Geldpolitik

Die Fed stellt die Weichen

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Fed-Chef Bernanke: Bleibt er hart oder wird er weich?

07. August 2007 Die Finanzmärkte scheinen übermütig zu werden. Um deutlich mehr als zwei Prozent stiegen die Kurse an der Wall Street am Montagabend, trotz des, sicher erwartungsgemäßen, Insolvenzantrags des Hypothekenfinanzierers American Mortgage, dessen Geschäft mit Subprimes gar nichts zu tun hat und der anzeigt, dass mit den Kreditmärkten etwas grundsätzlich nicht stimmt.

Doch dass da etwas nicht stimmt, ficht die Märkte nicht an - im Gegenteil. In den vergangenen Jahren sahen sie sich zunehmend hofiert. Die Wirtschaftspolitik - nicht nur in Amerika - richtete sich immer stärker an ihrem Wohl und Wehe, stat an dem langfristigen Interesse der Gesamtwirtschaft aus. Und zudem bekleidet mit Henry Paulson zum zweiten Mal nach 1999 ein ehemaliges Mitglied der Führungsetage der Investmentbank Goldman Sachs den Posten des Finanzministers.

Staat und Notenbank sollen die Suppe auslöffeln

Was Wunder also, dass die Märkte davon ausgehen, dass das, was sie der Wirtschaft mit einer leichtfertigen Kreditvergabe und Anleihenharakiri eingebrockt haben, der Staat auslöffelt. Nachdem in den vergangenen Wochen mindestens drei amerikanische Bundesstaaten konkrete Überlegungen angestellt hatten, wie man säumigen Schuldnern von Hypothekenkrediten unter die Arme greifen könne, trieben am Montag Spekulationen die Kurse, die Bundesregierung werde Schritte ergreifen, um die Verluste der Finanzdienstleister aus ihren blindwütigen Hypothekengeschäften zu dämpfen.

Und dann ist da natürlich die Notenbank. Schon einmal hat die Fed in diesem Jahrzehnt die Finanzmärkte herausgehauen, indem sie diese förmlich in Liquidität ertränkte. Damit schuf sie so etwas wie einen Präzedenzfall. Seitdem aber ist ihr Ruf einer unabhängigen Instanz nicht besser geworden. Dem kompromissbereiten, aber berechenbaren Alan Greenspan ist mit Ben Bernanke ein Notenbankpräsident gefolgt, der als wenig berechenbar, ja gar launisch gilt.

Als ehemaliger Vorsitzender des Wirtschaftsrats des Präsidenten ging ihm nie der Ruf besonderer Unabhängigkeit voraus, und so lässt sich leicht folgern, die Fed werde nach dem Willen des Weißen Hauses handeln. Zumal Bernanke den Spitznamen „Helikopter-Ben“ trägt, weil er einst vorschlug, eher Geld mit dem Hubschrauber abzuwerfen, als Gefahren für das Wachstum in Kauf zu nehmen. Dabei könnte ihm indes das Schicksal von Helmut Schmidt drohen, der einst lieber Inflation als Arbeitslosigkeit wollte, und am Ende beides hatte.

Sinnfällige Analysen

Und schon vor der Subprime-Krise spekulierten die Märkte darauf, die Fed werde die Zinsen nun endlich wieder senken, um einem möglicherweise schwächelnden Wirtschaftswachstum vorzubeugen. Indes behaupteten die meisten Anhänger dieser Spekulation im gleichen Atemzug, die amerikanische Konjunktur sei robust.

Am Montag nun trieb die Kurse, dass sich die Hoffnung breitmachte, die Fed könnte ihre Einschätzung der Inflationsgefahr ändern und so scheinen die ersten bereits für den Donnerstag mit einer Zinssenkung zu rechnen, zumindest aber damit, dass eine solche rhetorisch vorbereitet wird, zumal die jüngsten Konjunkturdaten, die zunächst als wenig relevant eingestuft wurden, nun auf einmal genau darauf hindeuten sollen. Es stimmt nachdenklich, dass just die dem Finanzministerium so verbundene Investmentbank Goldman Sachs diese Möglichkeit ins Spiel brachte.

Insgesamt besteht also die Hoffnung, die Party einer kreditfinanzierten Expansion werde weitergehen. Das könnte auch durchaus so kommen und für investierte Anleger wäre das sicherlich nicht die schlechteste Nachricht.

Hoffen auf Weiterfeiern

Immerhin waren es gerade die kreditfinanzierten Buyouts, die besonders in der ersten Hälfte des laufenden Jahres die Aktienkurse antrieben und bei denen derzeit eine lange Durststrecke droht. Der deutlich gesunkene Risikoappetit der Investoren hat das Buyout-Volumen seit Juni um 33 Prozent einbrechen lassen, zeigen Bloomberg-Daten.

„Wir kommen zu dem Schluss, dass die Zeiten an der Wall Street härter werden“, sagt Steven Rattner, Mitgründer der Buyoutgesellschaft Quadrangle Group und früher Vice Chairman von Lazard Frères & Co. „Das wird sich auf Erlöse und Gewinne auswirken.“

„Die Investoren kaufen Kredite und Anleihen nicht mehr so bereitwillig wie sie das bisher getan haben, und die Banken werden bei neuen großen Finanzierungen erst einmal zurückhaltend sein“, erklärt Daniel Stillit, Analyst bei UBS AG in London. „Das Risiko, dass die treibende Kraft des LBO-Marktes erlahmt, ist groß.“

Linientreue oder Opportunität

Denn der Erfolg der Übernahmen hängt davon ab, dass die Banken, die die Transaktionen zunächst finanzieren, Investoren finden, an die sie die Verbindlichkeiten weiter reichen können. Bis in den Juli hinein war die Nachfrage der Anleger so groß, dass Buyoutgesellschaften kaum Zusicherungen bei Anleihen machen mussten. Aber inzwischen haben die Investoren auf die Bremse getreten. Bei der Übernahme des amerikanischen Autoherstellers Chrysler und der britischen Drogeriekette Alliance Boots konnten die Banken keine Investoren für die Übernahmekredite finden. Die Übernahmen wurden zwar abgeschlossen, aber die Kredite bleiben in den Büchern der Banken stehen bzw. werden von den beteiligten Unternehmen garantiert. Wird das Geld wieder billiger, öffnet sich auch die Renditeschere wieder.

Ob aber die Märkte mit ihrer Einschätzung Recht haben werden, ist eine andere Frage. Die Analysten der Commerzbank gehen nicht davon aus, dass die Fed die Zinssenkungserwartungen stützen wird. Zwar halten auch sie für möglich, dass die Erläuterungen zur Zinsentscheidung etwas marktfreundlicher ausfallen, indem die Fed das Beruhigen des Auftriebs der Kernteuerung mehr anerkennt und die vom Wohnungsbausektor ausgehenden Wachstumsrisiken etwas stärker gewichtet. In der großen Linie aber werde die Fed weiterhin die Inflationsgefahr höher einschätzen als das Wachstumsrisiko und keine Neigung zu einem Lockern der geldpolitischen Zügel zeigen.

Ordnungspolitisch steht zu hoffen, dass die deutschen Analysten Recht behalten. Denn es geht mittlerweile um mehr als nur ein Konjunkturrisiko, sondern auch darum, ob die Geldpolitik die Märkte oder die Märkte die Geldpolitik bestimmen. Der Fed kommt zugute, dass gerade die Erholung der Finanzwerte am Montag etwas Druck von ihr genommen hat.

Auch in diesem Zyklus ist nicht alles anders

Trägt sie aber dazu bei, die Finanzmärkte erst einmal weiter feiern zu lassen, so fördert sie eines der Urphänomen des Kapitalismus', die Zyklik und bereitet so in ihrem bemühen, die Krise zu verhindern, die Krise erst vor.

Eine übermäßige Liquiditätsversorgung der Volkswirtschaft führt stets dazu, dass Investitionen getätigt werden, die sich nur unter diesen Bedingungen amortisieren und denen damit die langfristige Ertragskraft fehlt. lassen. Auf diese Weise entstehen gleichzeitig Überkapazitäten und Kapitalmangel, weil das Kapital fehlgelenkt wird. Kapital wird verschwendet, weil es im Übermaß zur Verfügung stand und plötzlich herrscht Knappheit. Denn für die vorgenommenen nominalen Produktionserweiterungen steht kein reales Kapital zur Verfügung - das wurde durch die hohe Liquidität verdeckt.

Und eines lehrt die Wirtschaftsgeschichte mit trefflicher Sicherheit: In jedem Boom, der mir einer überdurchschnittlichen Ausweitung der Geld- und Kreditmenge einhergeht - und das ist bei diesem wirklich nicht zu bestreiten - wird es Experten jedweder Couleur geben, die einen bunten Strauß von Argumenten parat haben, warum gerade in diesem Zyklus alles anders ist. Und das ist das todsichere Zeichen, dass diesmal eben nicht alles anders ist.

Weiche Landung durch Hartbleiben

So haben diejenigen, die nunmehr von einer „gesunden Korrektur“ sprechen, hoffentlich zuvor von einer ungesunden Übertreibung gesprochen, hofft S&P-Aktienanalyst Steve Biggar. Will heißen: Hoffentlich lügen sie sich nicht jetzt wie vorher in die Tasche.

Will die Fed einer Finanzkrise vorbeugen, muss sie eine schwächere Entwicklung der Finanzmärkte in Kauf nehmen, bevor sie das Geld- und Kreditsystem soweit überstrapaziert hat, dass sie ihre bereits jetzt eingeschränkte Steuerungsfähigkeit gänzlich verliert und dann in einer echten Krise keine Eingriffsmöglichkeiten mehr hat.

Für den Anleger heißt das vereinfacht, dass ein Trendwechsel in der Fed-Politik die Aktienkurse kurzfristig weiter steigen lassen würde. Längerfristig aber steht dann eine vergleichsweise heftigere Baisse zu erwarten, die Aktien auf länger Sicht unattraktiv macht und ein Glattstellen der Investments empfehlenswert machen dürfte.

Behält die Fed ihren Kurs bei, so könnte sich die Aufwärtsentwicklung der Aktienmärkte verlangsamen, ja sogar zurückgehen. Indes ließe sich dann viel eher langfristig investiert bleiben - es wäre sozusagen das Szenario einer „weichen Landung“.

Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.



Text: @mho
Bildmaterial: AP

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