Amerikanische Finanzmärkte

Sind Sie bereit für eine „leichte Stagflation“?

Von Chris Farrell

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04. Februar 2008 Erleben die Vereinigten Staaten nach den 1970er-Jahren eine erneute Stagflation, also das doppelte Dilemma einer wirtschaftlichen Stagnation bei zugleich hoher Inflation? Allein das Wort lässt Erinnerungen an die erfolglose Anti-Inflationskampagne „Whip Inflation Now“ (WIN) des damaligen amerikanischen Präsidenten Gerald Ford aufkommen.

Die unlängst gemeldeten Wirtschaftsdaten signalisieren bereits ein erhöhtes Stagflationsrisiko. Der renommierte internationale Vermögensverwalter Marc Faber geht in seinem jüngsten Börsenbrief „Gloom Boom & Doom Report“ sogar davon aus, dass „wir uns bereits in einer Stagflation befinden: Kein reales Wirtschaftswachstum - oder Rezession - bei gleichzeitiger Inflation.“

Amerikanische Volkswirtschaft am Rande einer Rezession

Fest steht, dass die amerikanische Volkswirtschaft am Abgrund einer Rezession entlang taumelt. Am 30. Januar meldeten Regierungsstatistiker, dass das Bruttoinlandsprodukt (BIP) im Abwärtssog des sich weiter abschwächenden Häusermarktes im vierten Quartal 2007 um magere 0,6 Prozent gestiegen ist. Im Gesamtjahr 2007 verzeichnete das BIP mit 2,2 Prozent das geringste Wachstum seit fünf Jahren.

Während Veröffentlichungen wie der BIP-Bericht auf eine Abschwächung der amerikanischen Wirtschaft hindeuten, versucht die Fed mit einer aggressiven Zinssenkungspolitik, eine mögliche Rezession bereits im Keim zu ersticken. Am 30. Januar senkte die Notenbank den Leitzins um 50 Basispunkte auf drei Prozent. Das Engagement der amerikanischen Währungshüter ist unübersehbar: In nur acht Tagen wurde der als Schlüsselzins geltende Satz für Tagesgeld um insgesamt 1,25 Prozentpunkte gekappt.

An der Preisfront verschärft sich derweil die Lage. Der BIP-Bericht meldet für das vierte Quartal 2007 einen Anstieg der Konsumgüterpreise von 3,8 Prozent, während im Quartal zuvor noch ein Zuwachs von 1,8 Prozent verzeichnet wurde. Die Lebenshaltungskosten gemessen am häufiger beachteten Verbraucherpreisindex (VPI) stiegen im vergangenen Jahr spürbar um 4,1 Prozent - die höchste Steigerungsrate seit 17 Jahren. Im Schlussquartal 2007 kletterte der VPI gar um 5,6 Prozent. Unabhängig davon, wie man die Verbraucherpreisinflation nun messen mag, sie liegt in jedem Fall weit über dem Zielkorridor der Fed (ein bis zwei Prozent).

Und wenn mit einem VPI-Anstieg von vier Prozent noch nicht das Ende der Fahnenstange erreicht ist? Angesichts der Tatsache, dass die Fed den Leitzins unter das Niveau der Preissteigerungsrate gesenkt hat, ist ein späterer Inflationsdruck durchaus wahrscheinlich. Ein schwacher Dollar sowie steigende Preise für Energie, Lebensmittel und Rohstoffe erhöhen derweil den Aufwärtsdruck auf die Gesamtinflation. „Wir befinden uns in einem Umfeld überdurchschnittlicher Inflationsrisiken“, sagt James Paulsen, leitender Anlagestratege bei Wells Capital Management.

Schwacher Dollar sowie steigende Preise für Energie, Lebensmittel und Rohstoffe

Allerdings rechnen nur wenige Experten mit dem in den 1970er-Jahren beobachteten Szenario zweistelliger Inflationsraten. Der globale Wettbewerb bei Gütern und Dienstleistungen übt einen Abwärtsdruck auf die Preise aus. Gleiches trifft auf die aktuelle Krise auf dem amerikanischen Häusermarkt zu.

Angesichts der schmerzlichen geldpolitischen Erfahrungen der siebziger Jahre sind viele Volkswirte zudem davon überzeugt, dass die Fed eine Wiederholung der damaligen Entwicklungen nicht zulassen werde. „In der Philosophie der Fed nimmt das Inflationsproblem heute einen größeren Raum ein als noch in den 1970er-Jahren“, meint Mark Thoma, Volkswirt an der Universität von Oregon. „Die Fed ist zwar nicht allmächtig, sie kann die Inflation jedoch in Schach halten“, ergänzt James Hamilton, Volkswirtschaftler an der Universität von Kalifornien in San Diego.

Dies könnte jedoch ein schwacher Trost sein. Das Risiko für Unternehmen, Verbraucher und Investoren besteht in einer anderen Art der Stagflation - nennen wir sie „Stagflation light“, definiert als eine über den Erwartungen liegende Inflationsrate (etwa ein Anstieg des VPI um 5,6 Prozent) und einem hinter den Erwartungen zurückbleibendem Wirtschaftswachstum (etwa eine Zuwachsrate von 0,6 Prozent).

Das Risiko einer expansiven Geldpolitik bei geringem Produktivitätswachstum

Eine genaue Betrachtung der Wirtschaftslage der 1970er-Jahre gibt zu Denken. Mit dem Vorteil der Retrospektive lässt sich klar erkennen, dass die Fed mit den ihr seinerzeit zur Verfügung stehenden Daten zwar verantwortungsbewusst umging, dass die Armee ihrer Volkswirte daraus jedoch die falschen Schlussfolgerungen zog. So war der Fed bekannt, dass die Produktivität zwischen 1948 und 1973 mit einer durchschnittlichen Jahresrate von ansehnlichen 2,7 Prozent zunahm. Als das Produktivitätswachstum in den frühen Siebzigern nachließ, gingen viele Volkswirte von einen Wiederanstieg aus. Doch stattdessen sank die Produktivität zwischen 1973 und 1979 auf weniger als ein Prozent und zwischen 1979 und 1982 auf minus 0,32 Prozent (die Zahlen sind Edward Fultons Buch „Trends in American Economic Growth, 1929-1982“ entnommen).

Und genau das war das große Problem der Fed; ihre Geldpolitik war zu expansiv für eine Wirtschaft mit rückläufiger Produktivität, konstatiert Fed-Volkswirt Athanasios Orphanides, der sich im Februar 2000 in seiner Studie „Activist Stabilization Policy and Inflation: The Taylor Rule in the 1970s“ ausgiebig mit der Notenbankpolitik in dieser schwierigen Zeit befasste.

Das heutige Produktivitätswachstum der Vereinigten Staaten ist ähnlich „verdächtig“. Im zurückliegenden Jahrzehnt betrug der durchschnittliche jährliche Produktivitätszuwachs robuste 2,6 Prozent. Doch seit Mitte 2004 hat sich das Tempo merklich auf 1,6 Prozent verlangsamt. Einige Volkswirte gehen davon aus, dass die Produktivität einen weiteren Dämpfer erhalten wird, da die in den vergangenen Jahren eingetretene exzessive Kreditaufnahme der Verbraucher ihren Zenit überschritten hat. Es könnte jedoch noch einige Zeit ins Land ziehen, bis sich bei der Produktivität ein klarer Trend abzeichnet, wodurch das Risiko zunimmt, dass die Fed die Höchstgeschwindigkeit der Wirtschaft überschätzt und ähnlich wie in den siebziger Jahren mit einer zu lockeren Geldpolitik die Inflation anheizt.

Anleger sichern sich gegen Inflation ab

Es fällt auf, dass sich Anleger verstärkt auf Vermögenswerte stürzen, die während der von Inflation geprägten siebziger Jahre einen Boom erlebten. Während der Dollar auf den internationalen Währungsmärkten auf niedrigem Niveau gehandelt wird, befindet sich beispielsweise Gold als klassische Inflationssicherung mit einem Preis von 919 Dollar je Feinunze in der Nähe seines Allzeithochs. Auch die Preise für wichtige Rohstoffe wie Erdöl, Agrarerzeugnisse und Platin befinden sich auf schwindelerregenden Höhen. Aktien von Unternehmen klassisch defensiver Branchen wie Nahrungsmittel und Stromversorger ziehen das Interesse der Anleger auf sich. Fast alle Sektoren, die in stürmischen Zeiten steigender Inflation traditionell als sichere Häfen gelten, zeigen eine gute Entwicklung. Das letzte Mal, als Wohnimmobilienwerte und Aktienkurse gemeinsam stark nachgaben, war 1974, ein Jahr, das von Rezession bei gleichzeitiger Inflation geprägt war.

Vor diesem Hintergrund und angesichts der in letzter Zeit robusten Inflationszahlen nehmen sich die hohen Anleihekurse und die niedrigen Anleiherenditen merkwürdig aus. Eine Interpretation: Anleger sorgen sich nicht um die Inflation. Es könnte jedoch auch sein, dass niedrigere Renditen eher eine globale Flucht in finanzielle Sicherheit widerspiegeln, als dass dies ein Zeichen fehlender Inflationssorgen wäre .

In den Reihen der Fed, an der Wall Street und in Washington sorgt man sich primär um die akuten Rezessionsgefahren. Die von der Fed nach der Sitzung des Offenmarktausschusses am 30. Januar veröffentlichte Presseerklärung deutet auf weitere Zinssenkungen hin: „Abwärtsrisiken für das Wachstum halten an. Der Offenmarktausschuss wird die Auswirkungen finanzieller und anderer Entwicklungen auf die Konjunkturaussichten weiterhin analysieren und im Bedarfsfall rechtzeitig handeln, um diesen Risiken entgegenzuwirken.“

Die Inflation könnte jedoch schon bald größeren Anlass zur Sorge geben. Wenn dies eintritt, werden auch die Stimmen derer lauter, die von einer Rückkehr der Stagflation sprechen.

Chris Farrell ist Redakteur bei BusinessWeek.



Text: BusinessWeek Online
Bildmaterial: FAZ.NET

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