Private Equity

Abzug in die Schwellenländer

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Ungeplant: Cerberus wird die Chrysler-Schulden nicht los

11. Dezember 2007 Chance oder Risiko? Das ist immer wieder die Frage und es ist auch die Frage, die sich hinsichtlich der Finanzkrise und dem Private-Equity-Sektor stellt. Immerhin hatte das Geschäft nicht zuletzt deswegen einen solch starken Boom erlebt, weil das Geld der Banken und Investoren locker saß und sich so die Eigenkapitalrenditen munter hebeln ließen, weil sich die Schulden verbriefen und am Anleihenmarkt munter verkaufen ließen. Zudem kostete es kaum etwas.

Jetzt ist das anders: Die Investoren schauen zweimal hin, bevor sie sich engagieren und das Zinsniveau ist gestiegen. Am Anleihenmarkt sind Kreditverbriefungen kaum noch loszuwerden. Die Banken sitzen aber auf mehreren hundert Milliarden Dollar an Übernahmekrediten, die sie erst einmal loswerden möchten. Dafür sind zwar die Übernahmen selbst billiger geworden - andererseits scheiterte so manches Geschäft in den vergangenen Monaten zur Gänze.

Riesen-Übernahmen fehlt die Geschäftsgrundlage

Folgt man einer Studie des Spezialisten für Alternative Investments, Rising Star, so steht der Private-Equity-Markt zwar nicht vor dem Zusammenbruch, aber vor einem deutlichen Umbruch.

Während die amerikanische Private-Equity-Branche unter den Folgen der Hypothekenkrise deutlich zu leiden habe, sieht man anderenorts eine Erholung. Die Zeiten, in denen amerikanische Private-Equity-Firmen auf Jahressicht ein Ertragsplus von über 40 Prozent realisierten, seien vorbei.

Gerade großen Übernahmen sei durch die stockende Kreditfinanzierung das Geschäftsmodell entzogen. Private-Equity-Firmen müssten geplante Transaktionen mit mehr Eigenkapital als bisher durchführen, was ihre Eigenkapitalrenditen nicht unerheblich schmälere und die Attraktivität von Milliardenprojekten verringere. Für die nächste Zeit besteht aufgrund der Unsicherheit über das gesamte Ausmaß der Subprime-Krise wenig Hoffnung auf eine Änderung.

Amerikanische Beteiligungsfirmen schwimmen

So verweist Rising Star auf das Beispiel des Beteiligungsriesen Cerberus, der die Übernahme des Maschinenvermieters United Rental platzen lassen und dafür eine Vertragsstrafe von 100 Millionen Dollar entrichten musste. Cerberus hat bereits genügend Schwierigkeiten, die bei der Übernahme des Automobilbauers Chrysler übernommenen Kredite los zu werden.

Gerüchten zufolge will sich Cerberus aus dem Kreis der Interessenten für die angeschlagene britische Bank Northern Rock zurückziehen. Gleiches wird für die gleichfalls amerikanische Gesellschaft JC Flowers verbreitet. Die Gesellschaft habe dies damit begründet, dass es unmöglich sei, ein Angebot zu unterbreiten, das sowohl den erwünschten Wert für die Anteilseigner von Northern Rock liefere als auch die eigenen Rentabilitätskriterien erfülle, hieß es am Freitag.

Sinkende Renditen in den Vereinigten Staaten

Rising Star rechnet indes mit einem Rückgang der Renditen der auf das langfristige Niveau. Bereits jetzt zeige sich eine deutliche Tendenz der Einjahres- zur 20-Jahre-Rendite (vgl. Infografik). Diese läge mit einer durchschnittlichen Rendite von 13,1 Prozent immer noch deutlich über der Aktienmarktperformance von 8,2 Prozent des S&P 500.

Auch die Stimmung ist nicht eben gut. Nach der halbjährlich unter 102 Private-Equity-Investoren weltweit durchgeführten Umfrage des Private-Equity-Investors Coller Capital glauben über die Hälfte der internationalen und über Dreiviertel der nordamerikanischen Private-Equity-Anleger, dass die Probleme im Kreditsektor das Ende des weltweiten Buyout-Booms signalisieren. 48 Prozent der Befragten gingen zudem davon aus, dass Nordamerika von einem Rückgang härter als andere Regionen getroffen wird.

Pessimismus und hohe Erwartungen

Dafür spricht auch, dass das Mittelaufkommen in den Vereinigten Staaten nach Zahlen von Rising Star drastisch eingebrochen ist. Im Vergleich zum vierten Quartal 2006 mussten die auf große Übernahmen fokussierten Private-Equity-Firmen mit Fokus im dritten Quartal 2007 mit einem Aufkommen von wenig mehr als 30 Milliarden Dollar einen Einbruch von knapp 46 Prozent hinnehmen (siehe Infografik). Auch das Investitionstempo der Private-Equity-Fonds dürfte sich verlangsamen, glaubt die Hälfte der Investoren. In den Wintern der Jahre 2005 und 2006 waren dies lediglich 10 Prozent.

Dennoch hegen die Investoren weiter hohe Erwartungen, so die Umfrage von Coller. 39 Prozent der Befragten erwarten in den kommenden drei bis fünf Jahren eine Nettorendite von 16 Prozent und mehr aus ihren Private-Equity-Investments. Je nach Segment kann dieser Anteil deutlich höher liegen. So erwarten 65 Prozent der Anleger eine mindestens sechzehnprozentige Rendite aus ihren nordamerikanischem Beteiligungskapital und sogar 73 Prozent aus ihren asiatisch-pazifischen Buyout-Investments.

Verstärktes Interesse an Schwellenländern

Gerade diese positive Einschätzung für die neuen Märkte erklärt den weiter großen Enthusiasmus. Fast alle Investoren (96 Prozent) wollen innerhalb der nächsten drei Jahre ihre Private-Equity-Anlagen noch ausweiten, vor allem in die weniger entwickelten Private-Equity-Märkte. Der Anteil der Investitionen in Private-Equity in Schwellenländern ist von 26 Prozent vor zwei Jahren auf heute 40 Prozent gestiegen.

Übernahmen im asiatisch-pazifischen Raum stünden mittlerweile auf Platz drei der Rangliste der attraktivsten Investmentsegmente der Private-Equity-Fonds, so Coller Capital. Vor einem Jahr belegten sie noch Platz fünf. In der Rangliste der attraktivsten Regionen liegen Indien und China vorn, gefolgt von Zentral- und Osteuropa.

Auch das Mittelaufkommen zeigt sich laut Rising Star in der asiatischen Region stabil. Nach einem Einbruch im zweiten Quartal kletterte es auf den höchsten Stand seit zwei Jahren. Das führen die Analysten allerdings auch darauf zurück, dass der Fremdkapitalanteil bei asiatischen Übernahmen traditionell um ein Vielfaches geringer sei als bei amerikanischen, wodurch das Segment unabhängiger von den Folgen der Kreditkrise sei.

Neuer Antrieb: Wirtschaftliche Aussichten statt billigem Geld

Etwas diplomatischer list sich die Einschätzung von Jeremy Coller, dem Vorstandsvorsitzenden von Coller: „Die meisten Private-Equity-Investoren glauben, dass die hervorragenden Bedingungen der letzten Jahre in der näheren Zukunft nicht wiederkehren werden. Trotzdem hat diese Einschätzung ihr Vertrauen zu Private Equity als Assetklasse nicht beeinträchtigt. Den Investoren ist klar, dass die Fähigkeit, mit Private Equity Unternehmen aufzubauen und deren Wert zu steigern, nicht von 'billigem Geld' abhängt.“

Eignet man sich jedoch die Ansicht an, dass sich in der Folge der Kreditkrise und der weniger günstigen Finanzierungsbedingungen sich das Interesse der Fonds und Investoren in dynamischere Wirtschaftsregionen verschiebt, in denen zudem mit weniger Fremdkapital gearbeitet wird, so scheint dies nur die halbe Wahrheit zu sein.

Viel eher bietet sich da die Interpretation an, dass der Private-Equity-Markt besonders in den Vereinigten Staaten doch vor allem von billigem Geld getrieben wurden, dass hohe Renditen erst ermöglichte, die die Übernahmerisiken entsprechend vergüteten. Da aber die wirtschaftlichen Aussichten der Unternehmen in den Schwellenländern besser sind, lassen sich zumindest vergleichbare Renditen dort auch ohne massive Hebelung erzielen, ja sogar noch größere, wenn man die Erwartungen betrachtet.

Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.



Text: @mho
Bildmaterial: REUTERS, STAR Global Research

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