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Porsche fährt Volkswagen davon

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24. Oktober 2007 Rund 1750 Euro kostet derzeit eine Vorzugsaktie von Porsche - zu wenig, meinen die meisten Analysten. Bei bis zu 2100 Euro sehen sie den „fairen Wert“ der Aktie und empfehlen daher die Papiere zum Kauf.

Allseits gelobt wird dabei die außergewöhnlich gute Geschäftsentwicklung des Sportwagenherstellers aus Zuffenhausen. Mit einer operativen Marge von mittlerweile 22 Prozent produziert niemand sonst Autos so produktiv. Dies hat der Aktie, die noch im Herbst 2001 rund 200 Euro kostete, viel Schwung verliehen und sie bis zum Herbst 2005 auf rund 650 Euro steigen lassen. Und das, obwohl die Aktie nicht mehr im M-Dax notiert wurde. Konzernchef Wendelin Wiedeking war nicht bereit, Quartalsberichte zu veröffentlichen. Damit verlor die Aktie die Berechtigung für die Aufnahme in einen Auswahlindex.

In großem Stil bei VW einsteigen

Dass es anschließend noch weiter aufwärtsging, verdanken die Papiere vor allem dem Einstieg bei Volkswagen. Im Herbst 2005 verkündete Porsche, bei dem größten europäischen Autohersteller in größerem Stil einsteigen zu wollen. Damals kostete eine VW-Stammaktie rund 45 Euro, heute sind es mehr als 170 Euro. Da Porsche mittlerweile mindestens 31 Prozent der Anteile von VW besitzt, ergibt sich hieraus ein Wert der Beteiligung von etwa 15 Milliarden Euro. Die Kursgewinne bei Volkswagen wirkten sich zuletzt deutlich positiv auf die Bewertung der Porsche-Aktien aus.

Marc-Rene Tonn, Aktienanalyst bei M.M. Warburg, hat daher sein am Mittwoch von 1550 auf 1950 Euro erhöhtes Kursziel für die Porsche-Aktien zerlegt: „925 Euro dürfte der Wert des Kerngeschäfts je Aktie sein, 1025 Euro derjenige der Beteiligung an Volkswagen sowie der Optionen auf weitere VW-Aktien.“

Der juristische Weg ist geebnet

Diese Optionen gelten als größte Unsicherheit bei der Bewertung der Porsche AG, da nur Schätzungen darüber bestehen, in welchem Umfang Porsche über Optionen zum Kauf weiterer VW-Anteile verfügt und vor allem zu welchem Aktienkurs die Anteile erworben werden können. Dass die mehrheitlich im Besitz der Familien Porsche und Piëch befindliche Porsche AG in absehbarer Zeit Mehrheitseigentümer bei Volkswagen wird, steht außer Frage. Juristisch ist dem seit dem Urteil des Europäischen Gerichtshofs am Dienstag der Weg geebnet.

„Die Porsche-Aktie ist die beste Möglichkeit, sowohl von der sehr guten Geschäftsentwicklung bei Porsche wie auch jener von Volkswagen zu profitieren“, sagt Jürgen Pieper, Analyst des Bankhauses Metzler. Ähnlich wie Pieper räumen die meisten Analysten den Porsche-Aktien ein größeres Potential ein. „Bei VW sind im Aktienkurs bereits viele Zukunftsphantasien eingepreist, das beste dürfte bei der Aktie erst mal vorbei sein.“

Porsche animierte viele Spekulanten

Von weniger als 30 Euro im März 2003 sind die Papiere des Wolfsburger Autoherstellers bis auf 186 Euro in der vergangenen Woche geklettert. Dies hatte zwei Ursachen: Mit Porsche gab es einen großen Nachfrager nach Aktien, der auch viele Spekulanten zum Kauf der VW-Aktien animiert hat. Zudem ließ auch die geschäftliche Entwicklung von Volkswagen kaum Wünsche offen.

„Die operative Entwicklung ist besser als erwartet, das rechtfertigt den Kursanstieg“, sagt Tonn. „Die Umstrukturierung ist bisher gelungen und wird zu weiteren Margenverbesserungen führen.“ Bei knapp 5 Prozent liegt aktuell die operative Marge, 3 Prozent waren es im langjährigen Durchschnitt, 8 Prozent werden als Ziel für nicht unrealistisch gehalten.

„Die positive Besessenheit der Porsche-Führung“

Analyst Pieper sieht die Voraussetzungen dafür als gegeben an: „Das Management um Martin Winterkorn hat den festen Willen zu weiteren Veränderungen bei VW, die viele Chancen mit sich bringen.“ Zudem wirke sich die positive Besessenheit der Porsche-Führung, stets besser zu werden, nun auch bei VW aus. „Es ist Ausdruck der neuen Philosophie, sich mit dem Marktführer Toyota zu messen“, sagt Pieper. „Das ist richtig, so zu denken.“

Zum Verkaufen der VW-Aktien rät daher kaum ein Analyst, die Luft nach oben sei aber nach der Kursrally der vergangenen Jahre etwas dünner geworden. „VW ist ein Volumenhersteller und reagiert daher besonders sensibel auf ein Nachlassen der Konjunktur“, sagt Georg Stürzer, Analyst der Unicredit. „Zudem sorgt der hohe Euro-Kurs für eine Belastung der Gewinne.“

Für weiterhin kaufenswert hält Jürgen Pieper die Vorzugsaktien von VW. Diese berechtigen nicht zur Stimmabgabe auf der Hauptversammlung. Daher hatte Porsche an ihnen kein Interesse. Der Aktienkurs ist damit klar hinter der Entwicklung der Stammaktien zurückgeblieben. „Ein derart großer Abstand von aktuell 111 zu 173 Euro zwischen Vorzugs- und Stammaktien ist ungewöhnlich“, sagt Pieper. „Die Vorzüge dürften da bald wieder aufholen.“

Text: dmoh. / F.A.Z.
Bildmaterial: F.A.Z.

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