Wie wir reich wurden Blasen gibt es immer wieder

Eine Firma ohne Gewinne und ohne sinnvollen Geschäftsplan, viel Getöse in den Medien, und die Kurse steigen innerhalb von sechs Monaten auf das Neunfache – ist das die Technologiebörse Nasdaq im Jahr 1999? Nein, es ist London im Jahr 1720. Die South Sea Company hatte sich vorgenommen, alle Staatsschulden Großbritanniens zu übernehmen. Sie wollte Zinsen von der Regierung erhalten und den Rückkauf der alten Anleihen durch die Ausgabe frischer Aktien finanzieren. Die Anleger hätten so viel Geld bekommen wie zuvor, plus alle Gewinne aus dem Handel mit Südamerika. Die Investoren schlugen sich fast um die Aktien. Im Januar 1720 stand der Kurs noch bei 125 Pence. Im Juli kosteten die Aktien bereits 900 Pence. Dann ging es abwärts: An Weihnachten waren sie noch 180 Pence wert.

Spekulationsblasen gibt es immer wieder – von der Tulpen-Manie in Holland über die Eisenbahnspekulation im 19. Jahrhundert bis zum Häuserboom der vergangenen Jahre. Nicht alles daran ist schlecht. Häufig wird in der Phase der Überbewertung Infrastruktur billig finanziert, weil die Anleger den Firmen das Geld hinterherwerfen. Eisenbahnschienen und Glasfaserkabel bleiben auch nach dem Absturz nützlich. Gezahlt werden sie von den Anlegern, meist den Reichen. Die allerdings verlieren ihr Geld – und im schlimmsten Fall kommt es zur Krise wie 2008.

Das Anlegerverhalten ist irrational und vorhersehbar

Dabei dürfte es solche hohen Preise eigentlich nicht geben. In einem effizienten Markt sollte jede Überschätzung des Kurses sofort professionelle Investoren auf den Plan rufen, die mit so genannten „Leerverkäufen“ auf fallende Kurse spekulieren und gleichzeitig den Aktienkurs zurückstutzen. Doch so effizient ist der Markt offenbar nicht. In der New-Economy-Blase waren Firmen ohne Gewinne und ohne vernünftigen Plan Millionen wert. Warum? Unsicherheit trägt dazu bei. Solange nicht klar ist, ob Petfood.com doch eines Tages so erfolgreich wird wie Amazon.com, fällt der Kurs nicht tief.

Doch es gibt andere Situationen, in denen die Fehlkalkulation des Marktes offensichtlich ist. Das zeigt ein einfaches Beispiel, erforscht von Owen Lamont und Richard Thaler: Im März 2000 verkaufte der Elektronikhersteller 3Com einen Teil seiner Tochterfirma Palm an der Börse. Den Rest behielt 3Com. Die Kurse von Palm stiegen massiv – und zwar so, dass 3Coms Palm-Aktien bald mehr wert waren als die ganze Firma. Den Wert des Rests von 3Com, ohne Palm, schätzte die Börse folglich negativ – das ist absurd. Doch die wenigen Leerverkäufer kamen monatelang nicht dagegen an.

Leerverkäufer fehlen oft, zumal die Politiker sie nicht mögen und ihnen das Geschäft immer wieder erschweren. Das ist ein Grund dafür, dass es immer wieder Blasen gibt. Ein zweiter Grund: Vorhersehbares irrationales Anlegerverhalten ist ein Anreiz für wohlwissende Anleger, die Schieflage am Markt noch zu verstärken. Während der Südsee-Spekulationsblase schrieb die Herzogin von Rutland an ihren Anlageberater: „Kaufen Sie so viel wie möglich, und dann verkaufen wir nächste Woche. Ich habe keine positive Meinung zur Südsee-Gesellschaft, aber ich bin sicher, dass sich so ein Gewinn machen lässt.“

Häufig sind Fehlregulierungen die Ursache

Der Erfolg gibt Investoren, die überhöhte Preise noch nach oben drücken, recht. In einer detaillierten Studie weisen Markus Brunnermeier und Stefan Nagel nach, dass die Hedgefonds, die massiv in Internet-Firmen investierten, trotz des Verfalls der Kurse nach März 2000 gut abschnitten. Was passierte mit denen, die die überhöhten Preise angriffen? Das zeigt der „Tiger Fund“ von Julian Roberts. Er setzte von 1998 an auf fallende Preise und fuhr damit lange Verluste ein. Immer mehr Investoren verloren das Vertrauen, bis der Fonds Anfang 2000 aufgab. Wenige Wochen später fielen die Kurse. Mit etwas mehr Geduld hätten die Investoren ein Vermögen verdient. Doch so wurden sie bestraft.

Dass es so viele Blasen gibt, das hat auch mit den Regeln zu tun. Amerikanische Hauskäufer brauchen oft kein Eigenkapital für ihren Kredit, und sie können bis heute einfach der Bank die Schlüssel in die Hand drücken, wenn der Wert des Hauses fällt. So entsteht ein perverser Anreiz, überhöhte Preise zu zahlen. Steigt der Preis weiter, ist der Hausbesitzer fein raus. Fällt der Preis, verliert nur die Bank. In einer solchen Situation will fast jeder kaufen, und die Preise explodieren. Ähnliche Anreize hat jeder Vorstandsvorsitzende mit Aktienoptionen und jeder Wertpapierhändler bei einer Investmentbank: In guten Jahren verdienen sie Millionen, in Jahren mit hohen Verlusten bekommen sie immer noch ihr Fixgehalt. Wo das Spiel so läuft, wird gern und kräftig gezockt.

Die Analyse zeigt: Häufig sind Fehlregulierungen schuld an Blasen. Wo es nur Anleger mit deren Kapital trifft, sind die Folgen beherrschbar. Wenn aber Banken mit dem Geld anderer wetten und die Kreditversorgung bedroht ist, wird schnell ein Problem der Volkswirtschaft daraus. Deshalb sollte kluge Regulierung das Spielfeld für Optimisten und Pessimisten fair gestalten, Leerverkäufe erleichtern und falsche Anreize vermeiden.