Im Gespräch: Torsten Hinrichs von S&P „Treffsicherheit unserer Ratings war enttäuschend“

Die Ratingagenturen stehen in der Finanzkrise am Pranger. Torsten Hinrichs von Standard & Poor's (S&P) gibt Fehlverhalten zu, spricht über Veränderungen bei S&P und warum Kreditbewerter auch bei veränderter Bezahlung Interessenkonflikten ausgesetzt wären.

Herr Hinrichs, mit der Erfahrung von gut zwei Jahren Finanzkrise: Welche Fehler hat die Ratingagentur S&P gemacht?

In bestimmten Segmenten des Marktes für strukturierte Finanzierungen war die Treffsicherheit unserer Ratings schlicht enttäuschend. Das betrifft vor allem die Bewertung von amerikanischen Hypothekenverbriefungen. Wir sind selbst mit der Entwicklung dieser Ratings nicht zufrieden. Aber wie viele andere haben auch wir das Ausmaß der Verschlechterung im amerikanischen Häuser- und Hypothekenmarkt nicht vorhergesehen, und die Annahmen, die wir in unseren Analysen von vielen Wertpapieren mit Bezug auf amerikanische Hypotheken verwendet hatten, haben nicht standgehalten. Wir bedauern dies sehr.

Ist das ein Versagen gewesen?

Wir haben in diesem Bereich dem Anspruch an uns selbst nicht genügt.

Wie reagieren Sie?

Wir haben eine ganze Reihe von Maßnahmen eingeleitet, um die Qualität und Transparenz unserer Arbeit zu verbessern. Zum einen müssen wir besser erklären, was ein Rating leisten kann. Die Noten mussten für etwas herhalten, was wir damit nicht bezwecken. Ratings sind Meinungsäußerungen über die künftige Zahlungsfähigkeit eines Schuldners. Sie sind keine Kauf- oder Verkaufsempfehlungen. Dieses Missverständnis war ein Teil des Problems, und die Aufklärung ist damit ein Teil unserer Aufgabe.

Damit verändern Sie nur etwas bei den Nutzern der Ratings, müssen Sie selbst sich nicht ändern?

Das tun wir. Der zweite Ansatz liegt in der Analytik. Wir bauen in die Analyse neuerdings „Was wäre dann?“-Szenarien ein. Wir zeigen also von unserem Basisszenario abweichende Entwicklungen auf und nennen die möglichen Auswirkungen auf das Rating. Außerdem prüfen wir nun bei strukturierten Finanzierungsprodukten genauer, inwiefern die Emittenten in der Lage sind, uns valide Daten zur Verfügung zu stellen.

Haben Banken falsche Daten geliefert?

Wie wir jetzt wissen, hat die Qualität der Daten im Laufe der Zeit gelitten, zum Beispiel sind die Informationen über die Kreditnehmer nicht immer auf dem erforderlichen Niveau gewesen. Bis 2005 war die Qualität gut. Die Aussagekraft der Daten hat danach deutlich abgenommen. Um jetzt sicherzustellen, dass die Datenqualität ausreichend gut ist, schauen wir uns außerdem die Vorkehrungen der emittierenden Banken zur Vermeidung von Betrug genauer an.

Ist das alles, was Sie verändert haben?

Nein, bei weitem nicht. Ein Großteil unserer Maßnahmen dient der Stützung unserer Corporate Governance und der Vermeidung von Interessenkonflikten. Wir hatten schon immer eine strikte Trennung zwischen den Abteilungen, die Kunden akquirieren, und der analytischen Arbeit. Wir sind jetzt zwei, drei Schritte weiter gegangenen. Wir haben nun einen Ombudsmann, der darüber wacht, dass die Trennung nicht aufgeweicht wird. Außerdem haben wir die Regeln für die Analyse verschärft und eine Rotation für die Analysten eingeführt. In einem festgelegten Rhythmus wechseln die zuständigen Analysten und bewerten dann andere Emittenten aus derselben oder aus anderen Branchen.

Können Sie uns erklären, was der Unterschied ist zwischen einem Schuldner, der die Bestnote „AAA“ trägt, und einen der die mittlere Note „BBB“ trägt?

Bei einem AAA-Schuldner kam es in der Vergangenheit bei weniger als 0,5 Prozent in den folgenden zehn Jahren zu einer Zahlungsstörung. Bei einem BBB-Schuldner lag die Häufigkeit in der Vergangenheit hingegen bereits bei 5,16 Prozent. Das ist der wesentliche Unterschied.

Kann sich das über Nacht ändern?

Die tatsächlichen Ausfallraten in Bezug auf die verschiedenen Ratingkategorien sind bisher sehr stabil gewesen, höhere Ratings haben immer eine deutlich niedrigere Ausfallrate gezeigt als niedrige. Allerdings sollte es nicht oft vorkommen, dass Ratings um mehrere Stufen auf einmal herabgestuft werden. Die Erwartung ist, dass ein Rating über einen Konjunkturzyklus stabil bleibt.

Im Juli hat S&P aber eine größere Zahl von Anleihen, die mit Gewerbeimmobilien besichert sind, von „AAA“ um neun Stufen auf „BBB–“ herabgestuft. Nur eine Woche später kam die Entscheidung, die Wertpapiere seien doch erstklassig. Wie ist so etwas möglich?

Diese Veränderungen bei sieben von mehreren tausend US CMBS Ratings resultierten aus der Verfeinerung unserer Ratingmethodik, die sich bei Transaktionen mit einem bestimmten Merkmal auswirkte, nämlich dem Crossover Date. Diese Verfeinerung wurde eingeführt, nachdem zunächst Herabstufungen vorgenommen worden waren. Aber wir können festhalten, dass das nicht oft vorkommt.

Bedeutet „AAA“ für einen Staat dasselbe wie bei einer Verbriefung?

Ja, denn zumindest bis zur Jahresmitte 2007 waren die Ausfallquoten in der Klasse „AAA“ für Staaten und der Klasse „AAA“ für Verbriefungen in der Vergangenheit sehr ähnlich gewesen, und sie sind es auch nach wie vor. Aber die Finanzkrise hat uns gelehrt: Die Gefahr, dass wir die Bonität schnell herabstufen müssen, durchaus auch um mehrere Notenstufen, ist bei Verbriefungen ungleich größer als bei Staaten.

Haben die Ratingagenturen im Verbriefungsgeschäft ihren Wettbewerb auch über Bewertungskriterien ausgetragen?

Nein, und selbst wenn diese Gefahr bestünde, gibt es ein wichtiges Korrektiv. Der Investor wird bei zu weichen Bewertungskriterien rasch das Vertrauen verlieren und ein solches Rating nicht mehr als Entscheidungshilfe nutzen.

Aber dieses Korrektiv hat doch vor der Finanzkrise nicht gewirkt?

Doch, das glaube ich schon. Es hat keine bewusste und beabsichtigte Aufweichung der Kriterien gegeben. Dies wurde im Übrigen auch durch eine Untersuchung der SEC bestätigt.

Der Bericht der amerikanischen Aufsicht SEC erweckt einen anderen Eindruck. Darin sind E-Mails von Analysten zu lesen, die sich über ihre eigene Bewertung lustig machen. Legendär ist der Satz: „Das könnte von Kühen strukturiert werden, und wir würden es bewerten.“

Das sind Einzelfälle gewesen. Die SEC hat aus einer riesigen Anzahl von E-Mails einige herausgezogen, die im Ton unangemessen sind. Sie belegen aber keine Aufweichung der Bewertungskriterien, sondern vor allem, dass es innerhalb der Agentur unterschiedliche Meinungen und Auffassungen gibt. Und die interne Auseinandersetzung um die Analytik halte ich für sehr wichtig und notwendig.

Seit Beginn der Finanzkrise ist die Frage, wie die Ratingagenturen arbeiten, keine Privatsache mehr. Kommt Ihnen die bevorstehende Regulierung gelegen?

Wenn Regulierung dazu beiträgt, das Vertrauen der Märkte in Ratings wiederherzustellen, dann leistet sie etwas Gutes.

Aber was soll da reguliert werden, etwa die einzelne Note?

Natürlich nicht, dann könnte es der Regulator gleich selbst machen. Aber die Aufsicht kann die Prozesse der Agenturen überwachen und kann sicherstellen, dass die Vorgehensweise in der Ratinganalyse zutreffend dokumentiert wird. Kurz gesagt: Die Aufsichtsbehörde stellt sicher, dass die Agenturen erfüllen, wozu sie sich selbst verpflichtet haben.

Als ein Grund der Finanzkrise gilt die allzu vertrauliche Beratung der Emittenten durch die Ratingagenturen. Ist die Trennung zwischen Analyse und Beratung inzwischen vollzogen?

Es hat nie Beratung gegeben, aber es gibt ein Transparenz-Dilemma. Markt und Aufsicht erwarten ein Maximum an Transparenz von uns. Je mehr wir aber diesen Anspruch erfüllen, desto mehr erscheint der notwendige Dialog wie Beratung. Wir von S&P ziehen die Grenze, wo mit dem Kunden aktiv Szenarien entwickelt werden. Das dürfen wir nicht. Wir stellen unsere Vorgehensweise passiv dar. Die Schlussfolgerungen müssen wir dem Kunden überlassen. Das ist ein schwierige Abgrenzung, aber wir halten uns streng daran.

Ist die Gebühr für die Beratung der wunde Punkt?

Aber die gibt es doch gar nicht.

Sie haben sich nicht für Beratungsgespräche bezahlen lassen?

Nein, niemals. Bezahlt wird ausschließlich am Ende für die Bewertung der Bonität. In der geplanten Regulierung wird es eine Vorgabe geben, dass Beratung und Bewertung unvereinbar sind. Wir finden das gut, weil es dann für jeden erkennbar ist, dass es diese Vermischung wirklich nicht gibt und die Aufsicht das auch prüft.

Wird sich am Modell der Bezahlung etwas ändern?

Das hieße das Geschäftsmodell der Agenturen zu ändern.

Wenn es hilft, warum nicht?

Es hilft aber nicht. Denn auch bei jedem anderen Bezahlmodell gibt es Interessenkonflikte. Heute zahlen die Emittenten für unsere Bewertung ihrer Bonität. Sie sind an einer guten Benotung interessiert. Wenn der Steuerzahler über den Staat zahlen würde, hätte dieser den Anreiz, Einfluss zu nehmen. Ratingagenturen bewerten die Bonität von Staaten. Die Staaten sind außerdem selbst Investoren. Eine andere Möglichkeit wäre, dass die Investoren zahlen. Aber auch sie sind parteiisch und möchten Herabstufungen vermeiden, da sie sich negativ auf den Portfoliowert auswirken. Die Frage ist immer, wie wir am besten mit diesen Interessenkonflikten umgehen. Wir sind der Meinung, das Modell „Der Emittent zahlt“ hat zwei entscheidende Vorteile: Wir bekommen für die Bonitätsanalyse die bestmöglichen Informationen vom Emittenten. Und unsere Bonitätsnoten stehen anschließend der gesamten Öffentlichkeit kostenlos zur Verfügung.