige Investoren eine interessante Anlage dar. Auch diejenigen Investoren, die normalerweise Titel mit langer Laufzeit kauften wie Pensionskassen oder Lebens- und Rentenversicherungen, würden kaum sofort zugreifen wollen, da sie meistens nur in Schuldtitel mit Investmentgrade (BBB und aufwärts) gingen.

Die Ratingagenturen dürften zwar, sofern nach einer freiwilligen oder unfreiwilligen Umschuldung hinreichend viele Bonds vom Markt genommen sind, das Rating Griechenlands anheben. Dieses sollte sich aber auch weiterhin nur auf Ramschniveau wiederfinden. Damit dürften nur wenige institutionelle Anleger den Drang verspüren, diese Papiere zu kaufen. In den Geschäftsbanken dürften die Risikocontroller, nach gesehenen Abschreibungen von rund drei Vierteln auf die Nominale Griechenlands, so schnell keine Linienausweitungen genehmigen. Damit bleiben laut Lodde als wesentliche potentielle Käufer für die neuen griechischen Staatspapiere nur Hedge-Fonds übrig, die auf eine deutliche Erholung der griechischen Anleihen setzen könnten, um auf diesem Wege „die schnelle Mark zu machen“. „Wir sehen im Segment griechischer Staatsanleihen auch für die absehbare Zukunft die Verkäuferseite besser besetzt. Schnelle, nachhaltige „Post-Ausfall“-Renditerückgänge erwarten wir nicht“, so Lodde.

Im Falle Russlands habe es voller eineinhalb Jahre bedurft, bevor nach dem Zahlungsausfall des Landes 1999 erste wesentliche Renditerückgänge zu beobachten waren. Im Falle Argentiniens wiederum, eines weiteren möglichen Präzedenzfalls für Griechenland, stellte sich den Analytikern das Problem, dass aufgrund einer nach 2001 nie vollends vollzogenen Umschuldung die Investoren rar geblieben und nur sehr wenige Anleihen in argentinischen Pesos emittiert worden seien. Eine hohe Inflation und eine massive Währungsabwertung hätten die Anleger nachfolgend zusätzlich abgeschreckt. Der aktuelle Swapsatz für eine Laufzeit von einem Jahr liege im argentinischen Falle auch noch heute bei 20 Prozent. Von einer Rückkehr auf „normale“ Renditeniveaus kann hier nicht gesprochen werden.

Kursveränderungen seit Drucklegung der Studie beachten

Die zitierte Studie der DZ Bank ist am 27. Februar erscheinen. Seitdem hat sich angesichts des volatilen Handels einiges getan. So ist der Kurs zehnjähriger griechischer Staatsanleihen am Donnerstag erstmals unter 20 Prozent vom Nominalwert gefallen.

Auslöser dafür waren Befürchtungen, dass Griechenland Umschuldungsklauseln anwenden wird, um Anleihegläubigern Verluste aufzubürden. Bei der Würdigung der in der Studie der DZ Bank angestellten Berechnungen müssen diese Kursveränderungen berücksichtigt werden.

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