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Strategie : Aktien können zinssensitiv sein

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Bild: IRESS, Macqaurie Research, Juni 2007

Die Rentenmärkte fallen - die Zinskurven werden steiler. Das hat auch Auswirkungen auf die Aktienbewertung: Positive für zyklische Werte mit geringer Zinssensitivität und negative für defensive, mit langem Bewertungshorizont, so eine Studie.

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          Sah an den internationalen Finanzmärkten noch bis vor wenigen Tagen alles sehr positiv aus, so dürften die Kursverluste der vergangenen Tage an den Börsen, insbesondere jedoch an den Rentenmärkten überrascht haben. Vor allem bei den Anleihen gehen die Kurse schon seit Wochen nach unten. In den vergangenen Tagen hat sich die Dynamik deutlich verstärkt.

          Was immer auch der Auslöser dafür sein mag, eines ist klar: Die Märkte waren und sind längst nicht mehr so günstig, wie sie zuletzt immer wieder dargestellt wurden. Das zeigt eine Analyse der Maquarie Bank, die sich vor allem auf den australischen Markt bezieht.

          Steilere Zinskursven: Positiv für zyklische Werte - negativ für defensive?

          Danach führt das bisher robuste Wirtschaftswachstum im Lande zu steiler werdenden Zinskurven. Sprich: Die Renditen am langen Laufzeitende legen deutlicher zu als bei kurzen Laufzeiten. Diese Entwicklung sei positiv für zyklische Werte wie den Rohstoffbereich und den Einzelhandel, dagegen negativ für defensive Trusts, Versorger, Telekommunikationswerte und langsam wachsende Industriewerte mit einer vergleichsweise hohen Bewertung.

          Welche Gründe führen zu dieser Unterscheidung? Erstens profitierten die zyklischen Werte von der wieder zunehmenden wirtschaftlichen Dynamik. Zweitens würden solche Unternehmen auf Basis relativ kurzer Zeithorizonte bewertet. Aus diesem Grund seien in der Regel nicht nur die Bewertungskenngrößen wie das Kurs-Gewinnverhältnis relativ tief. Sondern gleichzeitig machten sich steigende Zinsen über den Diskontierungsmechanismus nur bedingt bemerkbar.

          Bei defensiven Werten sei gerade das Gegenteil der Fall. Denn üblicherweise seien die Gewinnströme dieser Unternehmen zwar relativ robust. Das sei jedoch nur in schwierigen Zeiten interessant, da diese Charakteristik möglicherweise vor größeren Kursverlusten schützen könne. Dagegen profitierten die Unternehmen von einer dynamischen Wirtschaftsentwicklung nur unterproportional.

          Das ist jedoch nicht alles. Denn aufgrund der Stetigkeit und der Robustheit der Einkommensströme werden solche Unternehmen gewöhnlich auf Basis relativ langer Zeithorizonte bewertet. Aus diesem Grund machen sich Veränderungen in der Zinslandschaft über den Bewertungsmechanismus überproportional bemerkbar.

          Aktien sind zumindest in Australien hoch bewertet

          Können steigende Zinsen so an sich schon problematisch werden, so gilt das insbesondere dann, wenn die Märkte schon relativ hoch bewertet sind. Und das gilt nach der Macquarie-Analyse insbesondere für die Industriewerte und die so genannten Property-Trusts des Landes. Gemessen an den Kurs-Gewinnverhältnissen liegt die Bewertung der australischen Industriewerte beinahe auf dem Niveau des Börsenbooms Ende der neunziger Jahre. Das kann Anlegern genauso zu denken geben, wie die Tatsache, dass die Rendite der australischen Staatsanleihen inzwischen über den Dividendenrenditen der „Property-Trusts“ liegt.

          In diesem Sinne dürfte es ratsam sein, Branchen und vor allem auch einzelne Unternehmen auf ihre Bewertung hin, auf ihre Positionierung im Markt hin und vor allem auch auf ihre Bewertungs-Zinssensitivität hin zu untersuchen. Nur wenn diese Faktoren ein positives Gesamtbild ergeben, dürften sie als Kaufkandidaten gelten. Wichtig ist auch die Frage, ob der Anstieg der Zinsen und Renditen auch nachhaltig ist. Für Australien und Europa mag das angesichts der stark ausgelasteten Kapazitäten gegenwärtig gelten. Ob der Konjunkturoptimismus mit Blick auf die Vereinigten Staaten allerdings weit tragen wird, kann sich hinterfragen lassen.

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