Aktienmarkt Die Märkte nach dem Sturm

Nach Jahrzehnten der Deregulierung und der wachsenden Verflechtung der weltweiten Finanzmärkte werden die derzeitigen Turbulenzen fast mit Sicherheit zu einschneidenden Veränderungen in der Funktionsweise der Märkte und der Unternehmensfinanzierung führen.

Die Rating-Agentur Standard & Poor's (S&P) geht davon aus, dass relative Stabilität und neuerliches Wachstum langfristig nur durch eine stärkere Koordination der regionalen und globalen Banken- und Wertpapieraufsicht zurückkehren werden. Es stehe zu erwarten, dass Regierungen den lang anhaltenden Trend zur Privatisierung und Deregulierung von Finanzdienstleistungen zurückdrehen werden, mit dem Ziel, ihren Einfluss auf Kapitalgeber zu verstärken, die Kreditmärkte aus ihrer Winterstarre zu befreien, und künftige Frostperioden zu verhindern.

Strukturierte Finanzierungen werden einfacher

Anleger müssen damit rechnen, in Zukunft weniger Parkplätze für ihr Geld zu finden; und vor dem Hintergrund zunehmend schlechterer Bewertungen strukturierter Finanzprodukte (vor allem in den Vereinigten Staaten) wird die Risikoscheu wohl bis auf weiteres anhalten. Jede Wiederbelebung dieses Marktes wird von signifikanten Veränderungen begleitet sein: Die Strukturen werden einfacher, und die Preismodelle werden den inhärenten Risiken eher entsprechen oder sie doch wenigstens besser erfassen können.

Im Zuge der Globalisierung fällt es den nationalen Regulierungsbehörden zunehmend schwerer, ihre Aufsichtsfunktionen in vollem Umfang wahrzunehmen, da die Geschäfte sehr einfach auf andere Finanzmärkte verlagert werden können. Eine größere Abstimmung der Regulierungsbehörden untereinander wird daher auf Dauer unerlässlich sein. Mit den Märkten erhalten schließlich auch die Finanzzentren eine globalere Ausrichtung. S&P geht davon aus, dass sich der Handel in Zukunft auf drei große Zentren konzentrieren wird: die Vereinigten Staaten, Europa und Asien. Finanzgeschäfte werden dann rund um die Uhr getätigt werden.

Die Regierungen gewinnen an Einfluss

„Die Regierungen werden innerhalb der globalen Finanzsysteme eine immer größere Rolle spielen, und die gewohnten Grenzen zwischen Staat und Märkten werden in Frage gestellt“, sagt S&P's Asien-Pazifik-Chefökonom Subir Gokarn.

Die Gewinner stehen schon heute fest: die internationalen Metropolen, die ausländische Banken und ihre Angestellten mit offenen Armen empfangen. Eine flächendeckende Koordination der Finanzregulierung kann jedoch nur gelingen, wenn es gelingt, ausländische Fachkräfte anzuziehen und erfolgreich zu integrieren. Aufgrund ihrer kosmopolitischen Ausrichtung werden New York und London wohl auch deshalb weiterhin zu den führenden Finanzzentren der Welt gehören. Um die Vormachtstellung in Asien werden Hongkong und Singapur konkurrieren.

Die Optimierung der Kommunikationstechnologien und des computergestützten Handels hat aber auch zur Folge, dass sich die Hauptakteure am Markt nicht mehr an einem bestimmten Ort aufhalten müssen, um Geschäfte abzuschließen. Regionale Zentren werden für die Schaffung von Arbeitsplätzen zunehmend an Bedeutung verlieren. Die Märkte werden stärker verteilt sein, und die Sekundärzentren werden wichtiger werden, wobei die nationalen Finanzmetropolen für bestimmte Formen des Handels und für einheimische Unternehmen natürlich weiterhin eine große Rolle spielen werden.

Anleger müssen Balance wieder finden

Die wachsende Kooperation zwischen den regionalen Regulierungsbehörden und das Ende von Jahrzehnten der Deregulierung und Privatisierung im Bereich Finanzdienstleistungen sind in zweierlei Hinsicht zu begrüßen: Sie können nicht nur dazu beitragen, eine Rezession in den Regionen zu verhindern, die noch finanziell gesund sind (wie etwa China), sondern auch ihre Auswirkungen in den Ländern abzufedern, die bereits inmitten oder am Rande einer Rezession stehen.

Für die globale Stabilisierung der Wirtschaft von ebenso großer Bedeutung wäre wohl aber auch die Rückkehr der Anleger zu einer gesunden Balance zwischen zwei Extremen: auf der einen Seite dem unstillbaren Verlangen nach Risiko (und den damit verbundenen hohen Renditen), das den strukturierten Produkten Auftrieb gab, und auf der anderen Seite der fast panischen Risikoscheu, die zur Erstarrung der Kreditmärkte und den historischen Tiefschlägen an den Weltbörsen beitrug.

Auch wenn es noch Zeit brauchen wird, so werden die Vermögenspreise nach den Turbulenzen dieser Tage wieder vernünftigere Dimensionen annehmen, und auch das Streben nach Rendite wird zurückkommen. Begleitet werden wird sie von der nächste Übertreibung und der heißen Luft der nächsten Blase.

Wie alle Zeiten wirtschaftlicher und finanzieller Krisen wird auch diese jüngste Episode einer Zeit des Wachstums und der Stabilität Platz machen. Dazu bedarf es aber noch einiger Dinge, bevor dies eintreten kann.

Was muss zuerst geschehen?

Die Wirtschaft der Vereinigten Staaten muss stabiler werden, bevor sich die Finanzmärkte erholen können. Wir müssen zwar davon ausgehen, dass trotz des großen Finanzpakets der Regierung das Schlimmste noch vor uns liegt, aber die Ökonomie ist doch widerstandsfähiger, als wir dachten.

S&P erwartet einen moderaten, aber langwierigen Abschwung, der die Talsohle im Frühling erreicht und in eine recht schleppende Erholung übergeht. Trotz deutlicher Anzeichen dafür, dass der Absturz der Hausverkäufe bald beendet sein wird, könnten ein starker Anstieg der Ölpreise oder weitere ausgedehnte Turbulenzen auf den Finanzmärkten dafür sorgen, dass er noch länger anhält.

Außerdem werden wohl auch die Konsumausgaben in den nächsten Monaten noch weiter sinken. Jedoch erwartet S&P nur einen mäßigen Anstieg der Arbeitslosenquote von derzeit 6,5 Prozent auf 8 Prozent zum Ende des Jahres 2009 und so würden sich die Konsumausgaben bis zum Frühjahr stabilisieren.

Das Japan-Risiko

Das größere Risiko bestehe darin, dass Wirtschaft und Finanzmärkte der Vereinigten Staaten das gleiche Schicksal ereilt wie Japan in den Neunzigern. 1999 senkte Japans Zentralbank die Leitzinsen auf Null. Da aber die Banken durch die starken Kreditausfälle angeschlagen waren, wurde das Geld nicht an die Kunden weitergereicht. Daraufhin stagnierte die japanische Wirtschaft für die Dauer eines Jahrzehnts.

Wir gehen davon aus, dass Notenbankpräsident Ben Bernanke die Fehler kennt, die die Bank of Japan in den frühen Neunzigern gemacht hat“, sagt David Wyss, Nordamerika-Chefökonom von S&P. „Indes heißt die Fehler zu kennen nicht automatisch, zu wissen, was richtig ist. Es besteht das Risiko, dass einfach nur andere Fehler gemacht werden.“

Die Strukturen müssen gestrafft werden

Die amerikanische Notenbank hat ihren Leitzins auf mittlerweile 1 Prozent gesenkt, und auf den Terminmärkten deutet alles darauf hin, dass die Händler für Dezember eine weitere Senkung um einen halben Prozentpunkt erwarten. Die Zentralbank ist zur wichtigsten Regulierungsinstanz in den Vereinigten Staaten geworden - auch wenn nach wie vor nicht überschaubar ist, wie weit ihr Einfluss wirklich reicht.

Und noch eine Frage steht unverändert im Raum: An welche Instanz sollen sich andere Länder wenden, wenn sie ihre Regulierungspolitik mit der der Vereinigten Staaten abstimmen möchten? Vor diesem Hintergrund erwarten wir eine Straffung der Regulierungsstrukturen, die überfällig ist, selbst wenn die Vereinigten Staaten keine zentrale Ordnungsinstanz mit den entsprechenden Aufgaben betrauen.

Die wachsende Beteiligung der Regierung im Finanzsektor lässt vermuten, dass der Staat seine Aufsichtsfunktionen in Zukunft ausweiten wird: Die Regulierungsbehörden haben die Notwendigkeit erkannt, bei diesen Anlagegeschäften ein größeres Mitspracherecht zu haben. Das gilt nicht nur für die Vereinigten Staaten, sondern auch für Europa, wo die Regierungen einen noch stärker an den Kapitalgebern beteiligt sind, und wo ein halbstaatliches Bankensystem noch eher akzeptiert wird.

Konstante Asien

Auch die europäische Wirtschaft befindet sich in einer Rezession. Der Rückgang der Investitionen aufgrund geringerer Gewinnspannen, die Aussicht auf eine schwächere Nachfrage und die ungünstigeren Finanzierungsbedingungen haben den Konjunkturabschwung in den vergangenen vier Monaten in allen europäischen Ländern noch verstärkt. Weil die Banken aus Sorge um ihre Liquidität ihre Kreditvergabe drastisch eingeschränkt haben, und weil sich die Märkte für kurzfristige Anleihen (Commercial Paper) hermetisch abschotten, haben die Unternehmen zunehmend Schwierigkeiten, sich zu finanzieren.

Die Rezession in den Vereinigten Staaten wird auch Asiens Wachstum dämpfen, indem sie in erster Linie das Exportwachstum erschwert. In den vergangenen Jahren ist die Bedeutung des amerikanischen Marktes für das asiatische Exportgeschäft zurückgegangen, ist aber noch immer recht hoch. Zum Glück konnten die asiatischen Länder die Einbußen in diesem Bereich wenigstens zum Teil durch konstante Exportgeschäfte mit ihren Nachbarstaaten wieder ausgleichen.

Wie auch in den Vereinigten Staaten und Europa schafft das Absinken des Inflationsdrucks auch in Asien Raum für geldpolitische Stimulationsmaßnahmen. Viele Länder Asiens haben ihre Zinsen gesenkt und ihren angeschlagenen Finanzsystemen dadurch unter die Arme gegriffen, dass sie mit massiv Liquidität in diese injiziert haben, sowohl als makroökonomische Maßnahme als auch zur Unterstützung bestimmter Institutionen und Finanzsegmente.

Obwohl davon auszugehen ist, dass sich das ökonomische Wachstum Asiens in 2009 eher verlangsamen wird, bleibt es im internationalen Maßstab doch immer noch recht konstant.