Gescheiterte europäische Börsenträume

Die verschmähte Börse

Von Folker Dries

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Nationales Gut: Die Deutsche Börse

15. November 2006 Wäre sie ein Mensch, würde sie in tiefe Selbstzweifel verfallen. Niemand will sie, die Deutsche Börse. Ob in London, Zürich oder Paris, überall wurde sie trotz intensiven Werbens zurückgewiesen. Im Falle der Londoner Börse hatte man sich das Scheitern des Fusionsvorhabens noch damit erklärt, daß sich der damalige Vorstandschef der Deutschen Börse, Werner Seifert, in der City wie ein Elefant im Porzellanladen aufführte.

Sein Nachfolger Reto Francioni ist von der Persönlichkeit her ein Kontrastprogramm zu Seifert. Doch auch er kam mit seiner Charmeoffensive in Paris nicht weiter als sein Vorgänger (Siehe auch: Die Deutsche Börse steht alleine da).

Börsen als nationales Gut

Es bleibt dabei: Nirgendwo in Europa wird große Lust verspürt, die eigene Börse unter deutsche Obhut zu geben. Die Deutsche Börse ist zwar eine, wenn nicht gar die erfolgreichste Börsenorganisation der Welt. Den hieraus von den Frankfurtern abgeleiteten Anspruch, bei einer grenzüberschreitenden Fusion auch den Ton anzugeben, wollten weder die stolzen Franzosen noch die traditionsbewußten Engländer akzeptieren. Auf der anderen Seite ist es nachvollziehbar, daß sich die Deutsche Börse nicht gänzlich ihrer Identität berauben wollte. Die Zugeständnisse gegenüber Euronext in Management- und Standortfragen gingen ohnehin schon weit über das erträgliche Maß hinaus, war zuletzt oft am Finanzplatz Frankfurt zu hören.

Börsen sind nun einmal nicht „just another company“, wie Reto Francioni bei seinem Amtsantritt zu Recht sagte. Sie werden unabhängig davon, ob ihre Betreibergesellschaften selbst börsennotiert sind, als nationales Gut betrachtet, das man nicht einfach dem freien Spiel der Marktkräfte überlassen dürfe. Dieses Denken mag seine Berechtigung gehabt haben, solange die Börsen allein den Wertpapierhandel in nationalen Märkten organisierten.

Doch die Kapitalmärkte sind inzwischen die Speerspitze der Globalisierung. Banken und deren Großkunden handeln über Grenzen hinweg. Da ist es nur folgerichtig, wenn sich auch die Handelsplattformen grenzüberschreitend zusammenschließen, zumal damit Effizienzgewinne verbunden sind. Börsen können durch Fusionen ihre Kosten erheblich senken. Kaum eine Industrie hat so hohe Fixkosten, kaum ein Geschäftsmodell ist so stark skalierbar.

Chance vertan

Eine Währungszone wie der Euro-Raum wäre für eine solche länderübergreifende Börsenorganisation geradezu prädestiniert. Doch diese Chance ist jetzt erst einmal vertan, wenn sich die Franzosen in den nächsten Wochen nicht noch eines Besseren besinnen sollten. Die Euronext, die in Ansätzen eine paneuropäische Börse ist, wird der europäische Brückenkopf der größten amerikanischen Aktienbörse, der Nyse Group. Und die Londoner Börse ist auf gutem Wege, zu einem Ableger der ebenfalls amerikanischen Nasdaq zu werden.

Zurück bleibt die Deutsche Börse, deren Management jetzt so tut, als ob ihr ein Alleingang sogar sehr gut bekommen könnte. Da fragt sich nicht nur der unbedarfte Beobachter, warum dann in den vergangenen Jahren soviel Managementkapazität darauf verwendet wurde, Fusionen mit anderen Börsenbetreibern auf den Weg zu bringen.

Rauher Wind

Keine Frage, die Deutsche Börse steht heute - rein betriebswirtschaftlich betrachtet - hervorragend da. Sie hat als integrierter Börsenkonzern fast die gesamte Wertschöpfungskette des Wertpapierhandels unter einem Dach. Und sie ist mit (Noch-)Weltmarktführer Eurex in dem am schnellsten wachsenden Segment der Kapitalmärkte zu Hause, im Geschäft mit Derivaten. Nur ist sie eben in dieser Struktur gezwungen, ihre beträchtlichen Technologieinvestitionen aus eigener Kraft zu stemmen. Und sie kann nicht damit rechnen, daß der rauhe Wind des Wettbewerbs an ihrem Heimatmarkt dauerhaft vorüberzieht. Gefahr geht weniger von einer Gruppierung wie Nyse/Euronext aus, sondern von Banken, die die Monopolrenten der Börsen abschöpfen wollen.

Die zeitliche Parallelität zum Rückzug der Deutschen Börse bei Euronext ist zwar nur ein Zufall, die Ankündigung von sieben führenden Großbanken, eine paneuropäische Plattform für den Aktienhandel gründen zu wollen, sollte aber bei allen europäischen Börsen die Alarmglocken klingen lassen. Die Banken machen sich die Aufhebung des Börsenzwangs durch die EU-Finanzmarktrichtlinie Mifid zunutze, um einen beträchtlichen Teil ihres Aktiengeschäfts an den Börsen vorbeizuschleusen.

Ein solches Projekt ist zwar kein Selbstläufer. Die Tatsache, daß die beteiligten Banken, darunter die Deutsche Bank, UBS und Goldman Sachs, für die Hälfte des europäischen Aktienhandels verantwortlich sind, ist aber eine gute Voraussetzung dafür, daß auch die notwendige Liquidität auf diese Plattform gelenkt werden kann.

Preisdruck am Horizont

Dem Wettbewerb im Wertpapierhandel kann diese Initiative nicht schaden, im Gegenteil. Börsenfusionen helfen dem Wettbewerb nämlich nicht. Aus ineffizienten Monopolen werden allenfalls weniger ineffiziente Monopole. Die Fusionssynergien landen überwiegend bei den Aktionären, kaum jedoch bei den Kunden. Die starke Aktionärsorientierung der Börsen war es denn auch, die die Banken zusammenführte.

Reto Francioni wird sich daher etwas einfallen lassen müssen, wenn er seine zuletzt so sehr verwöhnten Aktionäre weiterhin bei Laune halten will. Der Aktienkurs der Deutschen Börse hat sich in nur zwei Jahren verdreifacht. In dem Kurs ist aber immer noch eine Fusionsprämie enthalten, die jetzt erst einmal in die Ferne rückt. Obendrein tut sich am Horizont Preisdruck auf. Beides wird dem Aktienkurs der Börse nicht zuträglich sein. Francionis Plan B mag sich erst einmal darauf beschränken, das Kerngeschäft organisch auszubauen. Doch nach einer zukunftsweisenden Strategie sieht das nicht aus.

Text: F.A.Z., 16.11.2006, Nr. 267 / Seite 11
Bildmaterial: ddp

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