Strategie

Erfolgsspiel: Preismacht gegen Margendruck

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28. März 2006 Die Weltbörsen sind in den vergangenen drei Jahren mit wenigen Ausnahmen hervorragend gelaufen. Selbst jetzt scheinen sie trotz der deutlichen Kursgewinne zum Teil noch günstig bewertet zu sein.

Das gilt zumindest dann, wenn man das gegenwärtige Zinsumfeld und vor allem auch die Gewinnerwartungen der Analysten in die Kalkulation der betrachteten Bewertungsrelationen einbezieht. Sie verführen viele Anleger und auch Strategen zu anhaltend großem Optimismus, vor allem auch in Verbindung mit den etablierten Aufwärtstrends.

Selektion der Einzelaktien dürfte immer wichtiger werden

Allerdings stellt sich angesichts der Erfahrungen der Vergangenheit die Frage, ob die Gewinnerwartungen nicht überzogen sein mögen. Denn nicht wenige Analysten tendieren dazu, Gewinne linear in die Zukunft zu projektieren, obwohl die Realität immer wieder gezeigt hat, daß diese Rechnung selten aufgeht. Historisch betrachtet kehren Ertragsmargen immer wieder zu einem gewissen Mittelwert zurück. Auf dieser Basis dürfte eine gewisse Skepsis angebracht sein.

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Immerhin befinden sich die Gewinnmargen noch auf Rekordniveau und können sich eigentlich nur abschwächen. Dabei können nicht nur die deutlich gestiegenen Rohstoff- und Energiekosten eine Rolle spielen. Künftig müssen wohl auch immer mehr steigende Zinsen in die Rechnung einbezogen werden. In den Vereinigten Staaten liegen sie jetzt schon deutlich höher als noch vor wenigen Monaten und in Europa und sehr wahrscheinlich auch in Japan dürften sie weiter steigen oder höher driften. Zusammen genommen relativieren solche Faktoren die „attraktive“ Bewertung.

In diesem Sinne kann ein kritischer Blick auf die weitere Entwicklung und vor allem auch eine genaue Selektion der Aktien, die man sich als Anleger ins Depot legt, sicherlich nicht schaden. Das sehen auch die Analysten von Morgan Stanley so. Sie halten die Erwartungen im Moment in weiten Teilen für überzogen. Aus diesem Grund konzentrieren sie sich auf einen Korb von Unternehmen, die nach ihrer Analyse über Preissetzungsmacht verfügen und aus diesem Grund ihre Ertragsmargen ausweiten können. Der Grund ist einleuchtend. In der Vergangenheit ließ sich mit dem Kauf der Aktien solcher Unternehmen konsistent der Markt deutlich schlagen. Dagegen würden sie Aktien von margenschwachen Unternehmen „shorten“.

„Long-Short“-Strategie mit Erfolgsaussichten

Die „Margengewinner“ kommen nach ihrer Analyse aus drei Bereichen. Erstens zählen dazu jene Unternehmen, die von einer starken Nachfrage nach ihren Produkten profitieren können. Dazu zählen sie im Moment den Rohstoff- und den Investitionsgüterbereich. Als Beispielaktien nennen sie Accor, Intercontinental, Rio Tinto, BHP, Cap Gemini, Atlas Copco, SKF und auch Saipem.

Zweitens gehören dazu Unternehmen mit einer starken Marktstellung, sei es in Form eines Oligopols oder bekannter Marken. Einzelwerte: Richemont, Carnival, Brambles, BAT, Imperial Tobacco oder auch Michael Page. Drittens zählen dazu Bereiche, die von einer Branchenkonsolidierung profitieren können. Aktien: SCA, UPM-Kymmene, Pernod Ricard, EDF und auch RWE.

Dagegen würden sie alle Aktien leer verkaufen, für die genau das Gegenteil gilt: Stark steigende Kosten, intensiver Wettbewerb oder beides zusammen. Dazu zählen sie die Aktien der Smiths Group, EADS, JD Wetherspoon, Boots, Dixons, WH Smith, Kingfisher, Nestlé, Cadbury, Vestas, Next, Nokia, Electrocomponents, Michelin, Carlsberg, S&N, BT, und nicht zuletzt auch die Deutsche Telekom. Die T-Aktie dürfte auf jeden Fall in diese Kategorie fallen. Denn in einem gesättigten Markt mit zunehmendem Wettbewerb können die Margen im Prinzip nur fallen.

Diese Strategie scheint nicht nur einzuleuchten, sondern zeigte in den vergangenen Jahren auch Erfolg. Ein Portfolio, das seine Bestandteile monatlich nach den genannten Kriterien orientiert, konnte den Markt deutlich schlagen.

Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.



Text: @cri
Bildmaterial: FAZ.NET, Morgan Stanley Quantitative and Derivative Strategies

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