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Flash-Crash : Einem Marktteilnehmer in die Schuhe geschoben

  • Aktualisiert am

Bild: Market Event Findings

Ein einzelner großer Handelsteilnehmer habe den sogenannten „Flash Crash“ am sechsen Mai verursacht, teilten die amerikanischen Aufsichtsorgane SEC und CFTC jüngst mit. Die kritische Rolle der Hochfrequenzhändler wird dagegen kaum diskutiert.

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          Mit Schlagzeilen wie „Einzelner Händler löste Wall-Street-Crash aus“ reagierten in der vergangenen Woche viele Medien auf die Mitteilung der amerikanischen Aufsichtsbehörden „das Rätsel“ um den dramatischen Wall-Street-Kurseinbruch vor knapp fünf Monaten gelöst zu haben. Ein einzelner großer Handelsteilnehmer habe den sogenannten „Flash Crash“ am sechsen Mai verursacht, teilten SEC und CFTC mit.

          Namen wurden in dem Dokument nicht genannt. Internen Börsenpapieren zufolge handele es sich aber um den Investmentfonds Waddell & Reed Financial, sickerte durch. Laut dem Abschlussbericht tätigte der Marktteilnehmer vor dem Hintergrund der europäischen Schuldenkrise Absicherungsgeschäfte und verkaufte 75.000 sogenannter E-Mini-Kontrakte. Der Verkauf dieser Futures-Kontrakte, die sich auf den S&P-500-Index beziehen, mit einem Volumen von 4,1 Milliarden Dollar habe eine Kettenreaktion ausgelöst, hieß es weiter.

          Automatisches Verkaufsprogramm soll eine Kettenreaktion ausgelöst haben

          Tatsächlich hatten die Handelvolumina am fraglichen Tag deutlich zugenommen und die Handelsprogramme von Waddell & Reed Financial dazu gebracht, immer mehr Verkaufsorders an den Terminmärkten zu platzieren. Gemäß dem Bericht mit dem Titel „Findings Regarding The Market Events Of May 6, 2010“ hatte ein „großer fundamentaler Händler“ ein Verkaufsprogramm gestartet, das E-Mini-Oders in Höhe von neun Prozent des in der Minute vorher gehandelten Volumens ohne Berücksichtigung von Preis oder Verkaufszeitraum in den Markt gab.

          In den zwölf Monaten zuvor waren nur zwei Verkaufprogramme ähnlicher Dimension im Markt zu beobachten gewesen. Eines davon war ebenfalls unter der Regie von Waddell & Reed Financial ausführt worden. Damals hatte das Unternehmen allerdings eine Kombination aus automatisch generierten Verkaufsaufträgen und der Aufgabe von manuellen Verkaufsorders genutzt und mehr als fünf Stunden benötigt, um die ersten 75.000 E-Mini-Kontrakte eines großen Verkaufsplans abzustoßen.

          Am sechsten Mai dagegen wurde dieses Volumen in einem ohnehin schon nervösen Markt in gerade einmal 20 Minuten verkauft. Die verkauften Kontrakte wurden zunächst von Hoch-Frequenz-Händlern, von fundamental orientierten Anlegern und Arbitrageuren, die die Preisbewegungen der Terminmärkten auf die Aktienmärkte übertragen, aufgenommen. Die große Geschwindigkeit der Transaktionen führte jedoch gerade bei den Hochfrequenzhändlern rasch zum Aufbau von Futurespositionen. Um ihre Risiken zu reduzieren, gingen sie ebenfalls rasch zum Verkauf über.

          Zu diesem Zeitpunkt handelten sie innerhalb weniger Minuten mit rund 140.000 E-Mini-Kontrakten - ein enormes Volumen, welches das Programm von Waddell & Reed Financial dazu verleitete, schnell immer mehr Verkaufsauträge loszuschicken. Diese geballte Verkaufswelle ließ den Preis des E-Mini-Kontraktes und schließlich auch die Kurse an den Aktienmärkten innerhalb von drei Minuten um drei Prozent fallen.

          Gleichzeitig führte die fehlende Nachfrage nach Aktien von fundamentaler Seite bei den Hochfrequenzhändlern zu einer Art Handelspanik. Sie schoben die Kontrakte wie heiße Kartoffeln untereinander hin und her. Innerhalb von 15 Sekunden handelten sie mit bis zu 27.000 Kontrakten und bestritten damit knapp die Hälfte des Handelsvolumens. Zu dieser Zeit hatte das Kaufinteresse im Markt für E-Mini-Futures gerade noch einen Wert von 58 Millionen Dollar. Es betrug damit nur noch ein Prozent dessen, was noch am Morgen des Handelstages normal gewesen war. Das rapide schwindende Kaufinteresse ließ den Preis des Futures innerhalb der zitierten 15 Sekunden um 1,7 Prozent fallen.

          Kritische Rolle der Hochfrequenzhändler wird kaum diskutiert

          Die fallenden Preise hatten schließlich auf fundamentale Verkäufer in den Markt gezogen. Auf dem Höhepunkt der Verkaufswelle zwischen 14.32 Uhr und 14.45 Uhr amerikanischer Zeit stieß das Verkaufsprogramm von Waddell & Reed Financial 35.000 E-Mini-Kontrakte ab, während die Verkäufer von fundamentaler Seite netto 80.000 Futures abgaben. Dagegen gab es lediglich Kaufaufträge für 50.000 Kontrakte. Das Ungleichgewicht in Höhe von 30.000 Kontrakten entsprach dem 15-Fachen dessen, was in beliebigen 13-Minuten-Perioden in den drei Tagen zuvor im Durchschnitt zu beobachten war. Dagegen entsprachen die getätigten Käufe dem Zehnfachen des üblichen. Der Futures-Markt beruhigte und erholte sich erst, nachdem die Terminbörse Chicago Mercantile Exchange den Handel für fünf Sekunden unterbrochen hatte.

          Eine Liquiditätskrise wie im Futures-Markt war zur selben Zeit auch an andern Wertpapiermärkten zu beobachten. Marktteilnehmer zogen sich kurzzeitig zurück und überprüften ihre Handelparameter, bevor sie wieder zurückkehrten. Andere änderten ihre Handelsmethoden, indem sie etwa die Spannen zwischen An- und Verkaufspreisen erhöhten.

          Seltsamer Weise wurde diese Erklärung von den meisten Marktteilnehmern und Medien beiläufig und kritiklos wahrgenommen. Dabei stellt sie mehr Fragen als sie erklärt. Denn erstens war und ist es völlig legitim, Absicherungsstrategien umzusetzen, wie Waddell & Reed Financial das taten. Zweitens schließt sich die Frage an, wie die Marktliquidität zu bewerten ist, die systematische Händler mit ihren superschnellen Rechnern dem Markt angeblich zum Vorteil der Anleger in großer Menge spendieren, wenn sie sich in entscheidenden Momenten aus dem Handel verabschieden oder die Abwärtsbewegung sogar noch verstärken?

          Immerhin wäre das Handelssystem von Waddell & Reed nicht Amok gelaufen, wenn die Hochfrequenzhändler nicht eine Liquidität suggeriert hätten, auf die sich niemand verlassen kann. Drittens bleibt die Frage offen, wie stark die Hochfrequenzhändler die elektronischen Handelssysteme auslasten und sich auf diese Weise Vorteile verschaffen können (siehe auch Interview: „Wie ein Hackerangriff auf die Börse“).

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