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BIZ warnt vor Dollarschwäche

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29. Juni 2004 Der Dollar stand bis ins Frühjahr des laufenden Jahres massiv unter Druck, bevor er konsolidierte. Die Bewegung wurde vor allem von drei Faktoren bestimmt.

Erstens war die Aufmerksamkeit der Marktteilnehmer gegenüber dem wachsenden Leistungsbilanzdefizit Amerikas und der veränderten Zusammensetzung seiner Finanzierung für die Abschwächung des Dollars entscheidend. Zweitens hatten Zinsdifferenzen in einem Umfeld weltweit reichlich vorhandener Liquidität und unsicherer Trends an den Aktienmärkten erheblichen Einfluß auf die Wechselkursbewegungen. Das Streben nach Renditen mündete oft in so genannten Carry Trades. Drittens begrenzten die beispiellosen Interventionen des japanischen Finanzministeriums und der umfangreiche Reservenaufbau mehrerer Zentralbanken in anderen Ländern Asiens die Abwertung des Dollars.

Ausländische Privatanleger kaum zur Finanzierung des Defizits bereit

Veränderungen in der Zusammensetzung der privaten Kapitalzuflüsse nach Amerika und ein erneut gestiegener Anteil der staatlichen Mittelströme legten zuletzt die Vermutung nahe, daß die privaten Anleger weniger bereit waren und wohl auch noch sind, das amerikanische Leistungsbilanzdefizit zu finanzieren, so schreibt die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) in Basel in ihrem Jahresbericht. Dies werfe zwei Fragen auf. Erstens: Helfen Veränderungen in den Trends der privaten Finanzierungsströme und im Verhältnis zwischen privaten und staatlichen Kapitalströmen den Zeitpunkt einer Leistungsbilanzkorrektur zu prognostizieren? Zweitens: Wie verhalten sich die Kapitalströme, wenn die Korrektur des Leistungsbilanzdefizits einsetzt? Und wie wahrscheinlich sind ungeordnete Veränderungen der Kapitalströme, die zu Störungen an den Finanzmärkten führen könnten?

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Ein Blick in die Vergangenheit zeigt, daß dauerhafte Leistungsbilanzkorrekturen in Industrieländern durch zwei Hauptmerkmale gekennzeichnet waren. Erstens neigte das Defizit im Durchschnitt zur Umkehr, wenn es Werte um vier bis fünf Prozent des jeweiligen Inlandsproduktes erreichte. Zweitens ging der Anpassungsprozeß im Allgemeinen sowohl mit einer Abwertung der Landeswährung als auch mit einer deutlichen Abschwächung des Wirtschaftswachstums einher.

Zeichen stehen auf Korrektur

Im Jahr 1987, aber auch in der aktuellen Situation, wurde und wird das außenwirtschaftliche Ungleichgewicht Amerikas zu einem beträchtlichen Teil von ausländischen Staaten finanziert. Damals wie heute wuchsen die staatlichen Dollar-Reserven zunächst merklich an, als der Dollar unter dem Gewicht des zunehmenden Defizits nachgab. 1987 kehrte sich der Aufbau von Währungsreserven dann um, als sich die amerikanische Leistungsbilanz verbesserte und der externe Finanzierungsbedarf zurückging. Verglichen mit diesem Präzedenzfall könnte der steile Anstieg der Dollar-Reserven in den vergangenen zwei Jahren nach Ansicht der BIZ die Frage aufwerfen, ob das aktuelle Leistungsbilanzdefizit kurz vor einer Korrektur steht.

Da die Währungsreserven der asiatischen Staaten alles andere als optimal sein dürften, sei ein Nachlassens dieser Kapitalflüsse möglich mit mehreren denkbaren Konsequenzen. Ein erstes Szenario wäre eine weitere Aufwertung des Dollars. In diesem Fall würde der Anreiz steigen, die Bindung der asiatischen Währungen an den Dollar zu lockern. Damit würde die Notwendigkeit verringert, Dollar-Reserven aufzubauen, um die Währung stabil zu halten. Eine solche Verhaltensänderung war von 1999 bis 2001 zu beobachten. Der Dollar würde in diesem Szenario auf Grund der Nachfrage ausländischer Privatanleger aufwerten. Das Leistungsbilanzdefizit könnte tendenziell sogar noch wachsen und die danach um so deutlichere Korrektur weiter hinausgeschoben werden.

Dollarkrise nicht völlig ausgeschlossen

Ein zweites Szenario würde sich ergeben, wenn die asiatischen Zentralbanken bei einem erneuten Abwertungsdruck auf den Dollar beschlössen, ihr Engagement in Dollaranlagen zu verringern. Wie wahrscheinlich dies ist, läßt sich schwer beurteilen. Einerseits würde ein solches Vorgehen die Abwertung des Dollars verstärken und möglicherweise zu einem Anstieg der amerikanischen Renditen führen. Der Kapitalverlust der Zentralbanken aus ihren Dollarbeständen würde nunmehr durch zwei Kräfte vergrößert. Andererseits könnten einzelne Zentralbanken eine Gelegenheit sehen, ihre Bestände zu liquidieren, ehe ein breiterer Kapitalabfluß zu Kursverlusten führen würde.

In einem dritten Szenario könnte der Aufwertungsdruck auf die asiatischen Währungen wegfallen, wenn die asiatischen Volkswirtschaften von einem Schock getroffen würden. Ein Kapitalabzug aus der Region oder eine Verringerung der derzeitigen Kapitalzuflüsse würde den Aufwertungsdruck von den asiatischen Währungen - vor allem dem Renminbi - nehmen und den Aufbau weiterer Dollar-Reserven unnötig machen. Bei diesem Szenario wäre entscheidend, in welche Region die Kapitalströme fließen. In der Vergangenheit kamen solche Bedingungen meist primär Amerika zugute. Das heißt, in diesem Fall würde das amerikanische Leistungsbilanzdefizit zumindest vorübergehend durch private Anleger finanziert werden.

Im Fazit dürfte unter normalen Umständen wohl nichts an einer weiteren Dollarabwertung vorbeiführen. Möglicherweise sogar in Verbindung mit schwächerem Wirtschaftswachstum in Amerika. Sollten sich die asiatischen Zentralbanken zum Abbau der Devisenreserven entscheiden, dürfte sogar eine Dollarkrise nicht völlig ausgeschlossen sein.

Text: @cri
Bildmaterial: Angaben der einzelnen Länder, BIZ, Dresdner Kleinwort Wasserstein Research; Reuters; Berechnungen der BIZ, IWF; nationale Angaben; BIZ, Japanisches Finanzministerium; Berechnungen der BIZ, Japanisches Finanzministerium; US-Finanzministerium; Bloomberg; Angaben der einzelnen Länder., JPMorgan Chase; Berechnungen der BIZ

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