Strategie

Das wichtigste über die Märkte in 15 Minuten

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Ein klarer Kopf hilft beim Aktienkauf

20. Oktober 2006 „Wer viel Geld hat, hat nur noch wenige Sorgen“, wird zwar gerne gesagt. Allerdings stimmt das so nicht. Denn alleine schon die Geldanlage kann Kopfzerbrechen bereiten.

Wie soll man angesichts der vielseitigen Angebote und der vollmundigen Werbeversprechen von Banken, Vermögensverwaltern und Vermittlern die seriösen und vernünftigen herausfinden? Einfach ist das nicht. Jedenfalls dürfte es nicht ratsam sein, die Sache blauäugig anzugehen.

Ein Vermögensverwalter gibt sein Wissen weiter

Aus diesem Grund kann es hilfreich sein, einen Blick auf die gesammelte „Lebenserfahrung“ eines kritischen, unabhängigen Profis zu werfen. Zum Beispiel auf jene von Jeremy Grantham, dem Vorstand der von ihm mitbegründeten, unabhängigen Vermögensverwaltung GMO in Boston. Er verrät den Lesern „alles, was ich über die Finanzmärkte weiß, zusammengefaßt in 15 Minuten“.

1. Vermögensverwalter schaffen keine Werte, sondern zunächst einmal Kosten von durchschnittlich rund einem Prozent pro Jahr. Da sie jedoch zusammen genommen den Markt bilden, muß ihre Performance alleine aufgrund dieser Kosten unterdurchschnittlich ausfallen. Die Konstellation ist vergleichbar mit einem Pokerspiel, in welchem der gute Spieler die Gewinne zu Lasten des Verlierers erzielt. Um eine Nettorendite von zwei Prozent erzielen zu können, muß auf der anderen Seite ein „Freiwilliger“ sein, der vier Prozent verlieren möchte.

2. In einem solchen „Nullsummenspiel“ steigern teure Hedge-Fonds nur den Anteil am Kuchen, der durch die Gebühren verloren geht.

3. Die meisten Aktienmärkte sind ziemlich effizient auf der Ebene der Einzelaktie. Diese Effizienz wird sehr wahrscheinlich zunehmen.

4. Transaktions- und Managementgebühren sind von vornherein sicher, während die jeweils versprochene Überrendite problematisch sein dürfte.

5. Auf dieser Basis sind passive Anlagestile nicht das Schlechteste, da Indexfonds innerhalb einer Anlageklasse kaum zu schlagen sind.

6. Aus diesem Grund müssen Indexfonds zwangsläufig immer mehr „aktive Fondsmanager“ verdrängen, bis sie die große Masse des Geschäftes an sich gezogen haben. Da immer mehr schlechte Spieler aus der Pokerrunde ausscheiden, müßten die verbliebenen eigentlich besser und besser werden. Zum Glück für die Gewinner kommen jedoch auch immer wieder neue Spieler in die Runde.

7. Während clevere Anleger auf Indexfonds „abfahren“, wird ihre Ausbreitung vor allem durch das Eigeninteresse der Vermögensverwalter und der Vermittler gebremst. Schließlich wollen die Fondsgesellschaften vor allem Gebühreneinnahmen erzielen und ihre Angestellten wollen Jobs, die zumindest Eindruck erwecken.

8. Viele Hedge- und Private-Equity-Fonds behaupten zwar, sie würden systematisch Alpha, also eine risikoadjustierte Überrendite, generieren. In Wirklichkeit jedoch machen sie oft ganz gewöhnliche Spekulationen.

9. Die „Asset Allocation“ ist intellektuell nicht sonderlich anspruchsvoll. Denn die Rückkehr von Kursbewegungen zu langfristigen Mittelwerten ist Realität und Theorien über „neue Paradigmen“ sind beinahe immer eine Illusion. Die Fehlbewertung von einzelnen Vermögensklassen ist manchmal so groß, daß sie nicht einmal ein Blinder übersehen kann - zum Beispiel ein durchschnittliches Kurs-Gewinn-Verhältnis von 35 im März des Jahres 2000.

10. Das Warten auf den richtigen Zeitpunkt kann jedoch länger Dauern als die Geduld der Kunden. Das führt zu Karriere- oder gar Geschäftsrisiken im Vermögensverwaltungsgeschäft.

11. Historisch betrachtet haben Aktienanleger immer wieder zuviel für Begeisterung oder „Sex Appeal“ gezahlt: Wachstum, Profitabilität, technologischer Wandel oder auch für die angeblichen Fähigkeiten des Managements.

12. Ist erst einmal ein Trend mit einem gewissen Momentum entstanden, so bleibt er für gewöhnlich eine Weile bestehen bleiben.

13. Alles, was die Finanzmärkte anbelangt, kehrt rascher von extremen auf normale „Levels“ zurück, als man gemeinhin denkt. Das gilt zum Beispiel für das Umsatzwachstum, die Profitabilität, die „Genialität“ von Managern, Anlagestile und nicht zuletzt auch für das Glück.

14. Einer der Schlüssel zum Erfolg im Anlagegeschäft ist die Suche nach der richtigen Balance zwischen Momentum und Wachstum auf der einen Seite und der Tendenz zur Regression auf der anderen.

15. Wachstumswerte gelten gemeinhin als attraktiv. Deswegen gehen Fondsmanager nur geringe Karriererisiken ein, wenn sie sie im Depot halten. Das mag erklären, wieso diese Werte in den vergangenen 50 Jahren um durchschnittlich 1,5 Prozent schlechter abschnitten als der Markt.

16. „Value-Werte“ dagegen gelten gemeinhin als langweilig oder unterdurchschnittlich. Ihre scheinbar schlechte Entwicklung läßt sich nachträglich leicht erklären. Solche Werte stellen aus diesem Grund für Fondsmanager ein gewisses Karriererisiko dar. Das mag erklären, wieso diese Werte in den vergangenen 50 Jahren um durchschnittlich 1,5 Prozent besser abschnitten als der Markt.

17. Reale Risiken lassen sich nicht mit Kennzahlen wie Beta oder Volatilität erfassen, da sie bloßgestellt werden durch die positive Korrelation mit anderen Faktoren wie Wachstum, Begeisterung, Liquidität oder gar Analysten-Coverage. Diese werden in der Wahrnehmung positiv bewertet und reduzieren auf diese Weise das Karriererisiko der Fondsmanager.

18. Reale Risiken im Vermögensveraltungsgeschäft bestehen vor allem in Karriere- und Geschäftsrisiken, die die Branche verändern. Die Bemühungen, die Karriererisiken zu reduzieren - liege bloß nie aufgrund der eigenen Meinung falsch - führen zu Herdenverhalten, Momentum und Extrapolationen. Zusammengenommen begründen sie das Entstehen von Fehlbewertungen.

19. Es gibt keine „Small-Cap-Effekte“, „Preis-Buchwert-Effekte“, „Aktien-Anleihen-Effekte“ oder anderes. Es gibt nur den „Preiswürdigkeits-Effekt“. Aktien schlagen Anleihen langfristig nicht, weil das ein göttliches Gesetz ist, sondern weil sie üblicherweise günstig bewertet sind. Im Moment sind sie es nicht.

20. Aktienkurse schwanken stärker als die Gewinnreihen der Unternehmen oder als volkswirtschaftliche Wachstumszahlen. Diese entwickeln sich relativ stetig, währen die Finanzmärkte getrieben werden von Gier, Furcht und Karriererisiken und nicht so sehr von fundamentalen Daten.

21. Die Inflationsrate hat den größten Einfluß auf die Kurs-Gewinn-Verhältnisse der Börsen, so unlogisch das auch klingen mag. Der Korrelationskoeffizient in Amerika liegt bei minus 0,73. Eine geringe Inflation führt also zu hohen Bewertungen.

22. Da die Inflationsraten langfristig zu einem Mittelwert zurückkehren, dürfte der Kauf von Aktien bei tiefer Inflation, tiefen Zinsen und hoher Bewertung schmerzhaft werden.

23. Die Masse der verwalteten Mittel ist die ultimative Hürde für eine erfolgreiche Anlagestrategie. Je mehr Geld angelegt werden muß, desto geringer wird die Qualität der Werte, in die investiert wird oder desto „unverdaulicher“ werden die Einzelpositionen. Schlägt sich ein Fondsmanager mit 500 Millionen Dollar hervorragend, so kann er mit fünf Milliarden Schiffbruch erleiden.

24. In der Vergangenheit dominierte der Glaube an effiziente Märkte, so daß Vermögensverwalter nur wenige Talente anziehen konnten, insbesondere keine quantitativ orientierten. Inzwischen bieten selbst Professoren in ihren „Quant Shops“ ihre Dienste an und auch andere talentierte Personen werden angezogen. Auf diese Weise intensiviert sich der Wettbewerb.

25. Quantitative Vermögensverwaltung verhält sich zu traditionellen Ansätzen wie Wort zu Schrift: Man vertraut stärker darauf.

26. Quantitative Manager tendieren jedoch dazu, in Daten zu ertrinken und zu viele Variablen zu berücksichtigen.

27. Der größte Vorteil traditioneller Vermögensverwalter liegt in ihrer Fokussiertheit. „Quants“ dagegen können besser mit komplexen Situationen umgehen und agieren konsistenter. Sie sind auch nie „verliebt“ in einzelne Werte - höchstens in ihre Methoden.

28. 90 Prozent dessen, was in der Vermögensverwaltung als Brillanz oder auch Inkompetenz bezeichnet wird, ist auf die Ebbe und Flut wechselnder Anlagestile zurückzuführen.

29. Weil bestimmte Anlagestile immer nur vorübergehend erfolgreich sein können, dürfte die Performance der Vergangenheit mit der Zukunft negativ korreliert sein.

30. Aus diesem Grund ist es einfacher, günstig Aktien zu finden als fähige Fondsmanager. Anleger müssen bei der Suche nach einem Vermögensverwalter entscheiden zwischen der faktischen Performance der Vergangenheit oder dem Marketingversprechen potentieller Anbieter. Praktische Anleger orientieren sich gerne an den Fakten der Vergangenheit und investieren auf diese Weise immer wieder in Fonds, die ihre besten Zeiten sehr wahrscheinlich gerade hinter sich haben.

31. Entscheidend ist, den Überblick zu wahren. Eine oder zwei gute Ideen im Jahr reichen, um erfolgreich zu sein. Überharte Analysearbeit steht nur dem Denken im Weg.

Text: @cri

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