27. Februar 2008 Nach einer kurzen Zwischenkonsolidierung befindet sich der Euro gegen den Dollar wieder auf Rekordkurs. Am Mittwoch erreichte er erstmals die Marke von 1,51 Dollar je Euro.
Allerdings ist die Wette auf eine weitere Aufwertung nicht risikolos, erklärt Hans Redeker, Währungsstratege von BNP Paribas in London, im folgenden Interview. Denn Europa werde sich die starke Währung nicht mehr lange leisten können.
Der amerikanische Dollar ist schwach. Gegen den Euro fällt er am Mittwoch auf ein neues Rekordtief und die Dollar-Rohstoffpreise gehen förmlich durch die Decke. Ist diese Konstellation nicht ein ausgeprägter Misstrauensbeweis in die amerikanischen Wirtschafts-, Fiskal- und Geldpolitik?
Das ist eine sehr interessante Interpretation, die gleichzeitig den Nagel auf den Kopf trifft. Die Amerikaner haben ein Wachstumsproblem, das aus der gleichzeitigen Schwäche am Häusermarkt des Landes und der Kreditkrise resultiert, die den privaten Kreditmultiplikator ausbremst. Richtete die amerikanische Zentralbank ihre geldpolitische Strategie an der Inflationsrate aus, so würde sie sehr wahrscheinlich in einem deflationären Szenario enden.
Aus diesem Grund senkt sie die Zinsen massiv in einem Umfeld mit steigender Kerninflationsrate. Das dürfte dazu führen, dass die realen Renditen von Zinspapieren mit kurzen Laufzeiten negativ werden und die Rentenmärkte generell in die Defensive geraten. Für den Anleger bedeutet das: `Raus aus Anleihen und hinein in andere Assetklassen.
Ignoriert sie die inflationären Risiken einfach?
Die amerikanische Zentralbank (Fed) sah und sieht sich zu aggressiven Zinssenkungen gezwungen. Denn sie hatte mit dem Häusermarkt eine Blase, die geplatzt war und sie sah im Januar, dass der Aktienmarkt unter Druck geriet. Beides zusammen konnte sie einfach nicht tolerieren. Nun vertraut die Fed voll auf ihre Fähigkeit, die Inflation - wenn es darauf ankommt - später erfolgreich bekämpfen zu können und konzentriert kurzfristig ihre ganze Energie in Form tiefer Zinsen darauf, das Wirtschaftswachstum zu fördern.
Kann man darauf vertrauen?
Wir wissen alle, dass man solche Entwicklungen nicht prognostizieren kann. Aus diesem Grund betreiben die internationalen Anleger Inflationsschutz und setzen auf Vermögenswerte, die einen solchen bereitstellen. So erklärt sich die Preisentwicklung bei den Rohstoffen und so lässt sich begründen, wieso sich die Börsen robuster entwickeln, als man angesichts der Daten vermuten könnte.
Was leiten Sie daraus ab?
Wir waren im vierten Quartal des vergangenen und zu Beginn des laufenden Jahres auf Risikoaversion ausgerichtet. Das hat sich bezahlt gemacht. Nun, da die Fed die Inflation kurzfristig ignoriert und sich ausschließlich auf die Förderung der Wachstums konzentriert, muss man die Strategie ändern. Nun ist es ratsam, bei Kursschwächen Aktien zu kaufen und auf Rohstoffe zu setzen. Auf der Währungsseite dürfte der Euro zumindest weitere Kursgewinne verbuchen können, allerdings nicht nachhaltig. Die Einschätzung ändert sich erst dann wieder, wenn die amerikanische Zentralbank mit der Entwicklung des Wachstums wieder zufrieden ist und beginnt, die Inflation zu bekämpfen.
Ist die Strategie der Fed vernünftig zu erklären, mit der man doch von einer Vermögenspreisblase zur nächsten wandert?
Die Kreditabhängigkeit der amerikanischen Wirtschaft ist vergleichbar mit einem Junkie, der auch sofort nach dem nächsten Schuss schreit, sobald er auf „cold turkey“ ist.
Diese Zinspolitik führt doch zu riesigen wirtschaftlichen Verwerfungen. Wie lässt sich die Aussicht darauf, dass europäische Unternehmen aufgrund der nachteiligen Wechselkursentwicklung unter Druck geraten, mit dem relativ optimistischen Ifo-Index vereinbaren?
Ich denke, das vom Ifo noch gemeldete Vertrauen wird nur kurzlebig sein. Wenn man die grenzüberschreitende Verteilung der Vermögenswerte der Banken anhand der BIS Banking Statistic sortiert, so liegen auf den ersten zehn Plätzen die Bankbranchen von neun europäischen Ländern. Das heißt, bei uns in Europa dürfte Kreditkrise in den Vereinigten Staaten viel stärker zum Tragen kommen, als das gemeinhin angenommen wird. Der Unternehmer, der von Ifo befragt wurde, wird das allerdings erst dann merken, wenn er bei seiner Bank nach einem neuen Kredit fragt und dann überraschend restriktive Konditionen erhält.
Wird die Zinspolitik der amerikanischen Zentralbank wirken?
Davon bin ich überzeugt. Allerdings zu dem Preis, dass auf diese Weise eine neue Preis- und Kursblase kreiert werden wird, die uns später ebenfalls „um die Ohren fliegen“ dürfte.
Das ist doch kurzsichtig! Was macht der Anleger daraus?
Die dominierenden Akteure sind extrem kurzfristig orientiert. Sie sehen nur die Gewinne, die in den kommenden vier Wochen zu erreichen sind. Sie analysieren die Lage, sehen die extrem lockere Geldpolitik der amerikanischen Zentralbank und positionieren sich entsprechend. Das wird meines Erachtens zu einer Blase an den Aktien- und den Rohstoffmärkten führen.
Es gibt einige Argumente gegen die „Medizin der niedrigen Zinsen“. Immerhin sind die amerikanischen Konsumenten stark verschuldet.
Solche Argumente haben etwas für sich. Allerdings versucht die amerikanische Zentralbank mit tiefen Zinsen primär, den Banken zu helfen, sich über eine steile Zinskurve rekapitalisieren zu können, um auf diese Weise den Kreditmultiplikator wieder zu beleben. Die Strategie ist riskant, sie wird allerdings geradezu unterstützt durch die Inflation. Die führt bei niedrigen Nominal- zu negativen Realzinsen am kurzen Ende und hilft auf diese Weise, ein deflationäres Szenario zu vermeiden.
Was bedeutet das für die Europäer und die Europäische Zentralbank?
Die Europäer werden früher oder später klein beigeben, da sie die Folgen der amerikanischen Wachstumsschwäche direkt über den Kapitalmarkt oder über den Handel mit einer gewissen Verzögerungen zu spüren bekommen werden.
Die sehr hohen Lohnforderungen in Deutschland spielen keine Rolle?
Man muss differenzieren zwischen der deutschen und einer europäischen Sicht. Es gibt in Europa „inflationäre Zentren“, in Österreich, Deutschland und Finnland. In Frankreich sind die Lohnforderungen moderat und in Spanien sieht man einen deflationären Prozess.
Muss man die Strategie der Europäischen Zentralbank auf dieser Basis nicht hinterfragen? Eigentlich brauchen wir in Europa unterschiedliche Leitzinsen!
Das ist genau der Punkt. Die Renditespreads der europäischen Staatsanleihen laufen auseinander. Die Italiener zahlten gestern 44 Basispunkte mehr als die Deutschen. Das ist die größte Differenz seit dem Jahr 2001. Auf diese Weise sucht der Markt nach Möglichkeiten, die unterschiedlichen Entwicklungen innerhalb Europas zu handeln. Der Konvergenzprozess wurde im Jahr 1999 abgeschlossen. Seitdem laufen die Lohnstückkosten aus dem Ruder, die Inflationstendenzen unterscheiden sich und die Leistungsbilanzen entwickeln sich völlig konträr: 10 Prozent Defizit in Spanien und 6,7 Prozent Überschuss in Deutschland. Schauen Sie sich die baltischen Republiken an: da wird es einen Knall geben.
Wer den Euro gegen den Dollar nur aufgrund der Zinsdifferenzen kauft, der handelt in meinen Augen unverantwortlich. Eine Währung baut langfristig nur dann Stärke auf, wenn sie von langfristigen Investitionsströmen getragen wird. Seit August des vergangenen Jahres sind diese nicht mehr erkennbar. Der opportunistische Aufbau von spekulativen Positionen in kurzfristigen Zinspapieren Europas ist noch heißer als die Wette auf Rohstoffe. Europa kann sich den starken Euro gar nicht mehr lange leisten, da die europäische Konjunktur abflauen wird.
Das Gespräch führte Christof Leisinger
Text: @cri
Bildmaterial: FAZ.NET, Hans Redeker
