Kreditmärkte

"Risikoprämien vor weiterem Anstieg"

Von Benedikt Fehr

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23. Juli 2007 An den Kreditmärkten werden die Risikoprämien nach Einschätzung der Investmentbank Dresdner Kleinwort weiter deutlich steigen. "An den Märkten herrscht derzeit große Nervosität. Derzeit gibt es kaum Käufer für strukturierte Kreditprodukte", sagte Willem Sels, Leiter Kreditstrategie bei Dresdner Kleinwort, vor Journalisten. Sels erwartet, dass die Risikoprämie für den "iTraxx Crossover Index" - ein vielbeachtetes Barometer für Risikoprämien - von aktuell 330 Basispunkten bis Jahresende auf 420 Basispunkte steigen wird. Erst Anfang Juni, auf dem Rekordtief, hatte die Prämie nur 189 Basispunkte betragen .

Laut Sels ist der laufende Anstieg der Risikoprämien eine späte Folge der Anhebung der Leitzinsen durch die großen Notenbanken seit Juni 2004. Vor etwa zehn Monaten seien auch die amerikanischen Banken zu einer restriktiveren Kreditvergabe übergegangen, sagt Sels. Nun sei auch die Stimmung bei der "letzten Gruppe von Liquiditätsspendern" umgeschlagen, nämlich den institutionellen Investoren, welche Liquidität über den Kauf von strukturierten Kreditprodukten wie "Collateralized Debt Obligations" (CDO) zur Verfügung stellten.

Liquidität wird teurer und dadurch knapper

Auslöser dafür war die Krise am amerikanischen Hypothekenmarkt, die ganz allgemein eine Neubewertung der Risiken ausgelöst hat. Laut Sels ist diese Krise - anders als oft dargestellt - weniger eine Frage der schlechten ("sub-prime") Bonität der Schuldner als vielmehr des Umstands, dass Immobilienkäufe in Amerika in den vergangenen Jahren in großem Stil mit variabel verzinsten Hypothekenkrediten finanziert wurden. Typischerweise müssten die Schuldner bei diesen Krediten in den ersten zwei oder drei Jahre vergleichsweise niedrige Festzinsen zahlen, später aber relativ hohe variable Zinsen. Bis Mitte 2008 dürften nun jeden Monat 20 bis 30 Milliarden Dollar an Hypotheken von niedrigen Festzinsen auf deutlich höhere variable Zinsen umgestellt werden - was zahlreiche Schuldner überfordere.

Fachleute schätzen, dass 30 bis 50 Prozent dieser Kredite ausfallen werden. Das dürfte die Zahl der Zwangsversteigerungen von Immobilien steigen lassen und zusätzlichen Abwärtsdruck auf die Immobilienpreise ausüben. Nach Einschätzung von Sels sehen die Märkte die möglichen negativen Folgen dieser Entwicklung für die amerikanische Wirtschaft und die Finanzmärkte generell eher noch zu optimistisch. Er sieht ein beträchtliches Risiko, dass es zu einer "negativen Spirale" kommt: Dabei erhalten die schwächsten Schuldner - anders als noch bis vor kurzem - keine Kredite mehr, die ihnen aus Schwierigkeiten helfen. Dadurch steigen die Forderungsausfälle, was die Risikoprämien weiter nach oben treibt und zu weiteren Forderungsausfällen führt. Diese Aussicht wiederum könne institutionelle Anleger dazu veranlassen, Mittel aus Hedge-Fonds abzuziehen. Das könne diese Fonds zwingen, ihrerseits Aktiva zu verkaufen - was die Kurse zum Beispiel von CDOs weiter fallen lassen würde, sagt Sels. Investoren können ihre Einlagen in Hedge-Fonds häufig nur zum Quartalsende abziehen: "Der September scheint mir ein gefährlicher Monat zu werden." Denn dann könnten sich die Kündigungen zum Quartalsende häufen.

Höhere Risikoprämien

Den Anstieg der Risikoprämien dürften Finanzinvestoren zu spüren bekommen, die ihre Geschäfte zu einem sehr großen Anteil mit Krediten finanzieren, meint Sels. In der Vergangenheit sei ein Anstieg der Risikoprämien mit einem Rückgang des Übernahmevolumens einhergegangen - und umgekehrt (siehe Grafik). Zwar seien die Risikoprämien derzeit immer noch niedrig, sagt Sels. Andererseits seien zuletzt zahlreiche kreditfinanzierte Übernahmen in Rekordvolumen vereinbart worden. Bei sieben von zehn dieser Superübernahmen sei die Finanzierung aber noch nicht unter Dach und Fach - und könne sich noch als schwierig erweisen. Da die Übernahmen durch Finanzinvestoren einer der Motoren der globalen Aktienhausse seien, könne der Umschwung an den Kreditmärkten letztlich die Stimmung an den Börsen dämpfen. Anzeichen dafür gebe es bereits: So hätten sich die Aktien kleinerer Unternehmen - die von Finanzinvestoren als Übernahmeziele bevorzugt würden - in letzter Zeit schwächer entwickelt als die Papiere der Großkonzerne.

Text: F.A.Z., 24.07.2007, Nr. 169 / Seite 20

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