Finanzmärkte

Kurswirkung von Aktienrückkäufen wird oft überschätzt

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06. September 2004 Börsennotierte Unternehmen wollen sich in der Öffentlichkeit recht gerne positiv verkaufen. Manchmal mit ziemlich dubiosen Methoden. So kommt es immer wieder vor, daß Ad-hoc-Meldungen auf den ersten Blick einen sehr positiven Unterton haben, obwohl sie bei näherer Betrachtung eine Umsatz- oder gar eine Gewinnwarnung verbergen. Mit entsprechend negativen Konsequenzen für die Aktien. Denn nichts mögen Anleger angesichts der Skandale der vergangenen Jahre weniger, als die unverfroren falsche Darstellung von Tatsachen und Prognosen.

In diesen Zusammenhang passen oft auch die Meldungen über Aktienrückkäufe. Sie seien grundsätzlich positiv für die Kursentwicklung der betroffenen Aktien, da sie für zusätzliche Nachfrage nach dem Papier sorgten, so die Logik mancher Anleger, Anlageberater oder naiver Journalisten.

Aktienrückkäufe werden von vielen Unternehmen bevorzugt ...

Vom Grundsatz her mögen sie recht haben, stellt doch der Kauf eigener Aktien eine unter Umständen steuereffiziente Möglichkeit dar, erzielte Gewinne und überschüssige Liquidität auszuschütten. Jüngste Studien weisen gerne auf die starken Gewinnsteigerungen und die vergleichsweise hohen Liquiditätsbestände vieler Unternehmen hin. Manche reden sogar schon wieder von einem neuen Paradigma und leiten daraus steigende Kurse ab.

Spätestens wenn so argumentiert wird, ist Vorsicht und eine genauere Betrachtung nötig. Und sie zeigt auch recht deutlich, wieso viele angelsächsisch angehauchte Unternehmen zu Aktienrückkäufen statt zur Ausschüttung von Dividenden neigen: Das Phänomen hängt mit der Ausgabe von Aktienoptionen als Bestandteil einer erfolgsabhängigen Entlohnung zusammen. Sie gewinnen nur dann an Wert, wenn das Unternehmen nicht nur seinen Gewinn steigert, sondern wenn sie gleichzeitig den Aktienkurs positiv beeinflussen.

... die stark auf Mitarbeiteroptionen setzen

Auf dieser Basis werden Management und Mitarbeiter eines Unternehmens alles tun, was zu Kurssteigerungen führt. Und alles unterlassen, was die Kurse unter Druck setzen könnte. Dazu gehört unter anderem die Ausschüttung von Dividenden. Das heißt, in einer „aktienoptionsgetriebenen“ Unternehmenskultur werden Anleger lange auf die Ausschüttung einer nennenswerten Dividende warten können. Selbst bei größten Steueranreizen.

Gleichzeitig sollten hohe Liquiditätsbestände und Aktienrückkäufe nicht überschätzt werden. Denn Untersuchungen zeigen, daß volle 40 Prozent der Aktienrückkäufe der größten S&P-500-Unternehmen lediglich die direkte oder indirekte - Ausübung von Mitarbeiteroptionen - Ausgabe von neuen Aktien kompensiert. Ohne Rückkäufe würden zwar die Unternehmensgewinne insgesamt zunehmen, allerdings in Bezug auf die einzelne Aktie fallen, da sich immer mehr Aktien im Umlauf befänden.

Bei „Optionsüberhängen“ darf die Liquiditätsposition nicht übersdchätzt werden

Nach einer Analyse von Morgan Stanley ist die Liste von Unternehmen mit großen „Optionsüberhängen“ nicht nur groß, sondern sie nimmt vor allem auch mit Blick auf den Technologiesektor zu. Das heißt, Unternehmen wie Siebel Systems oder auch Cisco geben immer mehr Mitarbeiteroptionen aus, die nicht als Kosten verbucht werden müssen, um auf diese Weise ihre Bilanz auf legale Weise zu frisieren. Entsprechende Posten tauchen in der Bilanz nur rudimentär in den Fußnoten auf. Ein kritischer Beobachter wird die von solchen Unternehmen ausgewiesenen Gewinne, Liquiditätsbestände und auch die Aktienrückkäufe eher kritisch betrachten. Denn „bereinigt“ um die „Optionseffekte“ sehen Ertrag und Liquiditätssituation oft weniger beeindruckend aus, als sie oft dargestellt werden.

Richtig seriöse Unternehmen haben solcherlei „Mätzchen“ nicht nötig. Das zeigt sich am Beispiel von Microsoft. Dort werden nicht nur keine Optionen an Mitarbeiter mehr ausgegeben, sondern plötzlich ist auch eine satte Dividende möglich.

Text: @cri
Bildmaterial: FAZ.NET

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